Мой скромный блог https://t.me/InnevinGroup в телеграм об оценке стоимости , моих размышлениях, немного о корпоративных финансах и последних новостях из мира финансов.
Как видно из примера, отрицательное изменение неденежного рабочего капитала приводит к увеличению чистого денежного потока фирмы
Капитальные затраты - Амортизация + Изменение неденежного рабочего капитала или Чистые капитальные затраты + Изменение неденежного рабочего капитала ЭТО И ЕСТЬ СУММА РЕИНВЕСТИРОВАНЯ
FCFF = Ожидаемая чистая операционная прибыль - Сумма реинвестирования или
Может ли сумма сумма реинвестирования быть отрицательной? Может, и на это есть 2 причины:
1. Начисления на износ превышают капитальные затраты
2. Оборотный каптал существенно понижается.
В следующей статье мы дисконтируем денежный поток (DCF), рассчитаем терминальную стоимость (TV) и цену акции.
to be continued
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
Мой скромный блог в телеграм https://t.me/InnevinGroup об оценке стоимости , моих размышлениях, немного о корпоративных финансах и последних новостях из мира финансов.
В этой статье я поговорю о 2 индикаторах (хотя их немного больше) состояния экономики страны, на которые я обращаю особое внимание: Валовой внутренний продукт (ВВП) и инфляция.
ВВП
Валовой внутренний продукт (ВВП) — важный индикатор развития экономики.
Показывает, сколько в денежном выражении в стране произвели продукции.
Рост ВВП на протяжении длительного времени — положительная тенденция для экономики страны. А при падении ВВП в течение двух подряд кварталов говорит о том, что наступила рецессия, т. е. замедление экономического роста.
Как видно на иллюстрации, ввп страны имеет тенденцию к снижению с 6.2% в 3 квартале 2023 года, когда экономика росла благодаря увеличению расходов на оборону и до 1.1% во 2 квартале 2025 из-за высоких процентных ставок на сдерживание инфляции.
Это ярко иллюстрирует, что экономика Россия в худшем случае в рецессии, в лучшем случае, на пороге рецессии.
Инфляция
Инфляция — экономический процесс, при котором деньги теряют свою покупательскую способность. То есть на один рубль сегодня можно купить больше, чем на один рубль завтра. Выражается это в росте цен на товары и услуги. В масштабе страны инфляцию рассчитывает Росстат на основе потребительской корзины среднестатистического россиянина. Корзина состоит из продовольственных и непродовольственных товаров и услуг. Изменение стоимости такой корзины за определенный период и есть инфляция. Инфляцию оценивают с помощью нескольких показателей. Наиболее важный из них — индекс потребительских цен. Индекс потребительских цен (ИПЦ) показывает, на сколько процентов выросла или снизилась стоимость потребительской корзины за определенный период (месяц, год). Например, по итогам 2022 года ИПЦ составил 111,94%. Это означает, что инфляция в России в прошлом году была на уровне 11,94%. Инвестор может оценить и другой важный показатель — индекс цен производителей промышленных товаров (ИЦП). Считается, что он является опережающим для ИПЦ, — если выросли цены у производителей, то через определенное время вырастут цены и для потребителей. Банк России, что бы сдержать инфляцию, идёт на повышение процентной ставки. Следом растут и ставки по депозитам, населению выгоднее сохранять свои деньги на банковских депозитах, чем вкладываться в рисковые бумаги, фондовый рынок, в эти моменты переживает трудные времена.
Какие прогнозы и чего ожидать?
По заявлению председателя Банка России Алексея Заботкина, рассмотрены 4 прогнозных сценария. 1. "Дезинфляционный" Предполагает рост инвестиций в основной капитал и сокращение инфляционного давления. При условии, что инфляция будет в диапазоне 4%, ключевая ставка в 2026 году составит 10.5 - 11.5% а в 2027 году 7.5 - 8.5%, 2. "Базовый" Ожидается снижение снижение инфляционного давления, ключевая ставка в 2026 году в диапазоне 12-13%, а в 2027 году 7.5 - 8.5%. 3. "Проинфляционный" Предполагает охлаждение внутреннего спроса а инфляция выше 5%. Ключевая ставка в 2026 году в диапазоне 14-16%, а в 2027 году 10.5 - 11.5%. 4. "Рисковый" Предполагает резкую эскалацию мировых тарифных ограничений в 2026 году, просадка крупнейших экономик, мировой финансовый кризис сопоставимый с кризисом 2007 - 2008 годов. Ключевая ставка в 2026 году 16 - 18%, в 2027 вплоть до 20%.
Что ж, я не Ванга и как будут развиваться события, я не знаю. Буду отталкиваться от сложившейся ситуации в текущий момент.
Мой скромный блог в телеграм об оценке стоимости, моих размышлениях и новостях из мира финансов.
Под одним из своих постов, в комментариях, прочитал "инфоцыган". И вроде б не задело это меня, мало ли какой "обиженный" написал, но всё-таки свою точку зрения решил изложить.
Почему я решил вести этот блог на Пикабу и свой скромный блог в телеграм?
Во-первых, я не заканчивал "вышку" по корпоративным финансам, а познавал и учился самостоятельно , копаясь в талмудах Дамодарана, Тепловой и других, чуть ли не переписывая их, пытаясь свести воедино разрозненную информацию (ведь спросить мне не у кого было). И на это я потратил не мало времени (и разговор идет здесь даже не о неделях), сил (приходя с работы, закидывался кофеином, чтоб перебороть усталость) и нервов. Это сейчас многое кажется легким, а тогда так совсем не казалось.
Во-вторых , тогда мне так хотелось , чтоб я с кем-то мог всё это обсудить , задать вопрос: - а почему так, а почему этак, но такой возможности не было. Вот тогда то и появилась идея поделиться всем тем, что сейчас знаю, что по началу так сложно давалось. Причём безвозмездно , доступным языком, на реальных примерах, расчетах (которые можно будет скачать и ознакомиться), а не так, мол акция должна стоить столько-то , а откуда такой расчёт , не понятно, и если мои труды кому-то помогут (а я когда-то так в этом нуждался - в совете, в примере), я буду рад. В этом и есть главная и основная цель. А касаемо приглашения подписаться на мой скромный блог в телеграм (который я открыл то всего неделю назад и в котором ещё народу то нет), то это просто желание делиться своими трудами, анализом (который я кстати делаю только лично для себя, просто готов делиться) и собрать в одном месте сообщество интересующихся одной тематикой людей. И это ничего не имеет общего с "инфоцыганством".
Во втором шаге речь пойдет о расчете темпов роста операционной прибыли.
Темпы роста операционной прибыли (g)
Темп роста операционной прибыли я рассчитываю не на основе исторических темпов роста, как часто это принято делать, а на фундаментальных показателях компании.
Для расчета темпов роста (g) необходимы данные по чистым капитальным затратам (Net CapEx ), изменению неденежного рабочего капитала (Change NWC), рентабельности капитала (ROC), нормы реинвестирования (RR) и операционная прибыль после уплаты налогов EBIT x (1 — Tax Rate).
Формулы, которые используются в расчете.
g = ROC x RR
RR = Net CapEx + Change NWC / EBIT x (1-T)
ROC = EBIT x (1 — Tax Rate) / Invested capital
Рентабельность капитала (ROC) и Коэффициент реинвестирования (RR) служат показателям того, как будут обстоять дела у компании в БУДУЩЕМ.
Здесь есть нюанс. Обратите внимание, капитальные затраты в разные годы имеют разную сумму, к примеру, в 2022 году они составляют 1 169 000 тыс. руб., что меньше, чем в остальные годы. Если при расчете чистых капитальных затрат брать, к примеру, текущий год, то это может привести к неточному рачету денежных потоков , так как в один год капитальные затраты могут быть больше (открытие новой клиники), в другой меньше, потому применяется среднее значение капитальных затрат за какой-то период. А вот амортизация здесь имеет тенденцию к увеличению из года в год и если при расчете брать среднее значение амортизации (1 702 363 тыс. руб.), которое меньше амортизации в текущем 2024 году (1 912 637 тыс. руб.), то чистые капитальные затраты выходят больше, что тоже ведет к ошибке.
В данном случае разумнее взять среднее значение капитальных затрат (2 939 307 тыс. руб.) и вычесть сумму амортизации текущего года (1 912 637 тыс. руб.).
Чистые капитальные затраты = 1 026 670 тыс. руб.
Далее рассчитаем Изменение Неденежного рабочего капитала
Change NWC
Неденежные оборотные активы = Итого оборотные активы - Денежные средства и их эквиваленты - Прочие краткосрочные финансовые активы
Текущие обязательства не связанные с задолженностью = Итого текущие обязательства - Краткосрочные кредиты и займы - Краткосрочные обязательства по аренде
Неденежный оборотный капитал = Неденежные оборотные активы - Текущие обязательства не связанные с задолженностью
Здесь тоже картина довольно интересная. Как видно из таблицы, изменение неденежного оборотного капитала отрицательное, а это ведет к увлечению денежных потоков. Как правило, такое происходит, когда компания быстрее возвращает дебиторку или оттягиваеткредиторку. И то, и другое ведет к увеличению денежных потоков.
Следующим шагом идет Прибыль до вычета налогов и процентов
EBIT
EBIT = Прибыль + Налог на прибыль + Расход по процентам
Операционная прибыль фокусируется только на доходах и расходах, связанных с основной деятельностью, а EBIT учитывает и неоперационные затраты.
Операционная прибыль может соответствовать EBIT только в том случае, если у компании полностью отсутствуют прочие доходы и прочие расходы.
На последнем шаге, перед прогнозированием темпов роста операционной прибыли рассчитаем фундаментальные показатели доходности капитала и коэффициента реинвестирования.
В формуле ROC, в отличие от расчетов средневзвешенной стоимости капитала, долг и собственный капитал берутся с финансовых отчетов, то есть, применяется бухгалтерская (балансовая) стоимость.
BV of Debt = Долгосрочные кредиты и займы + Краткосрочные кредиты и займы
BV of Equity = Total Assets – Total Liabilities = Итого активы - Итого обязательства
Cash = Денежные средства и их эквиваленты
Invested capital = BV of Debt + BV of Equity - Cash
Return on capital ROC =EBIT x (1 - Tax Rate) / Invested capital
В один из дней, совсем ни так давно, расставшись с любимым человеком, уйдя с одной лишь сумкой, я задал себе вопрос - что дальше? Без сбережений и без жилья, с банковским долгом, жизнь зашла в тупик. Но врожденный оптимизм не давал смириться, с казалось бы, безвыходной ситуацией. В голове постоянно крутилась цитата Теодора Рузвельта:
До СВО был опыт в инвестициях на американском фондовом рынке, после я успел скинуть акции до того, как их заморозили, вышел с рынка и занялся другим, о чем в последствие горько жалел.
I'll be back. Но впереди есть преграды: долги, финансовые трудности, работа на стройке, которая отнимает столько времени и сил.
Я составил план действий и пути решения этих трудностей. Коротко
Экономия;
Расплатиться с долгами;
Создать канал в телеграмм;
Делиться опытом и результатам через статьи;
Самое главное, пока время на моей стороне, путем оценки и анализа выбрать хорошие бумаги по хорошей цене.
Я никогда не писал статей, опыта ведения канала тоже нет, но руководствуясь правилом - все приходит с опытом и практика - лучший учитель, передо мной не встает вопрос « делать или нет », я беру и делаю, здесь и сейчас. Даю себе право на ошибку, не сужу себя строго и отношусь к негативному опыту, как к хорошему опыту.
Память о том, что я скоро умру — самый важный инструмент, который помогает мне принимать сложные решения в моей жизни. Потому что всё остальное — чужое мнение, вся эта гордость, вся эта боязнь смущения или провала — все эти вещи падают пред лицом смерти, оставляя лишь то, что действительно важно. Память о смерти — лучший способ избежать мыслей о том, что вам есть что терять. Вы уже голый. У вас больше нет причин не идти на зов своего сердца (СтивДжобс).
Viam supervadet vadens
Буду рад, если присоединитесь к моему телеграмм каналу https://t.me/InnevinGroup, где я буду делиться своими результатами, удачами и ошибками, анализом ценных бумаг и просто своими размышлениями.
Эта статья будет интересна тем инвесторам, которые хотят научиться самостоятельно принимать инвестиционные решения на основе фундаментальных показателей.
В начале своего инвестиционного пути я столкнулся с одной дилеммой - опыта в инвестициях я не имел никакого, как и образования, потому оценить акцию я не мог, кроме как сравнить P/Е, а слепо верить всяким инвестиционным «гуру» из пабликов, как-то не больно хотелось, да и за инвестиции я такой вариант не считал. Потому решил научиться оценивать акции самостоятельно. Обложился учебниками и.... Здесь и началось самое трудное.
Куча формул, не понятно откуда взявшиеся цифры, море информации в интернете из множества источников, причём часто противоречивших друг другу или просто копирующие друг друга и все это на мою не больно одарённую голову. В конец запутавшись я уже начал подумывать, что не моё это, но природная настырность взяла верх надо мной и я продолжил упорно пытаться в этой теме разобраться.
Сейчас оглядываясь назад, я вижу какой я путь проделал и чего мне это стоило. Затраченное время, сомнения, потерянные нервные клетки. Но все таки я продвинулся. А когда я только начинал, мне хотелось, что б был кто-нибудь, кто мог мне, чайнику, на пальцах, показать и объяснить, как делается оценка, откуда что берется и в каком порядке делать. Это меня и подтолкнуло к написанию этой статьи, поделиться тем, чего мне так не хватало в самом начале. Системы и анализа на реальном примере. И если это приведет к обсуждениям и обмену опытом, мыслями и знаниями, то это именно то, чего я и преследовал этой статьей.
Весь процесс оценки стоимости акций я разбил на несколько важных этапов и в каждой следующей статье, используя реальный пример, скурпулёзно описывать один из этапов этой оценки..
Оценка стоимости компании МД Медикал Груп (MDMG) методом дисконтированных денежных потоков (DCF, Discounted Cash Flow)
Все данные взяты с консолидированной финансовой отчетности МД Медикал Групп за 2024 год.
Этап 1: Расчет ставки дисконтирования методом средневзвешенной стоимости капитала -
WACC (Weighted Average Cost of Capital)
Оценку я всегда начинаю с расчета средневзвешенной стоимости капитала.
Формула WACC выглядит следующим образом:
WACC (Weighted Average Cost of Capital)
Где,
Re (Cost Of Equity) - стоимость собственного капитала;
Rd (Cost Of Debt) - стоимость заёмного капитала;
E/E+D - доля акционерного капитала;
D/E+D - доля заёмного капитала;
Т - ставка налога на прибыль.
l Первое с чего я начинаю - это с оценки стоимости собственного капитала (Re) путём использования модели оценки капитальных активов (CAPM).
Формула выглядит следующим образом:
CAPM = Rf + ß L × ERP + CRP
где,
Rf (Risk-Free Rate) - Безрисковая ставка;
ERP (Equity Risk Premium) - Премия за риск по акциям;
CRP (Country Risk Premium) - Страновой риск;
ß L ( levered beta) - Бета с покрытием.
Часто в формуле CAPM не применяют Country Risk Premium, я же всегда добавляю этот риск в формулу, так как он отражает риск, связанный с экономической и политической средой страны
По безрисковой ставке (Rf) я использую доходность государственных облигаций по ЦБ. Ссылка в конце статьи.
Данные по показателям ERP и CRP я беру с таблицы профессора Асвата Дамодарана. Все ссылки так же в конце статьи.
Также при расчёте модели CARM я использую Levered beta.
Это позволяет более точно оценить ожидаемую доходность актива с учётом его риска, так как структура капитала (доля заёмных средств) влияет на волатильность акций.
Чем выше уровень заёмного капитала, тем выше бета-коэффициент, а значит выше волатильность и риск.
Однако, дело в том, что у компании МД Медикал Групп финансовый долг в виде займов отсутствует, есть только долг по аренде на общую сумму 1 400 388 тыс. рублей. По МСФО (IFRS) 16 отменен раздельный учет по операционной и финансовой аренде и установлена единая модель учета, рассматривающая аренду, как покупку актива за привлеченное финансирование, то есть как финансовая аренда. Её я буду применять при расчете средневзвешенной стоимости капитала.
Ещё один не маловажный нюанс - коэффициент финансового левериджа Debt to Equity (D/E), Дело в том, какую стоимостьдолга и собственного капитала применяешь в начале расчета (балансовую или рыночную или, как вариант, чистый долг), то необходимо соблюдать эту согласованность на протяжении всего процесса оценки.
Следующим шагом мне необходимо рассчитать рыночную капитализацию компании, то есть, другими словами, рыночную стоимость собственного капитала.
Для расчета рыночной капитализации мы умножаем цену акции на количество акций в обращении:
Рыночная капитализация =Цена акции * Количество (обыкновенных) акций в обращении
Если у компании есть два типа акций (обыкновенные и привилегированные), то капитализация считается как сумма стоимости обоих видов:
Рыночная капитализация = (цена обыкновенной акции × количество обыкновенных акций) + (цена привилегированной акции × количество привилегированных акций)
Current Share Price Цена акции 1265 руб.
Shares Количество обыкновенных акций в обращении 75 125 010 шт.
Market Capitalization Рыночная капитализация 95 033 137 650 руб.
Debt Долг 1 400 388 000 тыс
Рыночная стоимость собственного капитала 95 033 137 650 рублей.
Для расчета ß L нам понадобиться коэффициент финансового левериджа Debt to Equity (D/E).
Это показатель соотношения заёмного и собственного капитала организации.
Рассчитывается D/E
1 400 388 000 / 95 033 137 650 = 0,015
Коэффициент бета обычно основывается на регрессионном анализе доходности инвестиции относительно рыночного индекса. Это Unlevered beta. Поэтому эти данные я беру со специализированных сайтов. В этом случае я использовал сервис по учету инвестиций Snowball Income.
βU – 1,013
Формула для расчёта Levered beta следующая:
BL= 1,013*(1+(1-0,20)*0,015)=1,025
Все данные заношу в таблицу.
CAPM, Capital Asset Pricing Model (Модель ценообразования капитальных активов)
Risk-Free Rate (Безрисковая ставка) Rf - 15.07%
Equity Risk Premium (Премия за риск по акциям) ERP - 8.35%
Country Risk Premium (Страновой риск) CRP - 4.02%
Unlevered beta Бета непокрытая βU - 1,013
Levered beta Бета с покрытием βL - 1,025
D/E Финансовый рычаг компании - 0,015
tax Ставка налога на прибыл - 20%
CAPM = Rf + ß L × ERP + Country Risk Premium
15.07 + 1,025* 8,35 + 4,02 =27,6 %
Таким образом стоимость собственного капитала (Re) 27,6 %
l И последний шаг, расчёт средневзвешенной стоимости капитала (WACC), то есть ставки дисконтирования которую мы будем использовать при оценке дисконтированных денежных потоков.
Долгосрочные обязательства по аренде - 1 204 141 тыс.руб.
Краткосрочные обязательства по аренде - 196 247 тыс.руб.
Денежные средства и их эквиваленты - 6 050 405 тыс.руб.
Cost Of Equity (CAPM) Стоимость собственного капитала Re - 27,6%
Cost Of Debt Cтоимость заёмного капитала Rd - 22%
Market Capitalization Рыночная капитализация Е - 95 033 137 650 руб.
Total Debt Финансовый долг D - 1 400 388 000 руб.
Marginal tax rate Ставка налога на прибыль Т - 20%
Equity / Total Capital Доля акционерного капитала - 98,5%
Debt / Total Capital Доля заёмного капитала - 1,5%
Total Capital Итого капитал D+E - 96 433 525 650 руб.
Cost Of Debt (Rd ) – стоимость долга – это, простыми словами, ставка, по которой компания может занять средства. В качестве стоимости заёмного капитала может быть принята средневзвешенная процентная ставка по кредитам, предоставленным кредитными организациями нефинансовым организациям в рублях на срок от 3 лет. Данная информация представлена в Статистическом бюллетене Банка России – на данный момент 18,56%
Однако я использую другой способ. Я, что бы получить стоимость долга делю процентные расходы на общий долг.
Процентные расходы - 308 167 тыс. руб.
Общий долг – 1 400 388 тыс. руб.
308 167 / 1 400 388 * 100 = 22%
Выходит стоимость долга МД Медикал Групп 22%. Небольшое лирическое отступление из корпоративных финансов, благодаря заимствованиям компания получает налоговые выгоды, потому в формуле WACC стоимость долга умножается на (1 - ставка налога на прибыль), фактически стоимость долга для МД Медикал Групп составляет 17,6%
Cost Of Debt (Rd) = ставка до уплаты налогов * (1 - налоговая ставка)
Total Debt (D) (Финансовый долг): Долгосрочные кредиты и займы + краткосрочные кредиты и займы + Долгосрочные обязательства по аренде + Краткосрочные обязательства по аренде
Cash : Денежные средства и их эквиваленты + Прочие краткосрочные финансовые активы
Забегая вперёд, сразу скажу, что в своих расчётах я опираюсь не от исторических темпов роста доходов, прогнозируя их рост в будущем, а от коэффициента реинвестирования (RR) и рентабельности капитала (ROC или ROIC),так как полностью согласен с тем, что чтоб компания росла, она должна делать новые инвестиции в рост.
Расчёт стоимости бизнеса в рамках одной статьи сложно развернуть в полной мере, потому я разбил статью на несколько частей. Если статья вызовет интерес у читателей, в следующей статье я продолжу пример расчёта стоимости компании.
Ссылки на данные по показателям:
Безрисковая ставка (Доходность гос. облигаций по ЦБ)
