Mozginvest

AA, купон до ~17,4% ежемес. (YTM до ~18,8%), 2 года, 5 млрд.

Есть ощущение, что на наших глазах рождается новый злостный серийник, и этот выпуск далеко не последний – тем более, накануне Почта зарегистрировала программу облигаций еще на 50 млрд. рублей

Это не особо хорошо, эффект новизны проходит, а вероятность получить еще один сбор через пару месяцев – растет. И вероятность через те же пару месяцев получить -1 ступеньку рейтинга на плановом пересмотре в августе – тоже далеко не нулевая

Поэтому, если на февральский 3P-03 RU000A10EA16 и апрельский 3P-05 RU000A10EWL1 я смотрел очень даже позитивно, то на новую бумагу – куда более сдержанно. Премия к своим старым выпускам имеется, но не особо большая, и двигаться куда-то ниже стартового ориентира смысла тут не вижу, бумаги Почты качало и будет еще качать, запаса прочности хочется побольше. Мне даже и стартовый ориентир не сказать, что очень нравится, поэтому участвую только по нему, и не особо большим объемом

👉Ссылка на полную табличку с размещениями

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
Канал в Макс: по этой ссылке
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)

🛢Борец Капитал: A-, купон до 17,75% ежемес. (YTM до 19,27%), 3 года, 2 млрд.

Подробный разбор тут. Чисто спекулятивно мне тут всё нравится. По поводу холда – мнения не имею по причине полной информационной закрытости эмитента

💰ВЭБ-РФ: AAA, купон 14,6% квартальн. (YTM до ~15,4%), 1,5 года, 3,5 млрд.

Перенесенное размещение прошлой недели, разбирал его тут. Мнение ближе к положительному, но не однозначное, т.к. и инструмент новый, и свои нюансы есть

🔴 Ред Софт: BBB+, купон до 20% ежемес. (YTM до 21,94%), 2,7 года, 450 млн.

Главный фаворит недели, выходит после свежего повышения кредитного рейтинга и с образцово-показательно отчетностью за полный 2025 год:

• Выручка: 4 619 млн. (+21,8%)

• EBITDAС: 1 051 млн. (0%)

• Прибыль NIC: 1 108 млн. (+33,3%) – здесь висит 300+ млн. разового начисления в связи с приобретением дочерней компании. Совсем «очищенная» прибыль снизилась г/г на ~10%, но и это всё еще нормально

• ОДП: 1 469 млн. (х2,3)

• Долг чистый: ✅ сильно отрицательный

Я специально придираюсь и дополнительно корректирую цифры на капрасходы и разовые моменты – иначе получится слишком уж идеально. Но даже так финансовое положение Ред Софта никаких вопросов не вызывает. Компания генерирует неисчерпаемый кэш, которого хватает и на обслуживание крошечного долга, и на все разработки-капексы, и на щедрые дивиденды (почти 600 млн. в 2025 году) – и еще остается подушка в 1+ млрд.

Не очень понятно, зачем им нужен новый займ – полагаю, чтобы особо не напрягаться в низкий сезон (также, на носу погашение двух выпусков на 250 млн. – но это легко можно было бы сделать и на свои). Либо просто для сохранения контакта с рынком перед будущим неизбежным IPO

Как бы то ни было – эмитенту прямая дорога в инвест-грейд. А новой бумаге – к доходностям ОФЗ, ничего даже близкого к стартовому купону мы тут определенно не увидим

Ред Софт и без того традиционно любим рынком, а сейчас, на контрасте с основной массой довольно печальных годовых отчетностей – наверняка станет любим еще сильнее. И это размещение – однозначно кейс из серии Абрау-Дюрсо, Хэндерсона, Илона, Р-Вижн и т.п., когда всё за всех сделает мощный позитивный сантимент

Спекулятивно в таких случаях выгоднее всего отключить критическое мышление и идти «с любым купоном», да еще и закладываться на аллокацию. Даже если этот раз и станет исключением (в чем пока сомневаюсь) – пул положительных примеров куда больше, и статистика остается на нашей стороне

В холд – тоже нет смысла ориентироваться на рыночные доходности, только на свою желаемую (хотя финал на сборе наверняка окажется ниже любых самых скромных желаний, поэтому нужно ли это в холд – отдельный большой вопрос, и как по мне – не нужно)

👉Ссылка на полную табличку с размещениями

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
Канал в Макс: по этой ссылке
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)

A-, купон до 17,75% ежемес. (YTM до 19,27%), 3 года, 2 млрд.

Отчетность головной ПК Борец от нас тщательно скрывают (сам Борец Капитал – прокладка для привлечения займов), кредитные рейтинги устарели (пересмотр у АКРА – в июле, у НКР – в августе), никакой другой коммуникации с инвесторами компания тоже не ведет... С некоторыми усилиями нашлись сольные цифры по ПК за 2025, выглядят они так:

• Выручка: 38 471 млн. (-3,1%)

• EBIT: 6 932 млн. (-41,1%)

• Прибыль: 2 250 млн. (-65,2%)

• ОДП: -1 562 млн. (был -2 740 млн.)

• Долг чистый: 45 376 млн. (+34,9%) – сократился, но почти весь долг теперь короткий (ранее лишь ~2 млрд.)

• ЧД/Капитал: 1.2х (-0.2х)

• ЧД/EBIT: 6.5х (+2.2х)

• ICR: 1.8х (-1.5х)

Ничего сильно хорошего тут пока не видно. Спасает дешевый долг, вероятно валютный (в т.ч. ЗО-2026 RU000A105GN3) – но его предстоит рефинансировать уже в этом году

ПК Борец упоминает в отчете 18 связанных сторон, большинство из которых – дочерние компании, и ежегодные операции с ними на десятки миллиардов. Соответственно, общая ситуация по группе может заметно отличаться

Отсюда летние пересмотры кредитных рейтингов вызывают вопросы: по одному лишь этому отчету вполне можно как минимум ухудшать прогноз до негативного. Но встречно может появиться фактор внешней поддержки (т.к. единственным собственником Борца теперь является РФ в лице Росимущества, а тряска с рейтингами накануне крупного рефинанса компании ни к чему)

Рынок, видимо, тоже оценивает этот фактор как значимый – других причин, чтобы так бодро принимать предыдущий мартовский фикс Борца 1Р-05 RU000A10EK71 я не вижу. Если предположить, что так оно и останется – новый выпуск будет вполне жизнеспособен до купона ~16,5%. Я планирую брать запас побольше и участвовать с отсечкой чуть ниже 17%

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
Канал в Макс: по этой ссылке
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)

BB-, купон до 21% квартальн. (YTM до 22,71%), 3 года, 200 млн.

Коротко посмотрел операционку и МСФО за полный 2025 год:

• Выручка: 4 915 млн. (+37,6%)

• EBITDA: 625,1 млн. (+32%)

• Убыток: 12,8 млн. (была прибыль 104,3 млн.)

• ОДП: 335,8 млн. (был -334,6 млн.)

• Долг чистый: 1 999 млн. (+34,9%)

• ЧД/Капитал: 0.9х (+0.2х) – при этом, больше половины капитала приходится на некие нерасшифрованные «прочие резервы»

• ЧД/EBITDA: 3.2х (+0.1х)

• ICR: 1.3х (-0.5х)

Кристалл продолжает сокращать выпуск водки в пользу премиального сегмента ЛВИ. Это дало заметный рост выручки на фоне сокращения объемов продаж – однако не дало роста маржинальности даже на уровне валовой прибыли. При этом, заметно выросла расходная часть, в т.ч. маркетинг

Дальше давят процентные расходы, на которые у Кристалла по факту ушла абсолютно вся операционная прибыль (долг в целом вырос соразмерно выручке/ебитде, но его стоимость – с большим опережением). Ликвидность поддержали продажей неких неназванных активов на ~400 млн.

⚠️ На вид – вполне типичный BB-грейд, который борется за выживание и даже имеет кое-какие шансы. Если отток на капексы в связи с перепрофилированием под выпуск дорогих ЛВИ уже более-менее завершен, производство-продажи останутся хотя бы стабильными, а стоимость обслуживания долгов сократится на фоне снижения КС (также, основная часть долга длинная, что тоже хорошо). А если нет – то Победкин в очередной раз что-нибудь да придумает

🤷‍♀️ Почему в таких условиях КЛВЗ по-прежнему торгуется с явным отрывом от формального рейтинга, на уровне крепкой верхушки BBB-грейда – мне не особо понятно, это можно только принять как факт и надеяться, что так оно и останется. Неподвластное ни слабым отчетам, ни возможному негативу в новостном фоне (который по КЛВЗ иногда случается)

С такой предпосылкой – спекулятивно со стартовым купоном выпуск должен бы дать апсайд. В холд – бумага скорее для совсем преданных поклонников эмитента, которых судя по успешному IPO и слабой ликвидности старых выпусков – тоже немало, но я себя к ним не отношу и поводов записываться в эти ряды тоже не вижу

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
Канал в Макс: по этой ссылке
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)

• Выручка: 504,8 млрд. (0%)

• EBITDA: 61,4 млрд. (+6,9%)

• Прибыль: 20,5 млрд. (-16,9%)

• ОДП: 116,7 млн. (+54,4%)

• Долг чистый: 67,1 млрд. (-53,2%)

• ЧД/Капитал: 0.7х (-0.9х)

• ЧД/EBITDA: 1.1х (-1.4х)

• ICR: 2.8х (-0.4х)

Сокращение долга частично достигнуто прямым выгашиванием (на фоне уверенного ОДП), частично – переходом на авансирование (т.е. переводом своей нагрузки на покупателей). Но в любом случае очевидно, что это совсем не такой AA-, как большинство прочих коллег по группе. Да и в целом здесь очень даже просится повышение рейтинга – пересмотры будут конце июля

Плюс фактор господдержки, который агентства отдельно не выносят, но на который ТМХ явно может рассчитывать (вряд ли прямыми мерами, но уж косвенными точно – впрочем, такой необходимости пока нет)

Отсюда спред уже не кажется особо заниженным, и в холд такую бумагу считаю, что очень даже можно рассматривать. Спекулятивно – вряд ли. Полагаю, бумага разместится и будет торговаться в стиле AAA-флоатеров, максимально в рынке и без особого отрыва от номинала. Поэтому сам пропускаю

🍽 Патриот Групп: BBB, купон до 23% ежемес. (YTM до 25,59%), 3 года, 300 млн.

Эмитента и его бизнес подробно разбирал тут. По итогам 2025 года имеем следующее:

• Выручка: 1 406 млн. (-16,2%)

• EBITDA: 583,6 млн. (+23,6%)

• Прибыль: 7,3 млн. (-88,9%)

• ОДП: - 10 млн. (был -273 млн.)

• Долг чистый: 2 270 млн. (+50,6%)

• ЧД/Капитал: ⚠️ 22х (+6х)

• ЧД/EBITDA: 3.9х (+0.7х)

• ICR: 1.9х (-0.7х)

Патриот активно вкладывался в новые торговые точки и производство СТМ, но никакого результата это не дало – полагаю по причине общего снижения спроса в их премиальном сегменте. В итоге имеем мощный рост долговой нагрузки, с которой компания уже не совсем понятно как справляется: процентные расходы в 2025 у Патриота уже выше операционной прибыли, баланс сводится нерасшифрованными статьями, денежный поток отрицательный…  

То есть, в моменте это пирамида, которую держит набор новых долгов. Теоретически, она может вернуться к более здоровому виду по мере восстановления спроса (сам по себе бизнес Патриота высокорентабельный и обслуживать ставки 20+ им вполне по силам). Но легко может и не вернуться, тем более, что особых предпосылок к восстановлению спроса пока нет, а наращивать долг уже особо некуда

Это и близко не BBB. Даже по меркам BB-грейда эмитент далеко не самый спокойный. Плюс характерные для ВДО тревожные звоночки тут присутствуют в полном объеме. Отсюда стартовый купон уже не кажется особо привлекательным. Тем более, что после всех свежих новостей их сравнимый выпуск 1Р-02 RU000A10CU30 болтается примерно в тех же доходностях 25-26%

Теоретически, можно сделать гусарскую ставку на хороший сценарий, когда по мере рассасывания негативного фона бумаги Патриота вернутся ближе к YTM~23%, где они торговались до недавнего времени – тогда и участие в новом выпуске, и покупка чего-то из старых со вторички более, чем имеет смысл

Вопрос в тайминге и в личной стрессоустойчивости – но на мой взгляд, сейчас для таких рискованных движений явно не время, поэтому свои нервы на прочность проверять не планирую

👉Ссылка на полную табличку с размещениями

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
Канал в Макс: по этой ссылке
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)