Ведущий производитель инфраструктурного ПО представил нейтральный на фоне отрасли отчет за H1 25:

📍 Выручка 6,6 b₽ (+34% г/г)

📍 Отгрузки 5,8 b₽ (+4% г/г)

📍 EBITDA 1,3 b₽ (+28% г/г)

📍 Чистая прибыль 661 m₽ (-53% г/г)

📍 EBITDAС (-345) m₽ (-54% г/г)

📍 NIC (-310) m₽ (год назад 436 m₽)

Двузначный рост выручки обусловлен сильным 1 кварталом. Признали поступления от ранее осуществленных отгрузок + вырос доход от сопровождения продуктов (+91% г/г). Если посмотреть на Q2, то отгрузки увеличились на 8% г/г, выручка – на 13% г/г. Это, конечно, лучше других IT. Но по динамике видно, что испытывают влияние слабого спроса. Есть и сезонность – около 70% отгрузок приходятся на 2 полугодие.

Если акцентироваться на росте EBITDA на 28% г/г, то это следствие низкой базы. На управленческие показатели не смотрим из-за сезонности и растущих расходов на развитие продуктового портфеля.

❗️ Руководство прямо заявляет, что клиенты все еще осторожно подходят к покупкам. Формируется отложенный спрос, который вполне может проявиться в 2026. Напомним, что у компании есть драйвер роста, связанный с участившимися хакерскими атаками.

☝️  С FWD P/E 10 стоят дешевле Диасофта, IVA и Arenadata. Если бы не рыночная конъюнктура, можно было бы брать ASTR и сейчас. Но учитывая серьезное снижение активности клиентов, Q3 может быть разочаровывающим.

Нефтяная дочка Газпрома отчиталась по МСФО за H1 25:

📍 Выручка 1,8 t₽ (-12% г/г)

📍 EBITDA 510 b₽ (-28% г/г)

📍 Чистая прибыль 150 b₽ (-54% г/г)

Продолжают наращивать добычу и переработку. За полугодие +4,9% г/г и +3,9% г/г соответственно. Относительно Q1 темпы роста переработки ускорились. По сравнению с Татнефтью меньше закупают нефти и нефтепродуктов для продажи – сильнее снизились расходы по этой статье. Но компания попала в январе под санкции, что осложнило сбыт продукции. Во-вторых, тоже получили меньше выплат по топливному демпферу. Поэтому в операционном плане SIBN ненамного лучше других нефтяников.

Что касается баланса, то тут все как у Татнефти и Роснефти. Рост долга (+8% с начала года), уменьшение кэша. Капзатраты выросли на 24% – продолжают разработку месторождений, в том числе с «трудными» запасами, вкладываются в экопроекты, погасили 105 b₽ обязательств по финансированию строительства.

☝️ Анонсировали дивиденды за H1 25. 17,3 ₽ – это 50% ЧП. Напомним, что с 2023 года платили около 75% ЧП. Снова аналогия – Татнефть, писали о ней здесь. Мы еще весной начали говорить о том, что вероятно снижение дивидендного payout в ближайшие годы. Не стали ждать 2026, а сразу отреагировали на снижение цены на нефть. С форвардной доходностью 6% Газпром нефть – одна из худших в отрасли.

Если смотреть на 2,9 FWD EV/EBITDA – весьма дешево. Но Лукойл оценивается еще дешевле. Есть и недорогой BANEP с дивидендной доходностью 8-10%. Котировки SIBN с начала года идут почти синхронно с котировками Brent. Компании поможет ослабление рубля. Но это точно не приведет к возврату прежнего дивидендного payout. В общем ловить тут нечего, сейчас компания, пожалуй, худший вариант в отрасли с самыми низкими дивидендами.

Один из лидеров рынка страхования неплохо отчитался по МСФО за H1 25:

📍 Страховые премии 92,2 b₽ (+26% г/г)

📍 Результат от страховой деятельности 7,4 b₽ (+3% г/г)

📍 Чистая прибыль 4,6 b₽ (-15% г/г)

Напомним, страховщики перешли на стандарт МСФО 17, и снижение прибыли – технический момент. Если оставить старый формат, то ЧП выросла на 18% г/г.

1️⃣  Ключевым драйвером роста подписанных страховых премий стали продажи продуктов НСЖ (х2 г/г) в сегменте Life-страхования. Он остается основным (63% премий) и продемонстрировал 49% рост. Как и в Q1, работает связка «спрос на НСЖ + увеличение через партнерские каналы продаж». НСЖ – качественная альтернатива депозитам, поэтому, с учетом плавного снижения ставки, популярность этого продукта остается высокой и в Q3. Отметим и собственные каналы продаж. Здесь динамика +61,6% г/г, а доля этого канала в Life-сегменте достигла 20%.

2️⃣ Рынок Non-life страхования продолжает замедляться. Полученные премии -1% г/г. Снижаются продажи в ипотечном страховании, грузах и авто юрлиц. Плюс сама компания избирательно подходит к клиентам, отдавая приоритет сохранению рентабельности и продуктам с наибольшим спросом. Фактически, здесь тоже «выехали» за счет одного сегмента – автострахования (+0,7% г/г). А именно от продаж Каско физлицам (+13% г/г).

Важная составляющая прибыли – инвестиционный портфель. Вырос на 12% с начала года. Концентрируются на облигациях (64%) за счет уменьшения доли акций. Это помогло увеличить вдвое процентный доход (12 b₽) + по мере снижения ставки ЦБ получили 6,5 b₽ положительной переоценки стоимости облигаций. Рост дохода от инвестиций в последующих кварталах возможен, но будет зависеть от риторики ЦБ, какой темп снижения ставки они выберут.

☝️ Замедление экономического роста и потребительской активности не может не сказываться на показателях страховщиков. Но  RENI достаточно устойчив и растет даже при не лучшей экономической ситуации. В предыдущих публикациях уже подчеркивали, что есть продукты и под высокую, и под низкую ключевую ставку. Ожидаем сильного роста инвест портфеля в Q3 вслед за переоценкой облигаций. Плюс уйдет негативный фактор курсового убытка, которого не будет в Q3,  а в Q4 он и вовсе превратится в прибыль.

Уже рекомендовали 4,1 ₽ полугодового дивиденда. Это 50% ЧП, все в соответствии с политикой. За год ожидаем примерно 10% див. доходности. С учетом вышесказанного и сохраняющегося 30% дисконта к среднеисторическому P/E продолжаем удерживать RENI в портфеле. Сильные кварталы впереди.

Пока ЦБ РФ держит стоимость денег где-то на околоземной орбите, эпизодически ее корректируя (а иначе снижение с 21 до 20 и не назовешь), граждане пытаются хоть как-то сохранить покупательскую способность собственных денег, распихивая порой их в самые неожиданные места.

На первом месте этих самых неожиданных мест – банки, с условиями по вкладам от 19 до 23% годовых. Хотя справедливости ради надо заметить, что это как раз место «ожиданное», ибо граждане всегда несли денежки в банки, даже несмотря с эпизодически возникающими проблемами с ними.

Соблазн понятен – где еще на миллион совсем недавно можно было получить 200.000 руб. за год, вообще для этого ничего не делая? Знаю примеры, когда предприниматели закрывали работающий бизнес, разгоняли сотрудников, для того, чтобы собрать как можно больше денег и разместить их на вклад в банке.

На мой взгляд сомнительное решение, ибо вырученных денег не хватит, чтобы «переоткрыть» бизнес заново спустя год-два-три. Но «каждый суслик – агроном», так что давайте оставим их мотивы в стороне и отметим сам факт – бизнес реального сектора закрывается, а деньги перетекают в банковский сектор.

На втором месте – валюта. Да-да. Она не приносит дохода как вклад в банке, но граждане ее все-таки скупают. Не так бодро, как раньше, но что есть, то есть. В принципе процесс понятен – сложно не соблазниться, так как при «адекватной» цене в 95-97 рублей за доллар, его купить можно по 80 руб. – дешевле на 18%! Что граждане регулярно и подтверждают.

То есть, они исходят из того, что на эти самые 18% дешевле будет отдых, если собрались на Мальдивы с Сейшилами, или дешевле будет автомобиль, если граждане нацелились на покупку авто в формате «откуда нельзя». Да и просто «отскирдованные» и обрезиненные деньги, лежащие в сейфе, куда приятнее, когда они приобретались внизу ценовой синусоиды, а не на ее пике.

Третье место – криптовалюта. Если говорить про ее часть USDT, то перечитайте пункт размещенный на втором месте – мотивы и резоны те же, только помноженные на чисто криптовалютные и правовые риски, где бонусом идет иллюзия анонимности и скрытности владения.

Если же говорить о эфирах с биткоинами, то это чисто спекулятивный инструмент, в ожидании денег больших, чем описано в первом пункте.

Про то, как регулируется оборот криптовалют и их правовая защита говорить не будем – это предмет весьма отдельного повествования.

Четвертое место – квадратные метры. До того, как ЦБ отправил ключевую ставку в космос, в этом сегменте гражданам очень активно помогали резвиться банки, кредитуя их под недвижку направо-налево, разгоняя такой формат, как инвестиционное жилье.

Формула «купил частично в кредит – сдал в аренду – арендными платежами гашу кредит» была очень популярна. Но… Поезд ушел, при текущих ставках ипотеки/кредитов, сдавать недвижку надо не под жилье, а под фасовку кокса. Но это незаконно. Вот формат практически и умер.

Но не совсем – в нем продолжают упражняться профессиональные участники рынка. Кто-то – выкупает проблемное жилье у банков. Кто-то сконцентрировался вообще не на жилье. Но общее одно – рынок этот стал уже, игроков в нем сильно поубавилось, сложностей стало больше, но доходы тех, кто остался – возросли.

Пятое место – индивидуальные инвестиционные счета (ИИС). Как не странно, но их количество выросло за I квартал 2025 г. на 57 тыс. и превысило 6,1 млн. Например, эксперт (https://t.me/expert_mag/3451) отмечает, что на середину лета 2025г число брокерских ИИС приросло на 82 тыс., на них было внесено 36 млрд руб. Причем, если раньше 95% клиентов вносили на ИИС по 400 тыс. руб. для получения налогового вычета на взнос, то сейчас кратно вырос средний чек пополнений.

Шестое место – профессиональные финансовые инструменты.

Но про данный сегмент писать не хочется от слова «совсем», но если есть страждущие прикоснуться к этой теме более подробно, отправлю их к специалистам «дочки» Ингосстраха – УК «Ингосстрах-Инвестиции» (https://t.me/ingosinvest/3933), где им популярно расскажут про прямой доступ к рынку стандартизированных производных финансовых инструментов (СПФИ) Московской биржи (https://t.me/MoscowExchangeOfficial) и успешное заключение сделок с процентными свопами. Что-нибудь поняли? Нет? Если есть желание – переходите по ссылкам и разбирайтесь, а если нет, то остановитесь на первых пяти пунктах.

Можно еще обозначить какую-нибудь экзотику, типа инвестиционных монет, слитков и т.п., но что-то подсказывает, что стоит не злоупотреблять вниманием читающего, а раскланяться.

🔩 НЛМК представил финансовые результаты по МСФО за I полугодие 2025 г. Проблемы металлургов продолжают нарастать, поэтому слабое I полугодие комбината меня не удивило (рентабельность по EBITDA — 19%), свободный денежный поток компании неистово сократился (дивиденды):

▪️ Выручка: 438,7₽ млрд (-15,2% г/г)
▪️ EBITDA: 84₽ млрд (-46% г/г)
▪️ Чистая прибыль: 44,9₽ млрд (-45% г/г)

💬 Компания не предоставляет операционные данные, но у нас есть статистика от WSA, где известно, что РФ произвела за I полугодие 2025 г. — 34,8 млн тонн (-5,6% г/г). Так же разбирал отчёт ММК за I п., операционные результаты не обрадовали (сравнение с 3 главными металлургами страны). Имеются устаревшие данные, где 40% выручки приходилось на внутренний рынок, 60% на экспорт (18% — США, 14% — EC). Но % был точно сдвинут в сторону внутреннего рынка, но всё же осталась EC, где продлено разрешение на импорт стальных полуфабрикатов до 2028 г. и США. Если учитывать цены на сталь в РФ, то в I п. 2025 г. она была ниже, чем годом ранее (68,6₽ тыс./т vs. 75₽ тыс./т), а экспорту помешал окрепший ₽ (средний курс $ в I п. 2025 г. — 86,9₽, -4% г/г).

💬 По снижению выручки не должно возникнуть вопросов (низкие цены на сырьё, крепкий ₽). Операционные расходы снизились до 384₽ млрд (-0,3% г/г, символическое снижение), повлияли статьи: себестоимости продаж — 301,4₽ млрд (+1,1% г/г, увеличилась даже при падении выручки, вывод: перестроение логистики, скидки), налоги/отчисления — 14,6₽ млрд (-43,9% г/г, явное падение экспорта) и админ. расходы — 19,7₽ млрд (+20,4% г/г, инфляция). Как итог опер. прибыль снизилась до 54,8₽ млрд (-58,8% г/г).

💬 Чистая прибыль немного отыграла падение за счёт меньшего убытка от инвестиционного обесценения в предприятия — 2,3₽ млрд (годом ранее убыток в 22,7₽ млрд) и лучшей разницы финансовых доходов/расходов — 9,6₽ млрд (годом ранее 7,8₽ млрд, долги номинированы в валюте под 1,4-6,6% и компания их сократила, а из-за высокой ключевой ставки % по депозитам растут). Т.к. долги валютные, то с укреплением ₽ курсовые разницы принесли 2,7₽ млрд (год назад убыток в -12,5₽ млрд), но хеджирование всю эту прибыль "поглотило", был получен убыток в 3,4₽ млрд (год назад убыток в -1,7₽ млрд)

💬 Кэш на счетах сократился до 79,8₽ млрд (на конец 2024 г. — 87,7₽ млрд). Долг уменьшился — 66,8₽ (на конец 2024 г. — 77,5₽ млрд), как вы можете понять, чистый долг отрицательный, а показатель Чистый долг/EBITDA составил -0,15x, что указывает на фин. стабильность компании.

💬 OCF снизился до 52,2₽ млрд (-51,8% г/г), повлияло снижение EBITDA. CAPEX подрос до 51₽ млрд (+12% г/г), как итог FCF уменьшился до 2,7₽ млрд (-96% г/г). Если отталкиваться от див. политики компании (100% FCF), эмитент заработал за I п. 2025 г. 0,45₽ на акцию (выплата смешная, но с учётом положения эмитента, то выплаты скорее всего не будет, потому что за 2024 г. ничего не заплатили).

📌 Перспективы? По данным WSA за июль выплавка стали в РФ продолжает падать, а перевозки по РЖД только это подтверждают, да и цена на сталь снижается (такие тренды точно продолжаться до конца года). Ключевую ставку начали снижать, но застройщики поддерживают спрос и не намерены строить больше (плюс снижение ставки будет давить на % доходы компании) и не забывайте про крепкий ₽ (страдает экспорт). Конъюнктура внутреннего рынка для металлургов остаётся сложной, поэтому Минпромторг прорабатывает план поддержки металлургической промышленности, металлурги попросили повысить цену отсечения при взимании акциза на жидкую сталь до 54000₽ за тонну (сейчас 30000₽).

С уважением, Владислав Кофанов

Телеграмм-канал: t.me/svoiinvestor