Худшая ситуация сложилась именно со ставками кредитования. Для самой Северстали, да и даже для ММК, текущие ставки ЦБ не так болезненны, поскольку у Северстали долговая нагрузка минимальна, у ММК она есть, но пока не является критической. Но вот потребители, в основном представленные мелкими компаниями, пострадали критически: для них ставки банков составляют ключевую ставку +5–7% сверху. Одновременно с этим в стране разрастается кризис неплатежей, когда оплату за продукцию и работу задерживают все и вся. Собственно, подтверждением этого факта является падение денежных средств Северстали, которые сократились с 38,4 до 4,9 млрд руб. — компания буквально «сожгла» ликвидность за квартал из-за роста запасов готовой продукции (подготовка к навигации), увеличения дебиторской задолженности в попытке стимулировать покупки и связанного с ухудшением платежной дисциплины клиентов. Северсталь на этом фоне режет капитальные затраты на 24%, а ММК успел урезать инвестиции еще раньше.

Маржа по EBITDA у Северстали оказалась на уровне 12,3%, у ММК — на уровне 6,7%, пожалуй, один из худших показателей в истории черной металлургии страны.

Собственно, встает один вопрос: все, конец черным металлургам? Ответ, как ни странно, нет, «не спешите нас хоронить», как поет группа Чайф.

Посмотрим на загрузку мощностей: у Северстали она близка к 100%, у ММК — на уровне 90%, но при этом выплавка чугуна увеличилась на 9,1%. Обе компании сетуют на то, что продажи продукции с добавленной стоимостью снижаются, а вот экспорт заготовки и слябов, наоборот, растет. О чем это нам говорит? О том, что экспортные поставки вновь стали палочкой-выручалочкой отрасли, как это не раз бывало в прошлом. При этом крепкий рубль, конечно, мешает экспортерам, но на то и Минфин, который с мая начинает покупки валюты по бюджетному правилу, чтобы рубль больше не укреплялся на фоне роста валютных поступлений от продажи сырья в результате Ормузского стояния. Так что капитаны сталелитейного сектора приболели, но помирать не собираются. Что же до небывалых убытков, которые они показали, — так это ответ на желание Правительства ввести сбор на «сверхприбыль». Эта «сверхприбыль» сейчас здесь, с нами в комнате сидит?

Одним словом, Северсталь и ММК продемонстрировали, что борьба с инфляцией методом удушения позволяет придушить экономику, но похоже, что наверху это уже и так понятно. В этой связи к концу года, на фоне ограничения китайского стального экспорта (цена на г/к рулон на LME уже поднялась с 460 долл. США/т до 500 долл. США/т на 22.04.2026) и оживления российского рынка при снижении ставки ЦБ до 12%, можно ждать улучшения ситуации в сталелитейном секторе РФ. А пока можно докупать в портфель бумаги подешевевших эмитентов.

🔩 Северсталь представила нам операционные и финансовые результаты за I квартал 2026 года. В разборке за 2025 г. я предупреждал, что дела у самого рентабельного металлурга продолжат ухудшаться по отношению к прошлому периоду (цена на сталь снижается от месяца к месяцу, высокая ключевая ставка сокращает спрос на продукцию, укрепившийся ₽ делает экспорт продукции нерентабельным, а инвестиции лишают дивидендов инвесторов), но есть и положительные моменты (компания пошла на сокращение инвестиций и не платит дивиденды в долг):

▪️ Выручка: 145,3₽ млрд (-18,7% г/г)
▪️ EBITDA: 17,9₽ млрд (-54,4% г/г)
▪️ Чистая прибыль: 57₽ млн (-99,9% г/г)

💬 Производство чугуна незначительно сократилось до 2,891 млн тонн (-1% г/г), стали до 2,724 млн тонн (-4% г/г). Продажи металлопродукции снизились до 2,626 млн тонн (-1% г/г), во многом влияет сокращение продаж продукции ВДС (высокая добавленная стоимость) до 1,18 млн тонн (-14% г/г). Как вы можете заметить продажи ниже, чем производство, а значит компания накапливает запасы.

💬 Падение в выручке связано с низкими ценами на сталь и увеличением доли полуфабрикатов в портфеле продаж (ВДС снизили, а цена разная). Себестоимость продаж снизилась всего до 111₽ млрд (-9,7% г/г, сравните с динамикой в выручке) — логистика, скидки и инфляция. Как итог операционная прибыль просела до 5,8₽ млрд (-79,6% г/г).

💬 Обнуление в прибыли связано с отрицательной курсовой разницей -3,6₽ млрд (валютный кэш сыграл плохую роль из-за укрепления ₽, год назад -0,2₽ млрд) и разницей финансовых доходов/расходов -1,5₽ млрд (снижение кэша и прирост долга влияет на доходы, год назад -61₽ млн).

💬 Кэш на счетах за год снизился до 4,9₽ млрд (на конец 2025 г. — 38,4₽ млрд) из-за инвестиций. Долг нарастили до 66,8₽ млрд (на конец 2025 г. — 60₽ млрд), погасили рублёвые облигации, но взяли банковский кредит, показатель чистый долг/EBITDA составил 0,53x.

💬 OCF отрицательный -12,6₽ млрд (в прошлом году +5₽ млрд), всё из-за оттока средств в оборотный капитал (увеличили запасы перед началом навигационного сезона, а также образовалась задолженность по дебиторке из-за увеличения сроков расчетов). CAPEX сократили до 28,8₽ млрд (-34% г/г), но это не помогло FCF, он отрицательный -40,4₽ млрд (в прошлом году -32,7₽ млрд). СД Северстали рекомендовал не выплачивать дивиденды за I кв. 2026 г., что вполне логично из-за отрицательного FCF.

📌 Глава Северстали рассказал, что за I кв. 2026 г. металлопотребление в РФ упало на 15% г/г (~100% загрузка компании впечатляет на фоне этих цифр), при этом цены на экспортных рынках показали некоторый рост (крепкий ₽ всё равно мешает), в связи с этим компания сократит бюджет капитальных вложений на 24% (напомню, что ранее планировалось потратить 147₽ млрд на инвестиции, при этом инвестиции в главный проект продолжаться — ЧМК, даже с учётом сокращения, дивидендов всё равно не будет). По данным WSA выплавка стали в РФ падает уже 23 месяца подряд, а перевозки по РЖД только это подтверждают. Ставку снижают, но она всё равно двузначная, при этом застройщики не намерены повышать предложения недвижимости, цена на сталь катастрофически низкая (в апреле — 60,6₽ тыс. за тонну vs. год назад — 68,9₽ тыс. за тонну). Правительство не спешит с помощью, а будет использовать точечную поддержку (при обращении компаний), введение акциза на импорт стали рассмотрят только летом 2026 г.

С уважением, Владислав Кофанов

Телеграмм-канал: t.me/svoiinvestor