А-Спэйс: разбор бизнеса и финансовой модели⁠⁠

А-Спэйс (бывший «Аполлакс Спэйс») – компания, которая специализируется на субаренде офисных помещений в Москве. Их модель проста и понятна: арендуют у собственников большие пустые площади на долгий срок, делают ремонт и зонирование под рабочие места, а затем сдают в субаренду по более высокой ставке.

На сегодня у компании 7 действующих площадок общей площадью более 22 тысяч кв.м., плюс ещё два объекта в стадии запуска. Расширяются они достаточно планомерно: без провалов в графике ввода новых площадей и без долгих простоев. Это внушает определённое доверие к операционной части бизнеса.

По цифрам за 2024 год видно, что бизнес у них, в целом, рентабельный и денежный поток есть. Прогнозная (FWD) EBITDA на год вперёд — около 440 млн руб., и это уже расчёт с учетом действующих контрактов. Для такого вида аренды это вполне валидная метрика, потому что потоки относительно предсказуемы — особенно на уже сданных площадках. Операционный денежный поток у А-Спэйса устойчиво положительный с 2022 года.

Но без минусов не обошлось. Долг общий порядка 413 млн руб., чистый около 389 млн. При этом немалую часть расходов на обслуживание долга составляют арендные платежи самим лендлордам (долгосрочные договоры на десятки лет, которые они, по словам менеджмента, не меняют и не пересматривают).

Из-за этого структура расходов выходит достаточно сложной для быстрого анализа: часть долга – это реальные банковские кредиты, под которые нужно платить процентные расходы, а часть – это обязательства по аренде. Финрасходы в 2024 составили ~170 млн руб., при этом компания утверждает, что только 20% из этого — проценты по займам.

Таким образом, если доверять их прогнозу FWD EBITDA, она покрывает все финансовые расходы более чем в 3,5 раза. Звучит очень прилично. Но тут возникает вопрос к качеству раскрытия информации. Разбить всё это чётко по статьям на уровне РСБУ пока невозможно. Прозрачности, честно говоря, не хватает. Презентации компании рисуют красивые графики, но реальный кэш-флоу приходится доставать с боем.

При этом стоит помнить и про риски модели:

• Во-первых, это зависимость от заполняемости. При системной просадке спроса на офисы маржа может схлопнуться.

• Во-вторых, возможны задержки запуска новых объектов — а расходы на их подготовку уже понесены.

• И в-третьих — структурные риски бизнеса: субаренда офисов — явно не «стратегически важная» отрасль, поэтому в случае каких-то турбулентностей кредиторы вряд ли станут долго церемониться.

Итого? Это довольно типичный BB-класс на российском рынке. Не без шероховатостей, но и без фатальных дыр. Плюс менеджмент явно настроен на дальнейшее развитие: заявленная цель — выход на IPO. План выглядит реалистично ровно настолько, насколько компания сможет поддерживать хороший уровень заполняемости и дисциплину по вводу новых площадей.

Короче: бумага не для ленивого держателя, а для внимательного инвестора. Следить придётся за всем — от сроков ввода новых локаций до долговой нагрузки и темпов аренды. Но если менеджмент свои обещания сдержит, потенциал роста здесь действительно есть.

А больше информации об облигациях можно найти в моем тг-канале "Бондовичок" (ссылка в шапке профиля!)