Новые облигации Глоракс (21%) – стоит ли участвовать в размещении?⁠⁠

Эмитента уже пару раз разбирал, но довольно поверхностно. С тех пор вышли новые отчеты, состоялось IPO, и под размещение нового выпуска есть смысл посмотреть еще раз, повнимательнее

Глоракс – активно растущий застройщик: 20 место в рейтинге ЕРЗ по объему текущего строительства (в начале 2025 были в пятой десятке). Домашний регион у Глоракса – СПб, но основную ставку сейчас делают на масштабирование по стране: по итогам 2025 компания ведет проекты в 11 регионах РФ. Строят жилье премиум и комфорт-класса.

📋 Цифры из МСФО за 6 месяцев 2025:

• Выручка: 18,7 млрд. (+45%)

• EBITDA: 7,8 млрд. (+59%)

• Прибыль: 2,3 млрд. (х3,7)

Любая положительная динамика в первом полугодии – уже хорошо: этот период у застройщиков был очень непростым, но далее по довольно бодрым операционкам можно говорить если не о начале полноценного восстановления, то как минимум о стабилизации в секторе

✅ У Глоракс эта динамика выглядит явно лучше среднего, кроме того – тут уже вышла операционка за полный 2025 и она тоже отличная:

• Объем продаж в метрах: 219,6 тыс. кв. м (+80%)

• Объем продаж в деньгах: 45,9 млрд. руб (+47%)

Компания активно наращивает продажи за счет новых проектов в регионах и сумела сохранить высокую долю ипотечных сделок (существенная часть этих сделок приходится на льготные госипотеки – семейная, дальневосточная, арктическая, – которые возможны  востребованы именно в регионах)

По долговой нагрузке:

• Долг общий: 64,6 млрд. (+33,6%)

• ЧД (за вычетом эскроу): 37,2 млрд. (+26,5%)

• Финрасходы: 4,6 млрд. (+25,5%)

• ЧД (минус эскроу)/EBITDA LTM: 2,8х

• ICR LTM: 1,45x

На вид вполне подъемно, особенно на фоне растущих продаж. Короткого долга чуть больше 20% от общего. По бондам в 2026 Глораксу нужно погасить всего один выпуск – сравнительно недорогой 1Р-02 RU000A108132 на 1 млрд.

💰 Подушка кэша в 2,7 млрд. на середину года, плюс привлеченные на IPO 2+ млрд., и плюс оставшаяся часть нового займа – позволяют пока не тревожиться об обслуживании долга (сверху еще есть опция продажи земли/проектов, чем компания уже понемногу занимается, а также варианты работы с акционерным капиталом в качестве экстренной меры)

Не готов заглядывать на 3 года вперед, к погашению нового выпуска, но в моменте всё выглядит более-менее спокойно, и не только по меркам сектора

📊 Глоракс долго сидел у АКРА на пограничном рейтинге BBB- с позитивным прогнозом, и во многом это было обусловлено небольшим размером их бизнеса. После масштабирования 2023-24 года рейт вполне можно было бы и повысить, еще на пересмотре осенью 2024 – об этом писал в прошлогоднем разборе, но АКРА явно страховалась на фоне резко осложнившейся ситуации в секторе

В 2025 нюанс поправлен и +1 ступенька рейтинга таки добавлена, что выглядит вполне адекватным решением, но без наращивания доли собственного капитала движения выше я бы пока не ждал (аналогично и у более лояльного НКР)

Параметры выпуска:

• BBB от АКРА 08.08.25 / BBB+ от НКР 15.04.25

• купон до 21% ежемес. (YTM до 23,15%)

• 3,5 года, объем 3 млрд., сбор 23.01

Купон как бы и не высокий, но плюсом идет длина без оферт и амортизаций. На своей дюрации ~2,5 Глоракс конкурирует только с ТГК-14 1Р-05 RU000A10AS02 / 1Р-07 RU000A10BPF3 и Тальвеном БО-П01 RU000A10DSX6. Оба торгуются с YTM~24-25%, но оба с очень специфическим сантиментом. Свой сравнимый выпуск 1Р-04 RU000A10B9Q9 торгуется с YTM~21,4%

Это, и сам «фактор IPO» должны сформировать достаточно большой интерес к бумаге. На обратной стороне – объем в 3 млрд., который не исключено, что будут подливать уже на вторичке, как это было и с предыдущим, четвертым выпуском

В стартовом виде выпуск выглядит очень хорошо. Вопрос объема актуален, но тот жор, который мы увидели на размещениях АПРИ и Аэрофьюэлз его несколько нивелирует. Кроме того, сантимент по Глораксу по моим ощущениям лучше, чем по этим двум, а конкуренции в день сбора и в соседние дни не будет, поэтому с большой вероятностью я бы тут ждал еще и снижения купона

👉 Участвовать планирую, с отсечкой на 20%. При стартовых 21% считаю, можно не закладываться на дораздачу со вторички (скорее уж на аллокацию), но при снижении до 20% я бы оставил часть на добор уже в стакане

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)