kamil2011

Результаты выборов в Конгресс будут иметь долгосрочные и краткосрочные последствия, но их значение явно не стоит переоценивать для экономики и рынков. Обе перспективы имеет одну общность, представляющую собой константу как минимум двух последних десятилетий: правительство интенсивно левеет.

Считается, что любая передышка от токсичности государственной экспансии и регуляторного прессинга в виде, например, неоднородного Конгресса воспримется экономическими агентами как благо. Однако понимание того, что левый вектор сохранится, формирует у экономически агентов соответствующие ожидания и адаптационное поведение, явно не базирующиеся на уверенности в экономических свободах и на свободной конкуренции: теперь «все зависит от Джо» (фраза и фильма «Знакомьтесь: Джо Блэк»), т.е. от правительства, каким бы он ни было. Именно поэтому есть основания полагать, что номинальный постулат о важности политического расклада для экономических агентов перестал иметь фактическое значение.

Рынки радуются в последние дни не тому, что правительство ослабит свою хватку. Рынки (инвесторы и алгоритмы) и Мэйн-cтрит (производители) теперь реагируют на любую мимику на лице ФЕДа и пытаются выживать без особенных планов на завтра. Достаточно посмотреть на увядший венчурный рынок, рынок слияний и поглощений, индустрию СПАКов и общее снижение капексов.

Замедление потребительской инфляции и, соответственно, вожделенная перспектива торможения роста ставок вызвали настоящую эйфорию у мануальных инвесторов и стали соответствующим триггером для алгоритмов: рынки отскочили вверх, подпитываясь закрывающимися стоп-лосами коротких позиций.

Однако эту реакцию не стоит расценивать как опережающий сигнал рынков относительно экономических перспектив: перспективы по-прежнему тревожные. Инфляция все так же высока: показатель CPI за октябрь в 7,7%, снизившийся за год, обусловлен высокой базой расчета октябрьской инфляции 2021 года, которая резко выросла относительно сентября 2021 года на 0,9%. При этом ежемесячные темпы инфляции не снижаются и остаются на уровне 0,4%. База годового отсчета 2021 года далее снижается, и если ежемесячные темпы роста останутся прежними, то годовые темпы будут расти.

Потребительская инфляция

Основные компоненты инфляции по-прежнему на высоких уровнях: сильный рынок труда — большое кол-во вакансий, дефицит рабочей силы и высокие зарплаты, а также высокая инфляция в ценах производителей — продолжает удерживать CPI на высоких уровнях.

Открытые вакансии и рост зарплат

Зарплаты и цены производителей

Транзит инфляционного давления с производителей на потребителей еще не закончен: регуляторный и фискальный навес вкупе с геополитическими рисками на сырьевых рынках постоянно довлеют над производителями.


Потребительская и производственная инфляция

Инфляционные ожидания на разных горизонтах вновь подрастают.

Инфляционные ожидания 3-5 лет

Абсорбция гипертрофированной ликвидности через уменьшение баланса идет сравнительно низкими темпами в сравнении с темпами роста баланса в ковидные времена, а стремление правительства удерживать социальную стабильность за счет поддержания высокой занятости и масштабных госпрограмм в значительной мере нивелируют усилия ФРС. Публике это преподносится как то, что экономика устойчива, риски тяжелой рецессии неочевидны, мягкая посадка высоковероятна.

Баланс FED и денежная масса М2

Умные долговые рынки давно и отчетливо осознали перспективы безнадежных иллюзий: флэттенинг кривой, перешедший в инверсию спрэдов, и постоянно растущий доллар ясно показали, как инвесторы оценивают ближайшее будущее.

Спрэд 10-летние / 3-месячные гособлигации

Растущая стоимость заимствований делает короткие долги мусором, а doom loop, в котором оказались правительство и ФРС, вынужденные одновременно бороться с запредельной инфляцией и угрозой жесткой рецессии, убивает всякий позитивный взгляд на завтрашний день.

Деловое и потребительское настроение

В такой ситуации скорее более разумно переложить риски и экспозицию на фиксированный доход в будущее, где правительство будет вынуждено играть на им же настроенной скрипке и вновь понизит ставки для оживления экономики и вытягивания ее из рецессии очередной дозой дешевой ликвидности вместо реальной рыночной санации, сброса балласта неэффективных бизнесов и сворачивания государственного расширения в экономике.

Инвесторы в акции тоже это понимают, принимая решения и настраивая алгоритмы: главный драйвер ценообразования активов представляет из себя решения ФРС по ставке и по балансу, соответственно этому принимаются как тактические, так и стратегические решения.

Баланс важен, поскольку будет ясно, до каких пределов ФРС и правительство будут терпеть обесценивание активов основных кошельков — пенсионных фондов, ETF-ов и страховых компаний, поскольку выросшие маржинальные позиции в длинных долгах, накопленные за время нулевых ставок и примерно такой же доходности, могут превратиться в снежный ком, катящийся с горы — мы недавно наблюдали подобную ситуацию в Великобритании.

Ставка важна по той очевидной причине, что фактически определяет доступность денег, т.е. стоимость заимствования, а значит, стоимость активов.

Экспансия правительства в различных формах — от государства-работодателя до социальных программ, налоговые ужесточения, расширение регуляторного навеса и прочие токсичные решения "социально-ориентированной" власти — уже не имеет существенного значения для рынков.

Фактически стерилизована саморегулирующаяся конкурентная рыночная среда: экономика и агенты находятся в прямой зависимости от государства, соответственно, основные конкурентные усилия направлены на доступ к ресурсам, предоставляемых так или иначе государством за счет расширения фискального бремени и централизации перераспределения. Государство перестало заниматься стимулированием, оно фактически моделирует и диктует экономическое поведение агентов.

Результаты такого роста прямого участия в экономических процессах государства, как активного актора, мы пожинаем сегодня. И неутешительное предположение состоит в том, что свободный рынок фактически закончился: эффект «выдавливания» от государственного расширения вылился в изменение конкурентного фокуса рыночных игроков на государство.

Многофакторные модели просто теряют свою эффективность и реальный смысл в оценке активов и принятия инвестиционных решений. Причем это касается уже не только макро-инвестинга, но и справедливо на уровне корпоративных оценок. Все, что теперь имеет значение, заключается в решениях по регулированию денежной массы и регулированию баланса ФЕДа, бизнес-детали становятся менее важными в анализе для отбора активов и аллокаций: макро-факторы замещают микро-факторы в оценке активов и принятии инвестиционных решений.

Два важных заключения можно сделать из этой картины.

Первое. Инвестиционные решения необходимо базировать на обновленных принципах, которые становятся в каком-то смысле проще и линейнее. Альфа теперь скрывается не в технологической инновационности, рыночной конкурентной эффективности, исключительном менеджменте или умении оценить и выбрать качественный актив с высоким потенциалом роста. Добавленная стоимость теперь — в максимальной адаптации к макроэкономической политике государства, причем это касается и бизнесов, и инвесторов.

Второе. Такое положение экономики весьма неустойчиво, а перспективы не слишком позитивны, поскольку базисы экономического обмена остаются рыночными, а значит государство никогда не сможет учесть все риски, перспективы и вероятности, в отличие от рассеянного знания разнородных агентов с различными интересами, навыками, ресурсами и целеполаганиями в рыночной экономике.

Это говорит о том, что сломаться может все в один клик. Или в два. Ведь мы знаем, что централизация перераспределения — это путь к большим проблемам, и именно туда мы направляемся широким шагом третий десяток лет.

Если Вам понравилась статья, приглашаем Вас на наш канал. Там только самые интересные статьи от ведущих мировых экспертов.

Давайте еще раз открыто признаем следующий факт: государственное расширение и социалистический крен в экономической и социальной политике правительств развитых стран в последние 20 с лишним лет сдерживают экономический рост, рост благосостояния граждан, усиливают долговое бремя и фактически искажают конкурентную среду.

Постоянно растущие государственные расходы, чем бы они ни прикрывались — стимулирующими программами, социальными дотациями, национальной безопасностью и т.д. и т.п. — в итоге являются просто способом правительства забрать блага завтрашнего дня в свою пользу сегодня.

По факту никакого мультипликатора госрасходов не существует, зато существует дестимулирование частного сектора и раздувание правительства. Чем правительство больше, тем больше ему нужно прав, и тем больше контролирующих ограничений и обязательств оно будет вводить для тех, кто фактически его финансирует — для производительного частного сектора и наиболее успешных экономических агентов. Базисы этатизма одинаковы в отношении любого правительства: удержание и расширение власти и рост распределительных полномочий.

В этой связи уместно вспомнить эффект выдавливания, возникающий в результате увеличения госрасходов и расширения государственного распределения. Присутствие правительства снижает возможности частного сектора, ломает конкурентные стимулы, подавляет инвестиционную и инновационную активность и на фоне всего этого увеличивает издержки за счет неизбежного увеличения налогового бремени для финансирования государственного расширения.

Сам по себе мультипликатор правительственных расходов — это заблуждение. Суть правительственных расходов такова, что они по определению не могут приносить эффективной экономической отдачи и выливаться в экономический рост. Правительство не инвестирует, а тратит за счет ресурсов производительного частного сектора, подавляя его при этом фискальной и регуляторной нагрузкой, а также неизбежной инфляцией, вызванной постоянным ростом потребительского левериджа. Каждый доллар, который тратит правительство, означает убыток в один доллар в производительном частном секторе. Как вам такой «мультипликатор»?

Любые расходы, направленные на что то, что не связано с экономической отдачей, должны рассматриваться как бремя. Такое бремя общество неизбежно несет для управления общественными благами. Однако любые затраты должны всегда соотносится с производительной частью: сможет ли производство покрыть эти затраты без значительного ущерба для всей экономики, граждан и будущих перспектив?

Расходы должны быть частью «бизнес-плана» и подчинены общей логике получения и роста прибыли. Когда же расходы становится сутью плана, это очевидно означает, что бремя трансформируется в права и возможности тех, кто бенефициирует от роста таких расходов. Давайте-ка вместе угадаем, кто бы это мог быть?

Если мы угадали верно, то не вызывает никакого удивления, что любые кризисы, вызванные в основном тем самым ростом госрасходов и стимулированием потребления сверх возможностей производства, гасятся… еще большим расширением госрасходов и еще большим левериджем! Это определенно логично, поскольку такая политика очевидно представляет из себя колею, где ничего иного сделать не возможно — в противном случае вся политика должна измениться.

Но что совершенно неравновесно, так это то, что в циклах восстановления и роста правительство продолжает расширять кредит, усиливать давление на частный производительный сектор и тратить. Почему? Потому что группа интересов, находящаяся у власти, преследует свои краткосрочные электоральные интересы: долгосрочные планы — слишком затратная и сложная штука в современном нестабильном мире.

В итоге мы получаем хронический бюджетный дефицит, требующий фондирования — через новые деньги или рефинансирование. А в результате — повышение налогов для всех и инфляционные риски, обязательно реализующиеся в итоге, рано или поздно. И то и другое — разрушительно для экономических агентов и производителей.

Само по себе утверждение о том, что госрасходы могут быть стимулом для частного сектора совершенно ложно.

Во-первых, почти все госрасходы — не инвестиционные. Эти расходы, осуществляемые сверх меры, — закапывание денег в землю. Помимо прочего, они вызывают массу негативных экстерналий, снижающих экономический рост и ухудшающих перспективы.

Во-вторых, когда говорят о том, что «государственные инвестиции», например, в инфраструктуру, могут иметь экономическую отдачу, можно смело сказать, что это заведомая ложь, поскольку если инвестиции экономически обоснованы, действительно продуктивны и имеют потенциал большой доходности — зачем нужно правительство?

Ответ очень прост: чтобы максимизировать бюджет и иметь еще больше рычагов для централизации и перераспределения. Такое правительство всегда стремится к вертикализации экономических обменов. Но любому студенту очевидно, что правительство не может быть столь же эффективным производительным экономическим агентом, как частный предприниматель.

Таким образом так называемые “экономически эффективные” правительственные расходы, вроде инфраструктурного строительства, оборачиваются обиранием граждан, частного сектора и снижением эффективности проектов, которые могли бы быть эффективнее в разы. Эффективное распределение ресурсов и благ не может быть осуществлено тем, кто заинтересован в затратах и увеличении бюджета. Любую неэффективность такой субъект всегда будет расценивать как то, что он потратил недостаточно много, и надо тратить больше.

Все это — наглядная иллюстрация, почему долг, дефицит, расходы и леверидж продолжают расти.

Правительство же фактически говорит вам следующее: госрасходы помогают частному сектору восстанавливаться после кризисов и усиливают его рост в позитивном цикле. Дефицит же и госдолг — это резервы для частного сектора: ведь один доллар госдолга одновременно является одним долларом сбережений для того, кто этот долг купил. Это практически логика ММТ, и она ужасна тем, что де-факто заявляет: все ваши сбережения находятся у государства — наиболее неэффективного экономического агента, который только собирает и тратит, а не в руках частного сектора, который создает и платит! Звучит не очень вдохновляюще.

Государственные расходы — это растрата капитала. Любой предприниматель вам скажет, что чем меньше его расходы (тем более непроизводительные), тем лучше. По крайней мере интенция к контролю и возможному снижению расходов — суть механизма получения добавленной стоимости. Безусловно, бывают времена, когда расходы приходится увеличивать, однако любой частный экономический агент сто раз подумает, прежде чем это сделать, и будет следить за каждым потраченным центом. Ровно наоборот поступает правительство, для которого расходы — это цель.

Фактически увеличение правительственных расходов, которые финансируются частным производительным сектором за счет увеличения налогов и штрафов, а также за счет ослабления покупательской способности, то есть инфляции, можно справедливо рассматривать как форму квази-национализации. Поэтому правительство не сдерживает себя в расширении расходов ни во время кризиса, ни во время роста — оно знает, что не пострадает слишком из-за экономических проблем: всегда можно занять еще и еще больше, собрать еще и еще больше, потратить еще и еще больше, напечатать денег еще и еще больше.

Рецессия, которая уже с нами, — результат расходов триллионов долларов и гипертрофированных монетарных стимулов. Все истории про разрушения цепочек поставок, Украину, злодейского российского диктатора и цикл монетарного ужесточения сегодня — не более чем способ объяснить суть вещей второстепенными факторами, выдать следствия за причинность: все упомянутые пункты являются, в сущности, результатом политики правительства.

Глобальная экономика получила рецессию благодаря гипертрофированному государственному расширению — регулярному, монетарному, бюджетному. Дешевая ликвидность и гигантские госрасходы привели к накопленному и отложенному спросу во времена ковида на фоне очевидно страдающего предложения, вынужденного, помимо издержек, связанных с локдаунами, еще и финансировать непомерные аппетиты государства.

Это не просто не принесло никакой пользы, это создало гигантские дисбалансы спроса и предложения, вызвало экстраординарную инфляцию, поставило некоторые страны-держатели долларовых резервов в бедственное положение и сузило возможности частных производителей инвестировать много тогда, когда это было бы для них подходящим.

Каждый доллар государственных расходов оплачивается налогоплательщиками через поднятые правительством налоги и через инфляцию, вызванную этими самыми расходами. Вкупе с дешевым кредитом госрасходы нацелены на то, чтобы стимулировать спрос как позитивный электоральный драйвер для политического успеха правительства и конкурирующей группы, желающей стать правительством. В реальности это значит, что налогоплательщик стал беднее и уменьшил свои возможности к развитию и росту.

Любые правительственные расходы сверх разумной нормы делают граждан практически беднее и редуцируют возможности общества для роста будущего благосостояния. Госрасходы не стимулируют экономическое процветание, не делают вас свободнее, не расширяют ваши производительные и потребительские возможности.

Де-факто правительственные расходы национализируют экономику и привязывают агентов к правительству: “больше вы не можете ничего без нас”. И в момент рецессии, экстра-инфляции, или, напротив, дефляции зависимость от правительства станет такой сильной, что не останется выбора на любое иное действие, чем смириться и правительство поддержать. Останется только одна надежда на то, что правительство сможет аккумулировать максимально возможный объем ресурсов и благ и будет в состоянии компенсировать гражданам хоть какие-то потери в благосостоянии и возможностях.

Все знают, насколько плоха монополия в бизнесе: ей не надо заботиться об оптимизации расходов и искать возможности для роста эффективности в конкурентной среде, она получила всех клиентов и уничтожила почти всех конкурентов. Государство — это самая плохая форма монополии, потому что, в отличие от монополии в бизнесе, оно не задумывается о прибыли и заинтересовано только в том, чтобы тратить как можно больше, а клиентов принуждает к обязанностям силой.

Не будем забывать, что государство — это рациональные индивиды, рентные политические предприниматели, максимизирующие свою полезность на тех ресурсах, которые находятся в их распоряжении, и заинтересованные в минимальных ограничениях для пользования этими ресурсами.

P.S.: Не пришла ли пора клиентам отказаться от части услуг такой «монополии» и разобраться со своими проблемами между собой самостоятельно, ограничив возможности политических предпринимателей, т.е. правительства?

Судя по последним выборам в Конгресс, такая пора еще не пришла.

Если Вам понравилась статья, приглашаем Вас на наш канал. Там только самые интересные статьи от ведущих мировых экспертов.