«Равняться на Джонсов»: как психологические факторы способствуют пузырям.

Финансовое поведение каждого отдельного человека может быть разумным, но в группе может становиться иррациональным и вовлекать даже тех, кто отчетливо видит риски: так проявляются эффект толпы, синдром упущенной выгоды и стремление быть «не хуже соседей».

Недавно GameStop, американская сеть магазинов по продаже видеоигр, приобрела мировую известность: акции компании, которой некоторые из аналитиков около года назад предсказывали банкротство на фоне корона вирусного кризиса и сомнительной бизнес-модели, за несколько дней выросли на сотни процентов, а по итогам января подорожали в 20 раз. Рост цен обеспечили частные трейдеры – участники популярного форума WallStreetBets и пользователи платформ, которые позволяют торговать на фондовом рынке даже непрофессионалам.

Некоторые из трейдеров прямо скупали акции, некоторые использовали рыночные механизмы, чтобы создать повышенный спрос – покупали у посредников колл-опционы (контракты на право покупки акций по определенной цене в будущем), зная, что те, страхуя себя от потерь, станут запасаться растущими акциями. Так частные инвесторы решили «проучить» хедж-фонды, занявшие короткие позиции в отношении компании. Это привело к «короткому сжатию» (short squeeze), и тем, кто играл на понижение GameStop, приходилось либо поддерживать короткие позиции, пополняя внесенный залог, либо закрывать их с большими убытками. Помимо этого, произошло еще и «гамма-сжатие» (gamma squeeze), когда спекулятивный рост привлекает новых шорт-селлеров, которые ждут обвала, но при этом страхуются, также покупая опционы, что вынуждает посредников продолжать скупку акций. И все это двигает цены вверх.

История приобрела политический оттенок – некоторые сравнили ее с Occupy Wall Street, протестами против экономического неравенства в начале 2010-х гг.; вышла за пределы США (схемы с атакой занявших короткие позиции повторились в Азии – в Малайзии, например, подорожали акции компании по производству перчаток, которые до этого подешевели на фоне новостей о вакцинации от коронавируса); распространилась на другие рынки (в конце января активность частных трейдеров способствовала подорожанию серебра).

Несмотря на специфику, происходящее с GameStop похоже на «эталонный пузырь» – когда цены, как нередко бывает в подобных случаях, сначала растут на фоне хороших новостей о перспективах компании (в прошлом году одним из крупных акционеров GameStop стал известный венчурный инвестор Райан Коэн), но позднее отрываются от фундаментальных значений.

Еще до этой громкой истории признаки пузырей появились и на некоторых других рынках. Так, курс биткоина в январе достиг $40000 – самой высокой цены за время его существования, к концу месяца он оставался более чем на 700% выше минимума, с которого начался его прошлогодний рост. Это сопровождалось ростом и других криптовалют, общая рыночная капитализация которых в середине января впервые превысила $1 трлн. Акции некоторых компаний, связанных с криптовалютами, за несколько месяцев выросли на сотни процентов. Другие на фоне бума анонсировали первичное размещение. Сектор получил дополнительную – хотя пока все равно ограниченную – поддержку на институциональном уровне: в начале года BlackRock, крупнейшая инвестиционная компания по объему активов под управлением, заявила о готовности двух своих фондов инвестировать в биткоин-фьючерсы. Криптовалюты заслужили определенную популярность среди хедж-фондов (хотя такое инвестирование и остается нишевым в секторе, который на глобальном уровне управляет активами в $3,2 трлн, – доля криптовалют в нем, согласно прошлогоднему отчету PricewaterhouseCoopers, составляет около $2 млрд). Некоторые компании, такие как венчурный фонд Sequoia Holdings, заявили о готовности частично платить зарплаты в биткоинах. Мэр Майами объявил, что может перевести в биткоины часть городских инвестиций.

Рост криптовалют происходит на фоне общего подъема на фондовых рынках, от лидеров IT-сектора (в конце января индекс Nasdaq, в который входят ведущие технологические компании, вырос до рекордных показателей) до «мусорных акций».

Быть готовым потерять все деньги
В начале года британское Управление по финансовому регулированию и надзору (Financial Conduct Authority) назвало инвестиции в криптовалюты спекулятивными и высокорискованными, добавив, что инвесторы должны быть «готовы к возможности потерять все деньги». Почти одновременно с этим эксперты финансового холдинга UBS заявили, что цена криптовалюты «может легко упасть до нуля», например, при гипотетическом обвале спроса в результате изменения регуляторных норм.

Этот рост опирается на ряд объективных факторов, среди которых низкие процентные ставки, подталкивающие инвесторов к более рискованным активам, и масштабные антипандемические меры по поддержке национальных экономик, которые способствовали притоку на рынки «дешевых денег».

Подобные условия способствуют формированию пузырей: при резком притоке ликвидности деньги, привлекаемые обещаниями высокой доходности, могут создать условия для переоценки тех или иных активов, отмечает Агустин Карстенс, глава Банка международных расчетов. Риски признают и участники рынка. В недавнем опросе инвесторов, проведенном Deutsche Bank, почти 90% заявили о существовании пузырей, назвав среди них и биткоин, и акции американских технологических компаний. При аналогичном опросе, проведенном Bank of America (BofA) среди инвесторов, управляющих активами на $561 млрд, большинство назвало торговлю биткоинами «наиболее перенасыщенным спекулянтами рынком», технологические компании оказались на втором месте.

И в то же время около 20% опрошенных BofA признали, что в последнее время их инвестиции стали более рискованными: сомнения по поводу рынка не мешают в нем участвовать. Опросы отражают настроения инвесторов, но рыночные индикаторы – их фактические действия, отмечают аналитики исследовательской компании Ned Davis Research в недавнем отчете под названием «Куда подевались «медведи»?»: «И эти индикаторы указывают на рост спекулятивной активности».

Индекс паники и эйфории
Один из индикаторов, указывающих на возможное появление пузырей, – индекс паники/эйфории, предложенный ведущим аналитиком Citigroup по стратегии на фондовом рынке США Тобиасом Левковичем. Индекс учитывает такие компоненты, как объем торгов на Нью-Йоркской фондовой бирже, маржинальную задолженность, данные о настроениях участников рынка, собранные исследовательской компанией Investors Intelligence и Американской ассоциацией индивидуальных инвесторов, соотношение опционов пут и колл, индекс товарных фьючерсов и ряд других параметров. Согласно индексу, показатели эйфории в конце 2020 – начале 2021 г. находятся на рекордном уровне за последние десятилетия, превосходя даже период бума доткомов – пузыря на рынке IT-компаний начала 2000-х гг.

Некоторые из частных инвесторов в США, купившие биткоины уже после недавнего роста, признались, что не слишком в них разбираются, но не могли устоять. «Я слышу истории о людях, которые сделали на этом миллионы, – говорит одна из них. – И думаю, что сама могла бы оказаться на их месте. Я ничего особенно не изучала, но решила, что мне надо в этом участвовать». Опрос, проведенный в середине 2020 г. британским Управлением по финансовому регулированию и надзору, показал, что владельцы криптовалют, как правило, обладают достаточным уровнем технической грамотности и осознают риски, но примерно для половины из них покупка таких активов – подобие азартной игры, в которой можно выиграть или проиграть, около четверти признались, что не хотели остаться в стороне от популярного рынка.

Экономика пузырей

Вопрос о том, что именно считать пузырем, не имеет однозначного ответа – как из-за терминологических расхождений, так и из-за сложностей при определении того, насколько те или иные активы могут быть переоценены. Так, аналитики Citigroup отмечают, что оценка рынка с учетом индикатора CAPE, отражающего отношение цены акций к средней прибыли за последние десять лет, и ряда других факторов может служить обоснованием его дальнейшего роста. Отличить иррациональные настроения инвесторов от рационального восприятия риска сложно не в последнюю очередь из-за того, что только постфактум можно с абсолютной уверенностью судить о том, были ли обоснованными оптимистичные ожидания, отраженные в ценах, констатировал эксперт МВФ Брэдли Джонс в отчете, опубликованном спустя несколько лет после глобального финансового кризиса 2007–2008 гг.

Основа пузырей – резкий отрыв рыночных цен от фундаментальных показателей, ситуация, когда рост подпитывается спекулятивными ожиданиями инвесторов, рассчитывающих перепродать активы еще дороже, писал профессор Колумбийского университета Джозеф Стиглиц, лауреат Нобелевской премии за анализ рынков с асимметричной информацией. Все это – в течение определенного времени – поддерживается как объективными факторами (например, обилием дешевых кредитов), так и психологическими механизмами.

Экономист Чарльз Киндлбергер, автор неоднократно переизданной истории мировых кризисов «Мировые финансовые кризисы: мании, паники и крахи», описывал пузыри как составляющую экономических циклов – периоды «мании», повторяющиеся с «почти биологической регулярностью». В такие периоды цены на фондовых и других рынках вырастают до уровней, которые не соотносятся с долгосрочными перспективами, писал Киндлбергер: рациональный оптимизм превращается в иррациональный, распространяется ощущение, что надо срочно вскочить в уходящий поезд, чтобы не упустить возможность разбогатеть.

Некоторые из экономистов оспаривали корректность таких теорий – одним из известных критиков стал нобелевский лауреат Юджин Фама, автор теории эффективных рынков, предполагающей, что цена актива отражает всю или почти всю доступную информацию, а отступления от справедливых значений корректируются за счет рыночных механизмов. «Все говорят о пузырях, но я не думаю, что в этом есть смысл, – заявлял он. – Всегда есть люди, которые скажут, что цены слишком высоки. И если за этим последует обвал, легко сказать, что это был пузырь. Предполагается, что их можно прогнозировать, – но в основном их определяют уже постфактум». В своей нобелевской лекции Фама доказывал, что периоды в XX веке, которые принято относить к пузырям, – отражение реальных экономических процессов и ожиданий и что резкий рост рынка не дает оснований для прогнозов о предстоящем обвале, а спад, который связывают с тем, что пузырь лопнул, нередко сменяется новым периодом быстрого роста.

Прогнозирование пузырей
Экономисты Гарвардского университета Робин Гринвуд, Андрей Шлейфер и Ян Ю, возражая Фаме, несколько лет назад предложили модель для прогнозирования пузырей в разных отраслях. Они согласились с тем, что резкий рост отрасли не обязательно сигнализирует о будущем спаде. Но пришли к выводу, что с учетом других факторов – таких как рост волатильности и сравнительные экономические показатели предприятий – можно строить прогнозы о вероятности того, что предполагаемый пузырь лопнет. Так, рост доходности отраслевого рынка на 100% в течение двух лет, по их расчетам, повышает вероятность последующего спада до 53%, рост на 150% – до 80%.

Теория эффективных рынков не исключала иррациональности части инвесторов, но предполагала, что ценовые искажения будут скорректированы остальными участниками. Однако она не объясняла, как долго цены могут оставаться неоправданно высокими, не исключая, что это может продолжаться годами или даже десятилетиями, отмечает профессор Йельского университета, автор бестселлера «Иррациональный оптимизм» Роберт Шиллер – он получил Нобелевскую премию одновременно с Фамой за анализ цен на активы, но за противоположную концепцию – иррациональности рынков.

Так было с компанией eToys по онлайн-продаже игрушек, созданной в 1997 г. на волне интернет-бума, приводит пример Шиллер. Спустя два года она стала публичной, ее рыночная капитализация составила $8 млрд, больше, чем у Toys“R”Us – традиционной сети магазинов игрушек, популярной в США, притом что продажи eToys в преддверии IPO составляли около $30 млн против $11,2 млрд у Toys“R”Us. Идея с продажей игрушек через интернет понравилась инвесторам, но eToys оказалась убыточной и обанкротилась в 2001 г. В период бума капитализация eToys и других подобных компаний многим казалась абсурдной, писал Шиллер, но быстрой корректировки не произошло: «Очевидно, что многие инвесторы не думали о долгосрочной перспективе и что у рынка не было механизмов, которые помешали бы таким инвесторам раздувать цены».

По его собственному определению, пузырь – это ситуация, когда известия о росте цен подогревают энтузиазм среди инвесторов, и он распространяется подобно эпидемии. При этом значимость информации, которая могла бы оправдать рост цен, усиливается, что привлекает новых инвесторов, которые, несмотря на сомнения в реальной ценности актива, готовы в этом участвовать – частично из азарта, частично из зависти по отношению к успехам остальных.

Фактор подражания

Эффект толпы – один из основных механизмов, с которым связывают появление пузырей. В его основе – подражание большинству или следование популярной тенденции, нередко вопреки собственным сомнениям и опасениям, что Шиллер описывал как эпидемию, которая может разгораться, угасать, а затем разгораться снова. Даже абсолютно рациональный человек может поддаться эффекту толпы, предупреждал он. По отдельности поведение людей может быть вполне разумным, но в совокупности оно становится иррациональным. К такой ситуации едва ли можно применить идею, что на рынке происходит своего рода голосование, в ходе которого инвесторы определяют справедливые цены, заключал Шиллер, оспаривая формулировку, предложенную профессорами Колумбийской бизнес-школы Бенджамином Грэмом и Дэвидом Доддом: в толпе вряд ли голосуют. Люди вполне рационально отказываются от этого, не желая тратить время и силы – по сути, отказываясь от того, чтобы внести независимый вклад в ситуацию на рынке, и это приводит к сбою в распространении и оценке информации о фактической стоимости активов, полагает Шиллер.

Авторы исследования МВФ, посвященного «информационным каскадам» (основанным на подражании моделям, в которых решения большинства участников не зависят от их собственных знаний и суждений), отмечали, что простое подражание не добавляет новой информации, которую могут использовать другие участники, и негативно влияет на эффективность рыночных механизмов.

Многие из таких инвесторов осознают риски – но участвуют в пузырях все равно, надеясь заработать и выйти прежде, чем пузырь лопнет или сдуется. Это может быть актуальным и для управляющих фондами, чье вознаграждение зависит от доходности инвестиций. Они готовы покупать по явно завышенным ценам – в расчете на то, что можно будет перепродать еще дороже, прежде чем актив упадет в цене. Исследование экономистов из Принстонского и Стэнфордского университетов, опубликованное через несколько лет после того, как лопнул пузырь доткомов, отмечало, что хедж-фонды активно зарабатывали на раздутом рынке, но по большей части успели выйти или сократить свои позиции до того, как он обвалился. Один из тех, кто не успел выйти вовремя и понес потери, – управляющий Quantum Fund Джорджа Сороса Стэнли Дракенмиллер – позднее откровенно признался, что «мы думали, идет восьмой иннинг, а оказалось, что уже девятый» (девятый иннинг – заключительный период игры в бейсболе. – Прим. «Эконс»).

Следуя гипотезе эффективных рынков, рациональные инвесторы могут способствовать коррекции, играя на понижение против переоцененных активов. Но при этом они сталкиваются с препятствиями и рисками – например, риском того, что раздутый актив продолжит расти в ближайшей перспективе и для поддержания короткой позиции понадобятся дополнительные средства. Или, если речь идет об управляющих инвестиционными фондами, с агентской проблемой, которую описывали, в частности, экономисты Гарвардского и Чикагского университетов Андрей Шлейфер и Роберт Вишни в «Ограничениях арбитража»: игра на понижение может быть оправданной, но если она сопряжена с промежуточными потерями, управляющему может быть сложно убедить инвесторов, что эти потери оправданны. Один из ярких примеров – история основателя хедж-фонда Scion Capital Майкла Бьюрри, на основе которой снят фильм «Игра на понижение» о финансовом кризисе 2007 г. в США, ставшем глобальным. Бьюрри вовремя распознал пузырь на ипотечном рынке, перенасыщенном займами с высоким риском дефолта, и сыграл против него, покупая у инвестиционных банков кредитно-дефолтные свопы, однако столкнулся с серьезным противодействием инвесторов, которые угрожали забрать из фонда свои деньги.

Риски, связанные с игрой против пузыря, подразумевают, что даже рациональные инвесторы и трейдеры могут решить, что для них целесообразно «оседлать волну» вместе с остальными, отмечают Маркус Бруннермайер из Принстонского университета и Мартин Эмке из Колумбийской бизнес-школы. И это может продлевать жизненный цикл пузыря еще больше: согласно фразе, которую приписывают одному из наиболее влиятельных экономистов XX века Джону Мейнарду Кейнсу, «у вас могут закончиться деньги раньше, чем рынок выйдет из иррационального состояния». Иногда мания растягивается на годы, отмечал Джозеф Борг, директор Комиссии по ценным бумагам штата Алабама.

Синдром упущенной выгоды

Переоцененный рынок может привлекать не только непосредственной выгодой. Один из дополнительных мотивов, писал Киндлбергер в истории мировых кризисов, – «равнение на Джонсов» (keeping up with Joneses), стремление поддерживать уровень достатка и потребления, не уступающий знакомым. «Нет ничего более тревожного, чем видеть, как друг богатеет», – иронизировал он.

«Равнение на Джонсов» может объясняться теорией социального сравнения, следуя которому человек формирует свою самооценку, сравнивая себя с окружающими. С ней соотносится гипотеза относительного дохода, сформулированная американским экономистом Джеймсом Дьюзенберри, – она предполагает, что отношение человека к потреблению и сбережению во многом также определяется сравнением себя с другими: так, окружение с более высокими доходами может подталкивать человека к более высокому потреблению, в том числе за счет кредита и рискованных финансовых операций.

Исследования указывали на то, что один из мотивов благоустройства и ремонта жильцами своих домов в США – стремление «быть не хуже соседей», а в Канаде за крупным выигрышем человека в лотерею следуют участившиеся банкротства его соседей – из-за того, что они с оглядкой на разбогатевшего знакомого могут увеличивать демонстративное потребление (например, покупать новые машины), финансируя это за счет кредитов. В период роста рынка жилья в США в первой половине 2000-х гг., отмечали социологи, стремление поддерживать социальный статус было одним из факторов, подталкивавших людей к тому, чтобы покупать более дорогое жилье.

Подобные стремления могут способствовать созданию и росту пузырей. Если в период экономического роста доходы части жителей растут, это может повлечь за собой рост цен на товары и услуги, при этом те, чьи доходы остались прежними, оказываются относительно беднее – и это стимулирует их к тому, чтобы следовать за популярными инвестиционными стратегиями, обещающими быструю возможность разбогатеть. Эффект толпы может даже послужить утешением, когда пузырь лопается. Потери инвестора могут восприниматься им не столь болезненно, если он знает, что деньги потеряли и другие.

С этим связан и другой мотив – синдром упущенной выгоды, обращают внимание исследователи из Стэнфордского университета: наибольшие опасения у инвестора вызывают не потенциальные убытки, а вероятность оказаться единственным, кто упустил благоприятную возможность. На эксплуатации этого синдрома, в частности, строятся маркетинговые стратегии по продаже самых разных продуктовых новинок, и он настолько распространен, что израильский историк и философ Юваль Ной Харари, автор бестселлера «Sapiens. Краткая история человечества», назвал его болезнью современного человечества. Широкая распространенность этого синдрома – во многом следствие современного ритма жизни, отмечают Джерен Хайран, доцент маркетинга из турецкого Университета Озъегин, и ее коллеги, изучавшие этот феномен. Люди живут с ощущением срочности, рассуждают Хайран и соавторы, они живут быстрее, они могут моментально узнать о том, что происходит в другом месте, – но при этом испытать негативное чувство от того, что нечто происходит без их участия.

Синдром упущенной выгоды – один из факторов бума на криптовалюты, начавшегося несколько лет назад. Британский регулятор в своем отчете об опросах частных инвесторов отмечал, что многие ссылались на такого рода опасения, объясняя свои мотивы. «Многие слышали о тех, кто купил биткоины раньше и теперь разбогател, – констатировали авторы опроса. – Они беспокоились, что опоздали, и не хотели упустить шанс заработать хотя бы на будущем росте». И если тогда такие настроения распространялись среди частных инвесторов, то на фоне нынешнего роста могут коснуться и институциональных, считает Анри Арсланян, руководитель криптовалютного направления в PricewaterhouseCoopers.

https://econs.online/articles/ekonomika/ravnyatsya-na-dzhons...

https://t.me/econs_online/767

Феерический корнер и всепоглощающий шортсквиз, организованный на акциях GameStop Corp (NYSE:GME), войдет в историю – да просто потому, что такого масштаба, скорости и зверства не было никогда. Рост в 30 раз за месяц… За последние 5 торговых дней GameStop заняла 3 место по обороту торгов в денежном выражении среди всех акций, торгуемых на американском фондовом рынке, уступив только Tesla (NASDAQ:TSLA) и Apple (NASDAQ:AAPL). Если бы не периоды отчетности, могла и первое место занять.

Но более интересно то, что за 5 дней было проторговано свыше 10 средневзвешенных капитализаций, и вот это — абсолютный рекорд за все времена для акций, капитализации которых выше 5 млрд долл. Для сравнения, самая ликвидная акция в США — Tesla — проторговывает за 5 дней лишь 10-15% своей капитализации, Apple — 3-5%, а Google (NASDAQ:GOOGL) и Microsoft (NASDAQ:MSFT) — жалкие 2-4% от капитализации за 5 торговых дней. А тут 1000%!

Совокупные убытки хедж-фондов достигают, как минимум, 10 млрд долл., наиболее крупные пострадавшие Citron, Melvin Capital Management, Maplelane Capital, D1 Capital Partners, Candlestick Capital Management и другие.

Флешмоб, организованный Reddit-хомяками, стал, пожалуй, первым и самым ярким случаем, когда розничные инвесторы нагнули волков с Wall St, причем так, что шухер поднялся на всех уровнях. SEC, Вашингтон в панике, брокеры массово отключают клиентов от торгов с запретом выставления новых заявок и так далее.

Совокупные убытки в январе 2021 для всех хедж-фондов (а именно они шортят акции) составили около 75 млрд по всем акциям, доступным к торгам, из которых 10 млрд приходится на один GameStop.

Не только этот мусор попал под корнер. Есть менее значимые и чуть менее безумные представители: AMC Entertainment Holdings (NYSE:AMC), BlackBerry (NYSE:BB), Best Buy Co (NYSE:BBY), Express (NYSE:EXPR), Koss (NASDAQ:KOSS), Naked Brand Group (NASDAQ:NAKD), Nokia (NYSE:NOK), Sundial Growers (NASDAQ:SNDL), Allstate (NYSE:ALL). Вероятно, этим не закончится. Сейчас началась игра в последнего кретина на рынке, и кто выкупит оверхай среди разогнанных акций и какое еще дерьмо выстрелит. Тактика предельно проста – смотреть акции с высоким содержанием шортов относительно фрифлоута и лупить что есть сил в надежде на то, что хомяк по несчастью окажется более придурковатым, чем тот, который купил парой минут ранее.

Все заканчивается так, как всегда.

По статистике, в 92% случаев акции падают НИЖЕ уровня разгона, в 7% случаев падение составляет более 85% от пика, и лишь в 2% акциям удается удержаться с падением более 70%. Практически не было случаев, когда удавалось сохранить хотя бы треть от разогнанной капитализации. Все это вопрос времени.

Оголтелых бангстеров и манипуляторов с Wall St. не жалко, они сами регулярно проделывали подобные эксперименты. Ровно так же, как не жалко хомяков, выстраивающихся в очередь в попытке испытать момент счастья, которые с вероятностью в 92% расщепят депозит до нуля, даже если будут торговать только на свои без плечей.

Результат известен, интриги вообще нет. Интересно другое. Апофеоз безумия хотя и выражен, но это лишь жалкая миниатюра того, что происходит на рынке. Чем Tesla c P/S в 33 лучше GameStop, чем Moderna (NASDAQ:MRNA) c P/S в 250 или Zoom (NASDAQ:ZM) с P/S в 60 лучше? А Apple, Microsoft и Amazon (NASDAQ:AMZN) с капитализацией под 2 трлн? Вся фарма, биотех и информационные компании торгуются с запредельными мультипликаторами, которые не менее, чем в 4 раза отклоняются от средних значений за последние 20 лет. Весь рынок торгуется с отклонением в два раза от того, что было за последние 20 лет. P/S достигает 3 против 2.4 на пике пузыря доткомов и 1.6 среднего значения в 21 веке.

Это один, грандиозный долбаный пузырь, организатором которого являются всем известные центральные банки, а модераторами – первичные дилеры и крупнейшие инвестиционные банки/фонды. Не хомяки на Reddit — организаторы безумия, это ущербная миниатюра всей запредельной вакханалии, которая уже изрядно затянулась.

Сам факт появления подобных историй и коллапсирующие активы в сотни процентов за торговую сессию на адских оборотах – верный признак кульминации. Это не происходит просто так, конец значительно ближе, чем многие думают. Но это не будет иметь ничего общего с 2009. Тогда впереди было 30 трлн QE и бесконечно отрицательные ставки. Теперь этого не будет. Будет конец текущей монетарной парадигмы со всеми вытекающими драматическими последствиями. Выживет в финансовом смысле чуть более, чем никто, но этот путь надо пройти… Скоро, очень скоро.

https://ru.investing.com/analysis/article-200277721

Разговоры о том, что на рынке акций США надулся пузырь не прекратятся наверное никогда. Но раз в год, как говорится, и палка стреляет: а вдруг в этот раз-таки стрельнет? Что ж, давайте посмотрим какова реальная картина на фондовом рынке на конец 2020 года.

Мы, будучи умными людьми, для себя чётко определим самое главное: если просто что-то резко (или плавно) выросло в цене или котировках и стало чисто субъективно "дорого стоить" - это ещё не пузырь. Часто пузырем люди называют ситуацию, когда они не успели морально адаптироваться к возросшей по разным причинам цене в каком-либо активе. И всё. Но говорить о пузыре просто приводя как единственный и самодостаточный аргумент выросшую цену - это довольно сильное упрощение. Как минимум эту цену надо с чем-то сопоставить, сравнить и в выводах отталкиваться уже от результатов сравнения, а не только от роста цены. В зависимости от объекта сравнения, сравнивать цену можно со спросом-предложением, прибылью, генерируемым денежным потоком, заменителями и альтернативами или, хотя бы, с будущими перспективами. Но нельзя опираться на одну только цену.

Для начала ответьте на вопрос, что бы вы купили: магазин у дома за 2 млн рублей или ларёк на остановке за 200 тыс. рублей? Думаю, сложно ответить на этот вопрос, не зная о том, на какую прибыль можно рассчитывать в том и другом случаях. Здесь мы подходим к определению цены и стоимости:

- Цена - это то, что мы видим в качестве курсовой стоимости (например, курс доллара, цена на хлеб, цена продажи магазина или ларька). Другими словами, сколько денег у нас просят за тот или иной предмет/услугу/актив. Сама по себе цена ничего не говорит о свойствах и параметрах объекта.

- Стоимость - это цена с учётом ценности по какому-либо параметру. В бытовом понимании - это выгода. Стоимость обратно пропорциональна выгоде. Чем больше выгода при равной цене, тем выше стоимость. Если цена на булку хлеба выросла в два раза и при этом его вес и объём увеличился в два раза, то его стоимость осталась прежней. Если завод по производству хлеба стал генерировать в два раза меньше прибыли (в два раза меньше выгоды), а цена его акций не изменилась - его стоимость выросла в два раза (а выгода уменьшилась в два раза). Если рентабельность ларька 40%, а магазина 20%, то стоимость магазина выше, а выгода от него - меньше (при прочих равных).

Анализ рынка акций США через индекс S&P500

Подход к анализу рынка акций выстроим на следующих элементарных принципах:

1. В мире есть два основных рынка, где паркуются большие деньги: акции и облигации, которые являются альтернативами друг для друга;

2. Если стоимость одного рынка значительно выше другого, капитал перетекает туда, где дешевле и, соответственно, более выгодно можно разместить средства;

3. Нет смысла держать капитал в акциях, если лучшую доходность и стоимость могут предложить облигации;

4. Если облигации дорожают в стоимости (уменьшается их доходность), капитал начинает перетекать в акции, что вызывает рост стоимости (и снижение доходности) последних;

5. Также посмотрим на Р/Е (цена относительно прибыли) рынка акций и сравним с историческими значениями.

Построим график, на котором изобразим стоимость (ещё раз: не путать с ценой) облигаций относительно стоимости акций. Стоимость облигаций определим по мультипликатору P/E: если облигация даёт 4% годовых, то она окупится через 25 лет, значит её P/E равен 25 (не используем сложный процент, потому что это стоимость "в моменте", аналогично с Р/Е акций). Исторические значения Р/Е для индекса S&P500 нам известны, возьмём их отсюда.

На графике нас больше всего интересует голубая линия - она показывает во сколько раз облигации дороже акций: назовём это коэффициентом стоимости.

Если Р/Е облигаций равно 60, а Р/Е акций равно 20, то коэффициент стоимости будет равен 60/20 = 3 (значит стоимость облигаций в три раза дороже акций), что мы и увидим в качестве точки на голубой линии графика. Красная линия соответствует Р/Е индекса S&P500 по правой шкале.

Все данные в табличном и графическом виде здесь. Я также постараюсь периодически обновлять их вместе с графиком.

Когда голубая линия опускается ниже 1 по левой шкале - в этот момент облигации начинают давать доходность выше (и стоимость меньше), чем акции. Обратите внимание, как в эту зону ушёл график во второй половине 90-х, накануне пузыря доткомов. Акции стали настолько дороги, что пропал экономический смысл держать в них деньги.

Признаков ипотечного пузыря 2008 года на графике не видно до его наступления, потому что он развивался на другом рынке. Но вот что примечательно, и после доткомов, и после ипотечного пузыря произошёл краткосрочный всплеск стоимости акций (красная линия, P/E) и провал голубой линии, т.е. облигации стали резко выгоднее, что, очевидно и послужило основной силой для снижения стоимости акций. Если бы облигации были менее выгодны, стали бы акции дешеветь? Возможно, что нет.

Точка опоры

Тут надо сказать о том, какова величина равновесного соотношения между стоимостью облигаций и акций (голубая линия). Мнения на этот счёт бывают разные, в основном принято считать нормальным, когда акции дают на 4-5% доходность выше, чем облигации - так называемый market risk premium (премия за риск). Но я с этим не согласен, потому что превышение доходности акций на 5% при доходности облигаций в 3-4% это не то же самое, что такое же превышение при доходности доходности облигаций 0,5%. В первом случае доходность акций будет примерно в 2 раза выше, во втором - в 10 раз выше!

Поэтому, особенно учитывая текущие околонулевые ставки, мне видится более наглядным говорить о том, не на сколько, а во сколько раз акции должны быть доходнее облигаций. Другими словами, во сколько раз облигации могут быть дороже акций. Мы видим что до 2010 года этот коэффициент колебался вокруг единицы, то есть акции ценились примерно наравне с облигациями. С начала 2010-х вместе со снижением процентных ставок облигации стали значительно менее выгодными, и рынок продолжал расти, когда облигации были в среднем в 2-3 раза дороже акций. Предлагаю эти значения и взять за равновесные при текущей конъюнктуре. Вы можете принять за основу любые другие равновесные значения, но очевидно одно - когда облигации по стоимости приближаются к акциям (или даже становятся дешевле), пропадает всякий смысл держать деньги в акциях.

Что сейчас?

Давайте посмотрим на текущую картину.

Во-первых, на сегодня коэффициент стоимости облигаций к акциям чуть ниже трёх, что примерно соответствует уровням начала 2010-х годов, когда рынок вполне себе неплохо продолжал расти.

Во-вторых, Р/Е акций неплохо вырос за 2020-й год: с 23-27 до 33-37, что бесспорно означает рост стоимости, но драматического всплеска в этом показателе не наблюдается.

В-третьих, в 2020-м году на пике облигации были в 5,5 раз дороже акций, и на сегодняшний день всё ещё достаточно дороги, чтобы не оттягивать на себя капитал.

Какие выводы?

Итак, пузырём мы называем неоправданно высокую цену, за которой нет соразмерной ценности и стоимости. Учитывая всё вышеизложенное, мне кажется что рынок акций оценён довольно адекватно.

Надо понять - что именно нас пугает в определении "пузырь". А пугает нас больше всего значительное снижение цены. Но снижения цены не может возникнуть без оттока денег. При этом, чтобы возник отток, должна быть какая-то более интересная и более выгодная альтернатива, куда в свою очередь возникнет приток. А куда он возникнет в текущей ситуации? В облигации? Вряд ли. В недвижимость? Не думаю, что она может составить конкуренцию акциям. Криптовалюта? По многим причинам - нет.

Сколько бы ни стоил некий актив, он будет стоить именно столько и даже больше, пока ему не найдётся достойной альтернативы. Именно такая картина наблюдается с рынком акций сейчас - компании зарабатывают достаточно хорошо, чтобы оправдывать свою стоимость, и альтернатив особых нет. Я не претендую на абсолютную истину, но проведённый анализ говорит именно об этом. Допускаю, что могут быть несогласные - аргументированные возражения приветствуются.

Могут ли обвалиться акции?

Конечно могут, но это не будет "схлопывание пузыря" из-за неоправданно высокой цены, как сейчас пророчат за каждым вторым углом. Под воздействием внешнего триггера, как 2008-м, может произойти что угодно. Например, одним из главных рисков в данный момент является повышение ставки ФРС США: при повышении ставки вырастет доходность облигаций, снизится их стоимость, капитал начнёт перетекать туда и уходить из акций, что вызовет падение цен на акции.

Также не забываем о том, что хоть на сегодняшний день на рынке акций в целом пузыря и не видно, это не значит, что его не может быть в акциях отдельных компаний.

Берегите деньги. Успехов и процветания.

Артур.

Ипотека: 7 месяцев до часа "X"

Квартиры народ сметает, как сумасшедший. Ипотека показала рост выданных кредитов +75% к октябрю прошлого года! То, что банкстеры наварятся — это понятно. Причем именно госбанкстеры. Ждем шикарных годовых отчетов, несмотря ни на какой кризис!

Так ведь еще и пузырь дуется. Особенно в столичных регионах. Если квадратный метр в Москве в среднем стоил весной 155 тысяч рублей, то сейчас уже 195! Рост на 26%. И поскольку льготную ипотеку продлили на 1 полугодие 2021 года, цены могут расти и дальше. А потом будет конец халявы, а потом начнутся банкротства и отказы ипотечников от легко полученных квартир, а потом Эльвира повысит ставку 📈 И где-то во время этого кино весь этот пузырь и лопнет.

Осталось примерно 7 месяцев беззаботности: требования Марата Хуснуллина о продлении программы после 1 июля 2021 года вряд ли будут исполнены. Уж слишком дорого обходится поддержка банков и строителей. Недавно ДОМ.РФ пересмотрел лимиты поддержки по льготной ипотеке: запросы банков превысили ожидания правительства более, чем в 2 раза и составили 2 трлн рублей. Все заявки удовлетворить не удалось, и лимиты повысили до 1,85 трлн рублей. А изначально хотели обойтись выделением 900 млрд рублей... Уже и так все планы летят в тартарары, и добавление обязательств ещё на пару триллионов бюджет не потянет. Минфин столько не найдет.

И все-таки, справедливости ради: сейчас самая низкая возможная ставка по ипотеке. 6-6,5% мы больше не увидим много лет. Только вот каждому, кто хочет сейчас взять ипотеку стоит посчитать, во сколько бы она ему обошлась весной. Может статься, что и дешевле 😏 Как бы рост цен на недвижимость не перебил потенциальную выгоду и, возможно, проще дождаться, когда вся эта вакханалия закончится.
Небрехня

Для Лиги Лени: есть предположение, что мировой фондовый рынок уже в стадии «перекупленности», и может начаться снижение. Причем американский фондовый рынок перекуплен и по мультипликатору P/E, о чём я писал ранее. Это не означает, что уже завтра акции будут падать- скорее это как фактор «угрозы».

Investing.com — Если показатель, известный в кругах инвесторов как «индикатор Баффета» и представляющий собой соотношение общей рыночной капитализации всех акций американских компаний к ВВП страны, находится в диапазоне 70-80%, это значит, что надо вкладываться в рынок, но если он поднимается выше 100%, лучше воздержаться от риска, пишет Market Watch.

За последние три десятилетия индикатор подавал знак тревоги трижды — как раз тогда, когда в мире случался очередной финансовый кризис — в 2000, 2008 и 2018 годах. Подобный критерий можно применять и к мировому фондовому рынку, что и сделал аналитик рынка компании Die Welt. Он составил график, по которому видно, что в середине 2020 года «индикатор Баффета» пробил 30-месячный максимум, сигнализируя, что «финансовый пузырь скоро лопнет».

"Мировые рынки акций достигли очередного рубежа. Все акции впервые с 2018 года составляют более 100% мирового ВВП",- написал он на своей страничке в Twitter 9 августа.

Тем временем рост на фондовом рынке США, который задает тон остальным рынкам, продолжается и основные индексы находятся вблизи максимальных исторических значений.

Что касается Баффета, то он в последнее время стал намного активнее, хотя и подвергся критике за то, что пропустил V-образный рост рынка после мартовского падения. Однако несмотря на увеличение обратного выкупа акций его корпорацией Berkshire Hathaway и наращиванию позиций в акциях Bank of America, она все еще обладает $146,6 млрд наличными.

При подготовке использованы материалы Market Watch

https://ru.investing.com/news/stock-market-news/article-1991...