🛢 ГПН представила нам финансовые результаты за I полугодие и II квартал 2025 г. Сокращённый отчёт получился ожидаемо слабым, фин. положение эмитента продолжает ухудшаться, из-за этого аппетиты Газпрома (главный мажоритарий) по выплате дивидендов были сокращены, в прошлой разборке я предупреждал, что payout может сократится до 50%, но без сюрпризов по выкачке денег с "дочки" не обошлось:

🛢️ Выручка: I п. 1,8₽ трлн (-12,1% г/г), II кв. 884₽ млрд (-15,1% г/г)
🛢️ EBITDA: I п. 510,1₽ млрд (-27,6% г/г), II кв. 238,1₽ млрд (-32,1% г/г)
🛢️ Чистая прибыль: I п. 150,5₽ млрд (-54,2% г/г), II кв. 57,8₽ млрд (-65,8% г/г)

💬 Компания предоставила сокращённые операционные данные — добыча углеводородов увеличилась во II кв. на 4,5%, а объём переработки на 6%. РФ в 2024 г. 6 месяцев не придерживалась плана сокращения, поэтому в 2025 г., начиная с I кв. происходила компенсация по добыче за ранее превышенные квоты, но со II кв. РФ уже начала наращивать добычу. По нефтепродуктам — демпферные выплаты за II кв. 2025 г. составили 143 млрд (-73,9% г/г), катастрофическое падение. Средний курс $ во II кв. 2025 г. — 80,8₽, в 2024 г. — 90,4₽, средняя цена Urals во II кв. 2025 г. — 55,5$, в 2024 г. — 70,6$.

💬 Думаю к падению выручки не должны возникнуть вопросы. Опер. расходы снизились до 792,1₽ млрд (-6,6% г/г, темпы сокращения меньше, чем в выручке). На это повлияли статьи: производственные расходы — 133,2₽ млрд (+5,7% г/г), амортизация — 112,1₽ млрд (+12,1% г/г) и транспортные расходы — 72,7₽ млрд (-5,5% г/г). Как итог опер. прибыль снизилась до 92₽ млрд (-52,4% г/г).

💬 Падение чистой прибыли ускорил убыток в совместных предприятиях (Арктикгаз, Славнефть и др.) -779₽ млн (годом ранее прибыль в 13,9₽ млрд), разница финансовых доходов/расходов -18₽ млрд (огромный долг и высокая ключевая ставка, годом ранее -4,8₽ млрд) и ускорившийся убыток в ~3 раза в прочих расходах -5,9₽ млрд (годом ранее -2,2₽ млрд). Курсовые разницы принесли +12,8₽ млрд (₽ значительно укрепился, некоторые долги компании номинированы в валюте, год назад +16₽ млрд).

💬 Кэш на счетах увеличился до 226,4₽ млрд (в I кв. 2025 г. — 132,8₽ млрд). Долг увеличился до 1,035₽ трлн (в I кв. 2025 г. — 936,1₽ млрд). Показатель чистый долг/EBITDA составил — 0,78x, выплата дивидендов в долг до добра не доводит.

💬 OCF снизился до 154,3₽ млрд (-39% г/г), падение сократил приток денег в оборотный капитал (+47,1₽ млрд vs. +22,4₽ млрд годом ранее, видимо, рассчитались по дебиторке и распродали запасы), CAPEX значительно сократили во II кв. — 43,8₽ млрд (-68,5% г/г), но не торопитесь аплодировать менеджменту ГПН за это действие, потому что 105,4₽ млрд были направлены на погашение строительства (видимо деньги пошли на проект Лахта-2). FCF во II кв. положительный 110,5₽ млрд (-3,2% г/г), FCF за I полугодие составил 37₽ млрд (-77% г/г), то есть свободных денег хватает на выплату 7,8₽ на акцию в виде дивиденда за I п. Но мы уже знаем, что СД ГПН рекомендует выплатить за I п. 2025 г. 17,3₽ на акцию, согласно див. политике основу для выплаты составляет чистая прибыль, но если раньше платили 75% от ЧП, то сейчас направили чуть более 50% (опять же дивиденды заплатят в долг).

📌 В августе восьмёрка стран ОПЕК+ увеличили квоты на добычу в сентябре, Россия в сентябре сможет добывать 9,45 млн б/с. Цена Urals держится у 60$ за баррель, а ₽ не сильно ослаб (сейчас где-то 80₽ за $). Долг компании перевалил за 1₽ трлн, а % расходы во II кв. увеличились в двое — 30,8₽ млрд. Сокращение payouta до 50% это великолепно, но дивиденды всё равно будут выплачены в долг (логичнее всего перейти на выплату от FCF), так же как и снижение инвестиций отлично, но 100₽ млрд были "изъяты" на игрушку Газпрома. Ситуация такая, что ГПН начинает превращаться по фин. положению в Газпром — печально.

С уважением, Владислав Кофанов

Телеграмм-канал: t.me/svoiinvestor

Санкции, саммиты, слухи — удобное объяснение «коррекции». Но убыточный нефтегаз и дефицит бюджета объясняют падение рынка куда честнее, чем любые политические заголовки. Может задуматься?

Новый выпуск подкаста от инвест-канала «Fond&Flow»

☕#163. За чашкой чая..

Эх, какие же разные старты месяцев мы с вами увидели в августе-сентябре... Причины резкого роста 6–11 августа во многом схожи с причинами трендового падения последних дней — только знак другой.

🌐 Геополитика, очевидно, снова на первом плане в обсуждениях "коррекции" и давления на рынок в целом. Встречи (Путин—Трамп, Путин—Зеленский), угроза 19-го пакета санкций ЕС, саммит ШОС с астрономическими заявлениями об увеличении экспорта газа. Все отражено в индексе

В итоге зацикливаемся на политике, проглатываем провальные отчёты компаний и удивляемся, откуда началась коррекция. В принципе, у инвесторов все как обычно, все на своих местах. Остаётся самое легкое, понять, что делать...

🌀 Геополитика — очень удобно. Почему инвесторы цепляются за «санкции», игнорируя фундамент?

Смотрите, никто не отрицает влияние геополитики — громкий шум действительно даёт краткосрочную волатильность. Заявления о встречах, слухи о санкциях или заявления на саммитах иногда мгновенно двигают цену. Видели это слишком часто, чтобы каждый раз делать из этого глубокое объяснение происходящего. Но геополитика работает как триггер, а не как первопричина: она усиливает волатильность, но не объясняет, почему рынок был слаб

Почему, например, мало кто говорит о недавних отчётах нашего "сильнейшего" и "важнейшего" сектора — нефтегаза?

Смотрим результаты на сегодняшний день:

• ❌ Роснефть: прибыль -68% (с 773 до 245 млрд ₽)

• ❌ ЛУКОЙЛ: -51% (с 590 до 287 млрд ₽). (Разбор)

• ❌ Газпром нефть: -54% (с 326 до 150 млрд ₽).

• ❌ Татнефть: -64% (с 150 до 54 млрд ₽). (Разбор)

• ❌ Сургутнефтегаз: убыток -452 млрд ₽. (против прибыли 140 млрд в 2024). И это первый убыток за годы

Весь сектор потерял ≈50% прибыли. Сечин говорит о слабых ценах на нефть, санкциях и переизбытке предложения (ОПЕК). Ну и к этому добавим бюджетный дефицит, вывод дивидендов нерезидентами и низкую ликвидность — и все становится немного понятнее.

🧠 Суть в том, что геополитика — это эмоциональный триггер, но фундамент (убытки, инфраструктура, отток капитала) объясняет, почему рынок не удержал 2900. И дело далеко не в том, что рынок отработает это падение за неделю (и то не факт), а в том, какое настроение движет рынком

Все как-то слишком увлечены "переговорами", игнорируя, что без сильного нефтегаза отскок слабый. Позитив есть: рынок недооценён (P/E ≈6-7), банки (Сбер +10% прибыли) и ритейл (X5, Магнит) держатся. Но без дорогой нефти или смягчения ставки рост ограничен.

💭 Лично не сильно волнуюсь из-за таких падений. Фундамент ясен, с эмоциональной реакцией рынка все понятно. Впереди нас ждёт ожидаемое заседание ЦБ — с высокой вероятностью снижение ставки (возможно даже на 2%) + возможное какое никакое улучшение внешнего фона + постепенный выход компаний из затяжного кризиса.

Единственное, что изменил — немного сместил фокус с нефтегаза. По крайней мере, до явных сигналов или интересных событий. Без продаж. В долгосрочном портфеле все позиции сохраняются. Склонен думать, что до конца года главным позитивом будут события вокруг ключевой ставки и ЦБ, а не геополитики. Пока слабо верится, что конфликт возможно завершить до конца 2025.

Нужно помнить: краткосрочная паника редко меняет суть вложений, важен именно правильный выбор активов, который перекрывает краткосрочные просадки и волатильность. И паниковать не придется

Очень важна ваша поддержка — плюсани пожалуйста ♥️, и подпишись на канал, чтобы не упустить от меня что-то интересное!

Последние выпуски:

• 🌪 Потеря интереса к облигациям. Как объяснить провальную динамику ОФЗ и корпоратов в августе? Все ещё поздно или...

• ⚡ EBT vs EBIT vs EBITDA. Почему Уоррен Баффет считает EBITDA бесполезным показателем? В чем их разница и как их использовать на российском рынке?

• 🏚 «Льготной ипотекой — мы спасли рынок!». Что снова несёт Хуснуллин? Как внезапно схлопнувшаяся рыночная ипотека удивила депутатов...

На этой неделе падение рынка акций продолжилось. И теперь индексу ММВБ удалось упасть к глобальному восходящему тренду, к которому ранее цена никак не могла вплотную подойти. Но на этой неделе его сразу же удалось пробить и упасть к 2840 пунктам! Технически это перестраивает картину рынка в сторону усиления падения, возможность чего описывал в прошлом обзоре, поэтому давайте обсудим ближайшие перспективы рынка акций.

С того момента как прошла встреча президентов РФ и США, которая, как тогда предполагал, ни к чему значимому не привела, рынок акций в основном снижается, ведь те позитивные ожидания, которые закладывались в цены месяц назад, как обычно, не оправдались. Однако сильного обвала рынка не случилось. Всё же акции регулярно отскакивают и до этой недели индекс оставался выше глобального аптренда, что удерживало его от сильного падения.

Но теперь цене удалось пробить этот аптренд. С точки зрения технического анализа это довольно важный момент, и такая динамика цены вполне может привести к ускорению падения рынка, если ей удастся закрепиться под линией тренда. И этот вопрос как решается сегодня, как видно из графика.

Всю прошлую неделю индекс провел, по сути, в боковике между двумя трендовыми линиями (старой нисходящей и глобальной восходящей), но вот четко достичь что одну, что другую линию ему никак не удавалось. А ведь как раз на это у меня и был расчет, когда удерживал ранее шорт и лонг по фьючерсу на индекс.

Шорт я набрал в середине августа еще от 3000 пунктов и изначально планировал полностью зафиксировать по нему прибыль возле линии глобального аптренда, около 2850 пунктов. Но индекс дошел до 2857 и резко отскочил, пробив локальный нисходящий тренд. Как тогда предупреждал в своем обзоре, в этом случае позицию полностью зафиксировал и перешел к лонгу от 2885 с целью 2950, а именно, к линии старого нисходящего тренда. Затем из-за боковика цель пришлось понизить к 2930-2940, но к ней индекс вплотную не подошел. Поэтому на пробое локального аптренда пришлось закрыть лонг с небольшим плюсом по 2910.

Кстати, ранее в телеграм-канале публиковал пост с результатами своих прогнозов по нескольким популярным акциям. Результаты отличные, все прогнозы исполнились!

Далее, как писал в прошлом обзоре, стало ясно, что теперь все будет решать уровень 2900. Если цена закрепится под ним, то рынок продолжит падение и уже пробьет линию аптренда, что приведет к ускорению снижения. Поэтому снова стал переходить к шорту фьючерса на индекс. Правда шорт от 2900 с прошлой пятницы все же пришлось закрыть по стопу на выходных, так как индекс снова поднялся выше 2900, но в понедельник я снова вернулся к шорту на пробое 2900 вниз. Перед пробоем аптренда индекс все же попытался подняться к линии нисходящего тренда и практически достиг ее около 2930.

В итоге, как видите, цена пробила вниз аптренд, после чего отскочила обратно к нему для тестирования снизу и теперь пытается закрепиться под ним. И если ей это удастся, то, весьма вероятно, рынок продолжит падение в сторону уровня 2800, на что теперь и рассчитываю, удерживая шорт по фьючерсу от 2900, часть позиции по которому вчера зафиксировал по 2850 в расчете на этот ретест трендовой, а сегодня этот объем снова вернул.

Если же рынок решит продолжить боковик и сможет вернуться выше трендовой, а значит, снова закрепиться выше уровня 2900, то шорт закрою по стопу, поскольку тогда возрастет вероятность продолжения роста к 2920-2930, которое пока еще исключать нельзя. Однако если тест трендовой будет успешным, то, скорее всего, индекс продолжит падение в сторону уровня 2800.

И вот тут важно понимать, что на этот раз при выстроенной технической картине это довольно сильный уровень и пробить сразу его вряд ли получится. Не исключено, что от него индекс может еще прилично отскочить, поэтому пока планирую фиксировать там шорт, если, конечно, рынок развернется вниз.

И только после пробоя 2800 и закрепления индекса под этим уровнем можно будет рассчитывать на обвал акций. Технически пробой 2800 сломает ту структуру перехода к растущему рынку, которая выстраивалась на графике с начала августа. Пока этого не произошло, рынок может снова перейти к росту либо в случае пробоя 2900 и закрепления цены выше трендовой, либо после падения к 2800 и отскока от этого уровня.

Если смотреть фундаментально, то большинство ожидаемых к началу осени позитивных событий уже произошло и какого-то фактического позитива рынок не увидел, хотя закладывал такие ожидания в цены акций. Вдобавок негативных новостей становится всё больше в последние недели. И отчеты компаний за первое полугодие 2025 года не радуют, хотя многие из них, скажем так, ожидаемо плохие (с результатами некоторых крупных компаний можно ознакомиться на моем канале).

И похоже, что ключевое влияние на рынок акций окажет последнее важное ожидаемое событие ближайшей недели, а именно, заседание ЦБ по ставке. Полагаю, именно оно определит направление рынка акций на ближайший месяц, поэтому стоит внимательно следить за рынком на следующей неделе в пятницу. Мы еще обсудим в будущем обзоре возможное решение ЦБ, и какое влияние оно окажет на рынок акций.

Кстати, для тех, кто хочет всегда быть в курсе ключевых рыночных трендов, у меня есть телеграм-канал, где я оперативно делюсь самыми важными прогнозами и новостями. Присоединяйтесь сейчас, чтобы не упустить ключевые финансовые возможности уже в ближайшем будущем!

В общем, индекс пытается сломать растущую тенденцию и перейти к более глубокому падению. Посмотрим, получится ли это сделать. Пока небольшой шанс на продолжение роста еще есть. Нужно наблюдать опять же за уровнем 2900. Если индекс не сможет его снова преодолеть и закрепиться над ним, то, скорее всего, падение рынка продолжится.

Спасибо, что дочитали. Всем удачи и профита!

Крупнейший производитель аквакультурной охлажденной рыбы слабо отчитался по МСФО за H1 25:

📍 Выручка 10 b₽ (-45% г/г)

📍 Скорр. EBITDA 2,5 b₽ (-67% г/г)

📍 Чистый убыток 7,5 b₽ (х5 г/г)

📍 Скорр. чистая прибыль 800 m₽ (снижение в 8 раз г/г)

📍 Биомасса в воде 20,9 тыс. т (+34% г/г)

📍 Реализация рыбы 8,4 тыс. т (-48% г/г)

Начнем с биомассы – растет бодро, 2 цикла зарыбления прошли без проблем. Но до уровней 2022-2023 далеко (нужно еще +10-15 тыс. т). А большую часть массы составляет «околотоварная» рыба, не достигшая оптимального для продажи веса. Ее доля – 69% (+21 п.п. г/г). Это и стало первой причиной снижения выручки.

Второй момент – несмотря на стабильный спрос со стороны ресторанов и ритейла, средняя цена реализации (за минусом расходов) в H1 составила 986 ₽/кг (-22% г/г). Как итог, видим обвал EBITDA.

Почему опять убыток ❓

Снова из-за переоценки активов. Убыток составил 8 b₽. Проблему описали выше – в биомассе стало больше более дешевой рыбы, не достигшей товарного веса. Также причина - снижение средней цены реализации. Но и без убытка чистая прибыль оказалась исторически одной из худших. Давят финансовые расходы – ведь развитие идет, расширяют флот, продолжают строительство комбикормового завода.

Что ожидает руководство:

🔹 Удвоения производства до 60 тыс. т в среднесроке (перспектива 2-3 лет)

🔹 Биомасса достигнет 30 тыс. т (что все равно ниже уровня 2022-2023) к середине 2026

🔹 Сохранение целевой маржи EBITDA 40%. Это тоже не раньше 2026

Итог – ждем окончательного восстановления от прошлогоднего форс-мажора примерно в H2 26. Реализация в H2 25 будет на уровне H1. В свете восстановления и затрат на расширение не ожидаем дивидендов за H1 25. Они и были бы копеечными. Присматриваться к AQUA лучше в 1-м полугодии 2026. Это с учетом того, что «околотоварной» рыбе массой 1-4 кг осталось расти примерно полгода-год до товарного веса. На фоне этого в H1 26 уже может начать проявляться эффект низкой базы. Важно, чтобы к тому моменту не реализовался опять какой-нибудь биологический риск, и цены на рыбу не начали нормализовываться. Все-таки, на рынке есть более дешевая продукция, не уступающая сильно по качеству.