💬 В декабре погрузка составила 99,3 млн тонн (-1,4% г/г, в ноябре — 96,9 млн тонн), 7 месяцев подряд погрузки ниже 100 млн тонн, но в декабре минус не такой серьёзный из-за плюсовой динамики в перевозке угля, правительство всё-таки обратило внимание на кризис в данной отрасли и обнулило экспортные пошлины на весь декабрь. Напомню вам, что последний раз положительная динамика была показана в сентябре 2023 г. (100,9 млн тонн, +0,2% г/г), как итог — 15 месяцев подряд снижения.

💬 Погрузка за 2024 г. составила 1181,4 млн тонн (-4,1% г/г), данное снижение чувствительно ещё тем, что данные цифры сопоставимы с кризисным 2009 годом (даже в ковид было лучше), худшие результаты за последние 15 лет.

Теперь переходим к самому интересному, а именно к погружаемому сырью (взял основное):

🗄 Каменный уголь — 30,1 млн тонн (+3,1% г/г)

🗄 Нефть и нефтепродукты — 18 млн тонн (-2,7% г/г)

🗄 Железная руда — 9,2 млн тонн (+8,2% г/г)

🗄 Чёрные металлы — 5,4 млн тонн (-1,8% г/г)

🗄 Химические и минеральные удобрения — 6 млн тонн (+3,4% г/г)

🗄 Лесные грузы — 2,2 млн тонн (-8,3% г/г)

🗄 Зерна — 2,7 млн тонн (-18,2% г/г)

🗄 Строительных грузов — 6,7 млн тонн (-15,2% г/г)

➕ Главный груз РЖД наконец-то в плюсе — это уголь (Распадская, Мечел), всё благодаря обнулению ЭП.

➕ Положительная тенденция в погрузке удобрений продолжается, в недавнем разборе про ФосАгро писал, главное это отмена ЭП с начала 2025 г. и это сэкономит порядка +30₽ млрд, также в IV кв. идёт девальвация ₽, а цены на удобрения растут, что тоже идёт в копилку. Компания сократила вдвое рекомендованные дивиденды за III кв. (акционеры утвердили 126₽, хотя СД рекомендовал 249₽) и это грамотный ход на фоне роста долга. В течение года компании надо погасить/рефинансировать долг в 154,2₽ млрд, причём 45₽ млрд уже в январе, а занимать в ₽ сейчас сверх невыгодно.

➖ В нефти и нефтепродуктах 4 месяц подряд минус, всё из-за сокращения добычи сырья: РФ дополнительно должна была сократить добычу нефти, и её экспорта совокупно на 471 тыс. б/с во II кв. 2024 г. и продлить до III кв. РФ полгода не придерживалась плана сокращения, в ноябре добыла нефти выше целевого показателя ОПЕК+ — 8,994 млн б/с (-7 тыс. б/с по сравнению с прошлым месяцем), не забываем, что РФ должна ещё компенсацию по добыче за ранее превышенные квоты.

➖ Чёрные металлы и цветные продолжают своё падение на дно, по данным WSA в ноябре выпуск стали в РФ падает 8 месяцев подряд, в октябре было выпущено 5,5 млн тонн (-9,2% г/г). Недавно разбирал отчёты Северстали и ММК, там ничего хорошего не нашёл, проблемы металлургов всё те же (строительная активность замедлилась, цена на сталь продолжает снижаться, новые налоги и перестроение логистики).

➖ Лесные грузы в минусе, Сегеже не помогает даже девальвация ₽, потому что при ставке в 21% долги только нарастают, впереди доп. эмиссия.

➖ В зерне минус из-за слабой урожайности.

➖ Строительные грузы полетели вниз из-за того, что с 1 июля завершилась массовая льготная ипотека и видоизменилась семейная, а мы знаем, что, например, у ЛСР доля заключённых контрактов с участием ипотечных средств составила 59% во III кв. 2024 г. по сравнению с 76% во III кв. 2023 г. Тем самым застройщики пытаются меньше строить, чтобы ограничить предложение и нормализовать спрос.

📌 Проблемы происходят и в самой компании (нехватка локомотивов, комплектующих и персонала), но она отмалчивается, не предпринимая никаких к этому действий. Тем временем госкомпания купила небоскрёб в Москва-Сити под штаб-квартиру, "правильное" решение всех проблем.

С уважением, Владислав Кофанов

Телеграмм-канал: t.me/svoiinvestor

3. Сохранение высоких и незаякоренных инфляционных ожиданий, чувствительных к временным эпизодам роста цен на отдельные товары или услуги. Это может усиливать вторичные эффекты в динамике инфляции: приводить к дальнейшему расширению спроса и препятствовать снижению инфляционного давления.

4. Расширение бюджетного дефицита, а также возникновение вторичных эффектов, связанных со структурой дополнительных доходов и расходов бюджета. Бюджетная политика оказывает значительное влияние на спрос в экономике. В первую очередь важны размер дефицита бюджета и скорость нормализации бюджетной политики. Если среднесрочные параметры бюджетной политики окажутся более мягкими, чем текущие бюджетные проектировки, может потребоваться дополнительное ужесточение денежно-кредитной политики.

ЦБ не может влиять ни на один из пунктов, от которых зависит рост цен в стране. Важнее всего здесь бюджетная политика, о которой вслух регулятор старается не говорить. Но на бумаге все-таки уделяет внимание этому фактору. В переводе на русский язык — это вливание денег в ВПК, который приводит к росту ВВП, но реальности это выливается в повышенную инфляцию. Дополнительно в резюме Банк России отметил следующее:

«В настоящее время в базовом сценарии Банк России исходит из неизменности объявленной траектории нормализации бюджетной политики. Прогноз предполагает постепенную нормализацию бюджетной политики с возвратом к формированию расходов федерального бюджета в соответствии с принципами бюджетного правила в 2025 году и сохранением нулевого первичного дефицита в дальнейшем. Банк России учтет в макроэкономическом прогнозе обновленные параметры бюджетной политики после публикации проекта федерального бюджета осенью 2024 года»

Проект федерального бюджета на 2025 год представили «с голоса» в Правительстве РФ. Доходы составят 40,3 триллиона рублей, расходы — 41,5 триллиона, дефицит — 1,2 триллиона или 0,5% ВВП. ЦБ считает, что страна должна существовать без дефицита, то есть жить по средствам. Такие параметры бюджета повышают вероятность дальнейшего роста ключевой ставки. Полноценный документ ещё не был внесен в Государственную Думу, поэтому пока невозможно судить о том куда пойдут дополнительные траты казны и как сильно они разгонят инфляцию.

Регулятор в своем резюме оставил четкий сигнал на возможное поднятие ключевой ставки на заседании в октябре. Из проинфляционных факторов в данный момент чуть ослабло давление цены на нефть, которая из-за напряжения на Ближнем Востоке снова приблизилась к цене в 75 долларов за баррель. Это стоимость марки Brent, российская Urals продается со скидкой примерно в 12 долларов относительно неё. Согласно бюджетному правилу, базовая цена на отечественную нефть должна быть не менее 60 долларов. Если она оказывается меньше, то из ФНБ начинается продажа валюты для поддержки казны.

Рассказал регулятор о том, как он принимал решение о повышении ставки.

Главная проблема для ЦБ — это невозможность своим решением повлиять на бюджетную политику. Регулятор даже не может устроить шоковое повышение ключевой ставки, потому что он испугает остатки реального сектора экономики. Есть риск паники и среди населения. А на решения Правительство РФ это никак не повлияет, потому что оно продолжить напрямую выдавать деньги тем компаниям, которым посчитает нужным. Выбраться из этого замкнутого круга теми инструментами, которые есть у Банка России, в данный момент невозможно.

«Вник и рассказал» — проект, где вы найдете аналитические материалы о разных сферах экономики и жизни общества. Присоединяйтесь к нашему телеграм-каналу и Boosty.

Мой прогноз по дивидендной выплате полностью совпал, недавно я разбирал отчёт Алросы по МСФО за I п. 2024 г., где предупреждал о консервативной выплате эмитента в связи с неустойчивым финансовым положением. Напомню вам, что по див. политике базой для расчёта дивидендов выступает FCF, а коэффициент выплат определяется в зависимости от уровня долговой нагрузки. При этом установлен минимальный уровень дивидендов в размере 50% от ЧП по МСФО за период, если коэффициент Чистый долг/EBITDA не превышает 1,5х. С учётом того, что чистый долг компании составил -6₽ млрд, то на дивиденды могло пойти 100% FCF. Денежный поток в I п. 2024 г. получился рекордным за последние 2 года — 41₽ млрд (рост в 2 раза), это 5,6₽ на акцию, но эмитент выбрал консервативный вариант и выплатил 50% от ЧП. Почему?

💎 Индекс цен на алмазы c начала года упал на 10%. ЕС с 1 января 2024 года ввела ограничения на импорт непромышленных алмазов, добытых, обработанных или произведённых в России. С 1 марта начались поэтапные ограничения на импорт российских алмазов, обработанных в третьих странах. США с 1 марта запретили импорт из России непромышленных алмазов весом от 1 карата, а с 1 сентября запретят — от 0,5 карата. Но в августе сделали послабление: импорт российских алмазов разрешается до 1 сентября 2025 г., если камни находились за пределами РФ, а также не были экспортированы или реэкспортированы из страны после определённого срока. Не думаю, что от данного послабления будет серьёзный эффект.

💎 Прибыль снизилась даже с учётом курса ₽ и покупок Гохран (покупки сделали, только в I кв. и то со значительной скидкой), всё-таки спад цен на алмазы из-за растущей конкуренции с лабораторно-выращенными алмазами, санкции и избыток запасов бриллиантов в Индии, сыграли большую роль.

💎 Компания явно нарастит CAPEX во II п., потому что уже начала бурение замораживающих скважин для строительства рудника Мир-Глубокий (на восстановление потребуется $1,8-2 млрд говорится в презентации компании), помимо этого Алроса приобрела у Полюса  золоторудное месторождение Дегдеканское.

📌 Отчёт за I п. получился ожидаемо слабым, компания сезонно показывает сильные фин. результаты в I п. по сравнению со II п., страшно представить, что будет во II полугодии (с учётом снижения цен на алмазы, инвестиций и скидок для Индии/Гохрана, и будут ли покупки Гохрана во II п.). Поэтому стоит, ожидать див. выплату во II п. ещё ниже, если компания пойдёт по консервативному сценарию (в принципе FCF даёт возможность платить гораздо больше, но фин. положение от этого сценария уводит СД).

С уважением, Владислав Кофанов

Телеграмм-канал: t.me/svoiinvestor

⏺ Выручка: I п. 241,5₽ млрд (+13,5% г/г), II кв. 122,3₽ млрд (+26,7% г/г)

⏺ EBITDA: I п. 74,6₽ млрд (-22,7% г/г), II кв. 35,6₽ млрд (-15,6% г/г)

⏺ Чистая прибыль: I п. 53,4₽ млрд (+28,9% г/г), II кв. 34,7₽ млрд (+159% г/г)

💬 За I п. 2024 г. производство агрохимической продукции выросло до 5,9 млн тонн (+3,6% г/г). Основной прирост пришёлся на увеличение производства фосфорных удобрений и кормовых фосфатов — 4,4 млн тонн (+4,7% г/г). Случилось перераспределение в пользу тройных удобрений (NPK) и кормовых фосфатов (MCP). Продажи продукции увеличились до 6,1 млн тонн (+9,3% г/г), это было обеспечено ростом производственных показателей, а также высокой эффективностью сбыта сети на рынке России.

💬 Как же так получилось, что цены во II кв. на удобрения снизилась (производство/продажи остались на одном уровне), а выручка выросла по отношению к I кв.? Читаем выше, что компания сделала перераспределение в пользу многокомпонентных удобрений (NPK), а на них цены намного выше, чем на простые (во многом помогла реализация инвест. проектов). Но проблема в том, что себестоимость реализации продукции выросла до 146,3₽ млрд (+30,9% г/г, во II кв. до 73,1₽ млрд +32,7% г/г), темпы гораздо выше и на это повлияли экспортные пошлины (16,1₽ млрд рост в 4 раза), заработная плата (17,6₽ млрд +44,3% г/г). Как итог операционная прибыль снизилась до 56₽ млрд (-30,7% г/г, во II кв. до 26,2₽ млрд -21,1% г/г).

💬 Почему же тогда чистая прибыль увеличилась? Во II кв. ₽ укрепился, а так как большая часть долга компании номинирована в валюте (доллары и юани), то получилась бумажная прибыль — 19₽ млрд, как итог за I п. — 15,1₽ млрд (годом ранее убыток -28₽ млрд). Финансовые расходы/доходы оказались в минусе -2,9₽ млрд, но они сокращаются из-за роста кэша на депозите и комфортных % платежей по валютным долгам.

💬 Компания увеличила свой кэш на счетах до 74₽ млрд (на конец 2023 г. было 29,1₽ млрд, с учётом % ставки заработок будет увесистый). Долг компании сейчас составляет 287₽ млрд (на конец 2023 г. было 248₽ млрд, увеличение связано с выплатой дивидендов в долг), как вы понимаете, чистый долг продемонстрировал снижение только за счёт денежной позиции — 217,1₽ млрд, соотношение чистый долг/EBITDA — 1,34х.

💬 OCF в I п. снизился до 64,4₽ млрд (-25% г/г) из-за операционной прибыли и расчётам по дебиторской задолженности (стоит отметить, что во II кв. вернули 11₽ млрд дебиторки). CAPEX составил 35,7 млрд (+37,3% г/г), как итог FCF снизился до 26,6₽ млрд (-55,7% г/г, стоит отметить, что в IV кв. 2023 г. он был отрицательным, а в I кв. составил всего 1,8₽ млрд). На этом фоне СД ФосАгро рекомендовал дивиденды за II кв. в размере 117₽ на акцию (див. доходность — 2,1%), это 61% от FCF (див. политика: 1 < чистый долг/EBITDA < 1,5, компания направит на дивиденды не менее 50%, но не более 75% от FCF).

📌 Экспортная пошлина и увеличение CAPEXа влияют на FCF, а прирост долговой нагрузки может в будущем уменьшить див. выплаты (чистый долг/EBITDA > 1,5, на дивиденды направят не более 50% от FCF). Благо сейчас дивиденды рекомендуют согласно политике и не платят в долг, но целесообразность их выплаты вызывает вопросы (кстати, выплату за II кв. 2023 г. акционеры не одобрили). Главная надежда компании — повышение НДПИ (если состоится), оно начнёт действовать с начала 2025 г., отменив ЭП. Повышение отнимет 3₽ млрд в кв. (учитываем ещё повышение налога до 25% +2₽ млрд), тогда как ЭП съедает 8₽ млрд в кв.

С уважением, Владислав Кофанов

Телеграмм-канал: t.me/svoiinvestor