Уважаемые читатели, доброго дня.
Мы продолжаем серию статей, посвященных разбору акций российских эмитентов.
На очереди отрасль продуктового ритейла, поговорим об X5 и Магните
X5 Retail Group (FIVE)
Х5 Group возникла более 25 лет назад из предпринимательской инициативы построить в России компанию современной розничной торговли по лучшим мировыми практикам. В 1995 году был открыт первый «Перекрёсток», в 1999-ом – первая «Пятёрочка».
Торговые сети и распределительные центры X5 Group расположены в 67 субъектах Российской Федерации на территории 7 федеральных округов. Визуально все бизнесы, входящие в группу X5 можно увидеть на этом слайде (актуально на 30.09.2023).
Основным направлением, генерирующим выручку и прибыль компании, являются магазины формата «у дома» Пятерочка. Их доля в общем товарообороте сети достигает 80%. Формат «супермаркетов» Перекресток занимают 13% в товарообороте и являются вторым по значимости форматом сети.
Но при этом стоит отметить, что компания ведет активную экспансию и развитие в формате «жестких дискаунтеров» Чижик. Хотя их доля в общем товарообороте составляет всего 3%, именно они являются самым быстрорастущим сегментом.
Помимо этого, компания при реализации стратегии фокусирует себя на следующих направлениях:
1. Лидерство на рынке продуктовой отрасли;
3. Фокус на эффективности;
Таким образом, X5 сделал правильный стратегический выбор и развивает именно самые быстрорастущие сегменты рынка. То есть в те сегменты рынка, где наблюдается снижение компания просто не идет.
Это безусловно выигрышная стратегия в долгосрочной перспективе, потому как рынок продуктового ритейла, скорее всего в своем развитии пойдет по тому же пути, что и в странах, где он существует намного дольше. А это консолидация.
Две диаграммы ниже показывают долю рынка, которая приходится на 5 первых игроков продуктового ритейла в этих странах. Наибольшая доля таких игроков в Чехии и Германии (75%), в России эта доля пока составляет 34%, т.е. имеет потенциал к перераспределению в пользу федеральных (крупных) игроков более чем в 2 раза.
Помимо этого, стоит отметить, что X5 занимает 1 место на российском рынке продуктового ритейла с долей в 13,2% и, несмотря на свои масштабы, продолжает показывать динамичный рост всех операционных показателей.
Посмотрим на финансовые результаты деятельности компании за последние 3,5 года.
Выручка находится на достаточно стабильном уровне, показывая постоянный рост, как за счет прироста сети, так и за счет роста по сопоставимым магазинам (LFL). Если рост по сопоставимы продажам (более 10%) в 2022 году можно было списать на «эффект СВО», то в 2023 году это уже реальный рост на те же 10+% без единовременных факторов.
Маржинальность деятельности находится на стабильном уровне 24-25% и позволяет компании достаточно эффективно реализовывать свою бизнес-модель и планы развития.
Если углубиться в анализ эффективности деятельности компании, то мы увидим следующую картину:
Рентабельность по чистой прибыли стабильно находится выше 4%, при этом в 2023 году есть все предпосылки ожидать, что компания закончит год на уровне 5%. Это связано с более быстрым темпом роста выручки и прибыли относительно расходов.
Аналогично растут и показатели эффективности использования собственного и инвестированного капитала и по 2023 году они находятся выше 40%. Это говорит о качественном балансе собственного и заемного капитала, а также о высокой эффективности и отдачи на него. Если взглянуть на этот показатель по-другому, то можно сказать, что инвестиции в компанию в среднем окупаются за 2,5 года.
С точки зрения работы с рисками компания в 2023 году провела серьезную работу и снизила коэффициент долговой нагрузки до 0,48 (тут нужно понимать, что это показатель прогнозный на конец 2023 года: 9 мес. факт + прогноз на 3 квартал).
Вдвойне впечатляет, что компания показывает хорошие темпы развития без привлечения заемного капитала. Понятно, что удается ей это сделать за счет реинвестирования заработанной прибыли, потому как выплата дивидендов акционерам по инфраструктурным ограничениям пока невозможна.
Проведя анализ справедливой стоимости акций компании за 3,5 года мы получили следующие данные:
Если опять же оттолкнуться от фактических данных по прибыли за 9 месяцев 2023 года, то мы увидим, что текущая оценка компании постоянно сползает вниз.
Таким образом, получаем следующую картину:
Мультипликатор P/E находится на уровне 7,5, при среднеисторическом значении на уровне 9-10. Т.е. по данному мультипликатору оценка занижена
Мультипликатор EV/EBITDA находится на уровне 2,27, при среднем историческом по рынку на уровне 4-5.
На наш взгляд, справедливая стоимость акций X5 RetailGroup на текущий момент времени находится на уровне 3 000 рублей за акцию, т.е. рынком акция недооценена.
Мы понимаем, что это связано с инфраструктурными рисками, присущими компании – она юридически зарегистрирована в Нидерландах. Законодательство Нидерландов достаточно жесткое и не позволяет просто сменить юрисдикцию, т.к. из-за этого могут быть ущемлены права местных акционеров и налоговых органов.
То же самое заявляла и Президент компании Екатерина Лобачева: «Все варианты анализировали и этот в первую очередь. Но там везде тупик, который не позволяет даже технически запустить этот процесс: с нами не работают ни нотариусы в Голландии, ни оценщики, ни депозитарий» - РБК.
Резюме
Подводя итог анализу, мы видим серьезный потенциал роста в акциях X5 RetailGroup, но инфраструктурные риски не позволяют аккумулировать в акции достаточно значимую позицию.
Тем не менее, действия менеджмента, направленные на снижение долговой нагрузки и инвестиции в приобретение региональных торговых сетей, позволяют наращивать масштаб бизнеса, что должно также позитивно сказаться на капитализации компании в долгосрочной перспективе.
Поэтому мы сохраним и будем наращивать долю компании в своих портфелях с учетом этих рисков и будем надеяться на скорейшее решение, связанное с юрисдикцией компании и возможности выплаты дивидендов.
Подписывайтесь на наш телеграм-канал ПРО Финансы
Спасибо за то что следите за новыми публикациями и подписываетесь на наш блог.