В 1990-х годах, когда евро только проектировался, группа крупнейших экономистов мира — Руди Дорнбуш из MIT, Пол Кругман (тогда тоже MIT), Мартин Фельдстайн из Гарварда, Барри Эйшенгрин из Беркли — опубликовали серию статей с одним и тем же предупреждением: валютный союз без фискальной интеграции обречен на кризис.
Их аргумент был прост, но неоспорим.
Представьте, что Соединенные Штаты — это не единое государство, а союз 50 суверенных стран, каждая со своим бюджетом, но с единой валютой — долларом. Если в Техасе начнется рецессия, Техас не сможет девальвировать «техасский доллар», чтобы стимулировать экспорт. Ему придется полагаться на трансферты из федерального бюджета — пособия по безработице, федеральные инфраструктурные проекты, налоговые перераспределения. В США эти трансферты покрывают до 40% падения доходов штата во время рецессии.
В еврозоне таких трансфертов почти нет. Бюджет ЕС составляет около 1% ВВП еврозоны.
Для сравнения: федеральный бюджет США — около 20–25% ВВП, а бюджеты немецких земель перераспределяют до 30% налоговых поступлений между регионами.
В еврозоне есть общий центральный банк (ЕЦБ), но нет общего министерства финансов. Нет общих правил банкротства для стран. Нет общего фонда страхования вкладов. Нет общих еврооблигаций, которые позволили бы проблемным странам занимать под те же проценты, что и Германия.
Экономисты называли это «незавершенной архитектурой». Политики, создававшие евро, знали об этой проблеме. Их расчет был таким: валютный союз создаст экономическую интеграцию, которая со временем вынудит страны к фискальной интеграции. Кризис заставит их завершить архитектуру.
Этот расчет оказался ошибочным. Когда кризис пришел, страны вместо фискальной интеграции начали обвинять друг друга.
2. Десять лет иллюзий: 1999–2008
Первое десятилетие евро было обманчиво спокойным. Страны периферии — Греция, Испания, Португалия, Ирландия — переживали экономический бум. Немецкие банки охотно кредитовали их, потому что ставки по облигациям всех стран еврозоны были почти одинаковыми — рынок исходил из того, что дефолт члена еврозоны невозможен, ведь ЕС не допустит.
Это была иллюзия. В Испании и Ирландии вздулись пузыри на рынках недвижимости. Зарплаты в Греции росли вдвое быстрее, чем в Германии, подрывая конкурентоспособность греческого экспорта. Государственные долги росли, но никто не обращал на это внимания из-за дешевизны кредитов.
Была и другая иллюзия: Пакт стабильности и роста, подписанный в 1997 году, устанавливал, что дефицит бюджета не должен превышать 3% ВВП, а госдолг — 60% ВВП. Но правила никто не соблюдал. В 2003 году Германия и Франция сами нарушили 3-процентный потолок. Еврокомиссия предложила оштрафовать их, но министры финансов проголосовали против.
Как позже заявил Марио Монти — тогда член Еврокомиссии, позже премьер-министр Италии — «если "родители еврозоны" игнорируют правила, не стоит ждать, что их будет соблюдать, к примеру, Греция».
Этот эпизод 2003 года был первой точкой бифуркации. Если бы санкции применили, правила сохранили бы силу. Но их не применили. Сигнал был получен всеми: правила Пакта — не более чем рекомендации.
3. Спусковой крючок: как Греция обманула всех (и себя)
В октябре 2009 года в Греции сменилось правительство. Социалисты под руководством Йоргоса Папандреу пришли к власти, обещая прозрачность. И они сделали то, чего не делали их предшественники: раскрыли реальные цифры.
Дефицит бюджета — не 3,7% ВВП, как сообщалось ранее, а 12,7%. Госдолг — не 70% ВВП, а 113% и быстро растет.
Рынки рухнули. Ставки по греческим облигациям взлетели. Греция оказалась неспособна занимать деньги на рынке — инвесторы требовали 7% годовых и выше, что делало обслуживание долга невозможным.
Как Греция могла скрывать свои долги так долго? Ответ прост: ей помогали. Goldman Sachs и другие банки структурировали сложные финансовые инструменты (валютные свопы), которые позволяли «переносить» долги на будущее. Евростат, статистическое агентство ЕС, закрывал глаза. Еврокомиссия не задавала неудобных вопросов. Греция была «священной коровой» — первой страной, принятой в еврозону после создания евро, и никто не хотел портить эту историю успеха.
Но настоящая проблема была не в греческом обмане. Греция была мала — ее экономика составляла лишь 2% ВВП еврозоны. Проблема была в том, что греческий кризис обнажил конструктивный дефект всей системы. Если Греция могла скрывать долги, то кто мог дать гарантию, что Португалия, Испания, Италия не делали того же?
Доверие к статистике еврозоны рухнуло. А без доверия рынков не работают кредиты.
4. Теоретическое отступление: почему внутренняя девальвация — это пытка
В обычной стране, столкнувшейся с падением спроса и ростом долгов, есть три инструмента:
девальвация валюты (экспорт становится дешевле, импорт — дороже, экономика перестраивается),
снижение процентных ставок (стимулирует инвестиции) и
бюджетное стимулирование (государство тратит, чтобы поддержать спрос).
У Греции, как и у любой страны еврозоны, не было первого инструмента. Курс евро един для всех. Греция не могла сделать свой экспорт дешевле за счет девальвации — ее экспорт был привязан к немецкому евро.
Оставались два других инструмента. Но снижение процентных ставок — прерогатива ЕЦБ, который ориентируется на всю еврозону, а не на Грецию. Третий инструмент — бюджетное стимулирование требовало денег, которых у Греции не было, потому что инвесторы не давали кредиты.
Единственным механизмом адаптации, который оставался в распоряжении Греции, была так называемая «внутренняя девальвация», т.е. снижение внутренних цен и зарплат. В теории это работало так: если зарплаты падают, то товары, произведенные в Греции, становятся дешевле относительно товаров, произведенных в Германии, и экспорт восстанавливается.
На практике это означало: сокращение зарплат бюджетников на 20–40%, урезание пенсий, повышение налогов в условиях, когда экономика уже падала. А это не просто цифры. За каждым процентом сокращения ВВП стояли закрытые предприятия, потерянные рабочие места и семьи, лишившиеся доходов.
Экономист Пол Кругман назвал внутреннюю девальвацию «пыткой». Он не преувеличивал. Греческий ВВП сократился более чем на 25%. Безработица достигла 25%, а среди молодежи — 50%. Греция потеряла четверть своей экономики за пять лет.
5. Задержка, которая убила доверие: январь–апрель 2010
Первые месяцы 2010 года стали критическими. Греция тонула, а европейские лидеры делали вид, что ничего не происходит.
В январе председатель ЕЦБ Жан-Клод Трише заявил, что «Греция не находится на грани дефолта». В феврале Папандреу публично объявил: «Никакого спасения не требуется». В марте канцлер Германии Ангела Меркель сказала, что вопрос о помощи Греции «не стоит на повестке дня».
Все знали, что это неправда. Но европейские лидеры боялись двух вещей.
Во-первых, признание проблемы могло спровоцировать панику на рынках.
Во-вторых, они надеялись, что Греция справится сама — сократит расходы, повысит налоги, восстановит доверие.
Они ошиблись. Чем дольше они ждали, тем глубже становился кризис.
Когда в мае 2010 года помощь наконец была одобрена (110 млрд евро от ЕС и МВФ), было уже поздно. Кризис перекинулся на другие страны. Ирландия получила пакет в 85 млрд евро в ноябре 2010 года, Португалия — в 2011-м. Испания и Италия, которые были слишком большими, чтобы их спасать (их экономики в сумме составляли треть ВВП еврозоны), оказались под ударом.
Задержка в четыре месяца — с января по апрель 2010 года — позволила кризису распространиться на всю еврозону. Если бы помощь была объявлена в феврале, а не в мае, возможно, удалось бы локализовать его в Греции.
6. Выбор Германии: почему Меркель сказала «нет»
В мае 2010 года, когда помощь Греции была одобрена, Германия могла пойти двумя путями.
Путь А: проявить солидарность. Согласиться на выпуск общих еврооблигаций — это означало, что все страны еврозоны вместе берут на себя ответственность за долги каждой. Разрешить ЕЦБ активно выкупать облигации проблемных стран, сбивая ставки. Предложить реструктуризацию греческого долга (списание части долга) в обмен на реформы.
Путь Б: настаивать на дисциплине. Потребовать от Греции жесткой бюджетной экономии в обмен на кредиты. Отказаться от еврооблигаций. Ограничить роль ЕЦБ.
У этого выбора была своя логика. Немецкие избиратели не хотели платить за «расточительных греков». Меркель боялась, что солидарность создаст «моральный риск» — страны будут брать долги, зная, что Германия их покроет. Она также опасалась, что Конституционный суд Германии признает еврооблигации неконституционными.
Но у этого выбора были и катастрофические последствия.
Жесткая экономия в условиях рецессии привела к еще более глубокому спаду. В Греции программа не сработала — ВВП рухнул на 25%, долг вырос до 180% ВВП (несмотря на списание части долга частным кредиторам в 2012 году). Отказ от еврооблигаций оставил Испанию и Италию один на один с рынком, и ставки по их облигациям взлетели до 7% — уровня, при котором обслуживание долга становится невозможным.
В 2011–2012 годах МВФ неоднократно призывал Германию смягчить позицию. Фонд под руководством Кристин Лагард признавал, что жесткая экономия контрпродуктивна, и предлагал стимулирование роста, выкуп облигаций ЕЦБ и прямую рекапитализацию банков. Германия блокировала эти предложения.
7. «Whatever it takes»: как Марио Драги спас евро и похоронил политику Меркель
К лету 2012 года еврозона была на грани распада. Ставки по испанским и итальянским облигациям достигли 7%. Инвесторы готовились к выходу Греции. Немецкие политики открыто обсуждали «Grexit» как вариант.
И тогда 26 июля 2012 года новый председатель ЕЦБ Марио Драги (итальянец, бывший управляющий Банка Италии) произнес три слова, которые изменили всё.
Он выступал в Лондоне на инвестиционной конференции. В конце своей речи он сказал: «Евро необратим. И мы сделаем все, что потребуется, чтобы сохранить его. И поверьте мне — этого будет достаточно».
«Whatever it takes» — эти слова разнеслись по мировым рынкам. Инвесторы поняли: ЕЦБ будет покупать облигации проблемных стран в неограниченном объеме, сбивая ставки.
И это сработало. Ставки по испанским и итальянским облигациям упали. Паника прекратилась. Евро был спасен.
Драги сделал то, против чего Германия возражала два года: он превратил ЕЦБ в кредитора последней инстанции для суверенных долгов. Это был шаг к фискальной интеграции — без формального соглашения, но фактически.
Позже Драги признавался, что действовал без одобрения Германии. Он понимал, что если не вмешаться, евро рухнет. И он рискнул.
Этот эпизод показывает главное противоречие кризиса еврозоны. Структурные проблемы — незавершенная архитектура, отсутствие фискальной интеграции — делали кризис неизбежным. Но конкретные решения политиков определяли его глубину и продолжительность.
Меркель и Шойбле, настаивая на жесткой экономии и отвергая еврооблигации, сделали кризис глубже и длиннее, чем он мог бы быть. Драги, нарушив немецкие правила, остановил его.
8. Что можно было предотвратить
Кризис еврозоны был неизбежен в той мере, в какой неизбежны последствия незавершенной архитектуры валютного союза. Даже при самом лучшем сценарии: быстрая помощь Греции, еврооблигации, стимулирование роста — кризис все равно произошел бы. Разные экономики не могут жить с одной валютой без механизмов перераспределения.
Но масштаб кризиса можно было уменьшить.
Если бы в 2003 году применили санкции к Германии и Франции за нарушение Пакта стабильности и роста, возможно, Греция и другие страны были бы более дисциплинированными. Это не предотвратило бы кризис, но отсрочило его. Большая дисциплина заставила бы думать о последующих мерах и, весьма вероятно, страны подготовились бы к кризису лучше.
Если бы в январе–феврале 2010 года признали проблему Греции и предложили помощь, возможно, кризис удалось бы локализовать в Греции и предотвратить его распространение на Ирландию, Португалию, Испанию, Италию.
Если бы в 2010–2011 годах Германия согласилась на еврооблигации и разрешила ЕЦБ активно выкупать облигации, ставки по испанским и итальянским облигациям не взлетели бы до 7%, и глубина рецессии была бы меньше.
Но эти «если» наталкиваются на политическую реальность. Меркель не могла пойти на еврооблигации, потому что немецкие избиратели и Конституционный суд не позволили бы. Она не могла признать проблему Греции раньше — это было бы политическим самоубийством перед выборами в землях Северного Рейна-Вестфалии в мае 2010 года.
Кризис еврозоны — это результат того, что структурная неизбежность столкнулась с политической невозможностью. Архитектура евро была неполной с самого начала. Но завершить ее мешали национальные интересы, прежде всего немецкие.
9. Итог: урок для будущих союзов
Что вынесла Европа из кризиса 2010–2012 годов?
Во-первых, она создала механизмы, которых не хватало. Был создан Европейский стабилизационный механизм (ESM) — постоянный фонд спасения объемом 500 млрд евро. ЕЦБ получил право выкупать облигации проблемных стран. Был создан единый банковский надзор (SSM). Но единого министерства финансов, общих еврооблигаций и механизмов перераспределения между странами по-прежнему нет. Это плюс.
Во-вторых, кризис оставил глубокие политические шрамы. В Греции, Испании, Италии выросло поколение, которое считает, что Германия «украла их будущее». В Германии выросло поколение, которое считает, что южноевропейцы «живут не по средствам». Евроскептицизм вырос во всех странах. Это минус.
В-третьих, кризис показал, что валютный союз без фискального союза — это незавершенный проект, который может выжить только за счет постоянного кризисного управления. Еврозона выжила в 2012 году благодаря Марио Драги и его «whatever it takes». Но никто не знает, хватит ли решимости следующим лидерам повторить этот шаг. Это тревога.
Главный урок кризиса еврозоны — тот же, что и урок Рейнланда 1936 года, и урок нефтяного кризиса 1973 года: структурные проблемы редко решаются сами собой. Их нужно решать сознательно, до того, как кризис сделает выбор за вас.
В 2003 году Европа могла укрепить Пакт стабильности и роста. Не укрепила.
В 2010 году она могла быстро помочь Греции и локализовать кризис. Задержалась.
В 2011–2012 годах она могла согласиться на еврооблигации и стимулирование роста. Предпочла жесткую экономию.
Каждый раз выбор был в пользу краткосрочной политической выгоды против долгосрочной экономической рациональности. И каждый раз цена этого выбора была выше, чем предполагали те, кто его делал.
Вывод
Кризис еврозоны 2010–2012 годов не был неизбежен в той форме, в какой он произошел. Его можно было смягчить. Его можно было локализовать. Его можно было сократить на год-два. Но для этого европейским лидерам нужно было действовать быстрее, решительнее и с большей солидарностью, чем они были готовы.
Источники
Официальные документы и парламентские отчеты
United Kingdom: House of Lords, Select Committee on the European Union. The Euro Area Crisis. 25th Report (2010-12) HL 260. London: TSO, 2012.
Аналитические доклады и рабочие бумаги
Gros, Daniel, Cinzia Alcidi, and Alessandro Giovannini. The Eurozone Crisis: CEPS Policy Briefs and Working Papers. Brussels: Centre for European Policy Studies, 2012.
Lapavitsas, Costas, et al. Crisis in the Eurozone. London: Verso, 2012.
Научные статьи (рецензируемые)
Konzelmann, Suzanne J., S. Blankenberg, L. King, and F. Wilkinson. "Prospects for the Eurozone." Cambridge Journal of Economics 37, no. 3 (2013): 463-477.
Heinrich, Mathis, and Amelie Kutter. "A Critical Juncture in EU Integration? The Eurozone Crisis and Its Management 2010-2012." In Moments of Truth: The Politics of Financial Crises in Comparative Perspective, edited by Francisco E. Panizza and George Philip, 120-139. London: Routledge, 2013.
Буторина, О. "Причины и последствия кризиса в зоне евро." Вопросы экономики, № 12 (2012): 98-115.
Варнавский, В. "Системный кризис Еврозоны: экономика и политика." Мировая экономика и международные отношения, № 11 (2012): 43-49.
Уэрта де Сото, Х. "В защиту евро: подход австрийской школы (критика ошибок ЕЦБ и интервенционизма Брюсселя)." Вопросы экономики, № 11 (2012): 78-100.
"Sovereign Debt Crisis 2010-2011: Institutional Improvisation on Margins of the EU Treaty Framework." Journal of European Studies (Япония), № 32 (2012): 53-64.
Сборники материалов конференций
Кризис в еврозоне: проблемы и перспективы решения. Материалы межвузовского научно-практического круглого стола. Москва: РЭУ им. Г.В. Плеханова, 2012.
Медиа и информационные порталы
BBC News. "Eurozone Crisis Explained." 2012.
Spiegel Online International. "Topic: Euro Crisis." 2010-2012.
European Commission, DG Economic and Financial Affairs. "EU Economic Governance." 2012.
VOXEU.org. "Eurozone Crisis" (tag). 2010-2012.
