Продолжение темы в свете украинского "дефолта".
В международной практике государства постоянно занимают деньги. Не то, чтобы они очень уж в них нуждались (можно же и свои напечатать), но – «так принято». В 1945 году специально для удобства заемщиков был учрежден Международный Валютный Фонд (International Monetary Fund) в качестве специализированного учреждения ООН, который представляет собой очень большую кассу взаимопомощи (ну или кредитный кооператив) . Отличие состоит в том, что этот фонд дает в долг исключительно на своих условиях, включающих, кроме обычных условий о сроках возврата и процентах, еще и немалое количество дополнительных требований, строго обязательных для заемщика. Кредитование МВФ – это фактически внешнее финансовое управление государством-заемщиком, неспособным занять деньги на международных финансовых рынках по причине сомнительной платежеспособности. Основные принципы деятельности, виды кредитования и условия предоставления займов можно без труда выяснить на официальном сайте. Здесь можно почитать о "выдающихся" результатах финансовой деятельности МВФ.
Кроме этой кассы взаимопомощи, государства значительно чаще занимают деньги на международном рынке. Для этого разработано и используется немалое количество механизмов и инструментов, однако, применительно к заявленной теме, для нас представляют интерес государственные облигации.
Как я уже упоминал, эмиссия облигаций на европейском финансовом рынке регламентирована директивой Комиссии ЕС 89/298/EEC от 17.04.1989. Следует уточнить, что «европейские финансовые рынки» - это не фразеологический оборот, а вполне конкретные коммерческие организации, в финансовом просторечии именуемые биржами, через которые происходит продажа (размещение) облигаций и их последующее свободное обращение (купля-продажа). Выпуски (размещение) и включение в официальный список (листинг) государственных еврооблигаций традиционно осуществляются на Люксембургской, Лондонской и Ирландской финансовых биржах. Почти все облигации котируются, а некоторые и торгуются на Берлинской бирже.
Соответственно, механизм и практика урегулирования задолженности государства находятся в прямой зависимости от того, каким образом занимались деньги. Отвечая на вопрос, вынесенный в заголовок поста необходимо отметить, что в мировой практике не было случаев прямого банкротства государства и распродажи его имущества в погашение долгов, хотя дефолты по государственным обязательствам – явление в мировой истории достаточно частое. Хронологию государственных дефолтов можно посмотреть здесь.
В случае с МВФ ситуация относительно ясна – это один кредитор, и при определенных условиях, зачастую очень жестких, задолженность может быть реструктурирована. Правила урегулирования тоже понятны, поэтому заемщики в целом без особых затруднений добиваются реструктуризации долгов. Снова небольшое отступление. В данном случае, реструктуризация задолженности означает: изменение срока возврата основного долга (например, рассрочка частями), начисление повышенных процентов за весь срок пользования кредитом, рефинансирование долга, списание части задолженности (как правило, безнадежной к выплате или при наличии политических мотивов). Все эти способы, как правило, применяются в комплексе. Замечу, что самый мошеннический - рефинансирование: когда кредитор дает заемщику еще один (второй) кредит, для погашения первого кредита, но, поскольку, заемщик уже не считается надежным, то проценты по второму кредиту всегда выше. В итоге заемщик остается должен те же или бОльшие деньги, но вот проценты уже много выше при том, что самих денег он не видит.
В случае привлечения денег через облигации ситуация с кредиторами много сложнее потому, что (1) кредиторов много, (2) все кредиторы разные (коммерческие, некоммерческие, государственные и проч.). Соответственно, ведение переговоров и согласование условий реструктуризации многократно усложняются для государства-должника. Нередко кредиторы образуют своего рода пулл, от имени которого поручают ведение переговоров одному из участников и/или международной консалтинговой (адвокатской) фирме. Однако, почти всегда кредиторам и должнику удается договориться о компромиссных условиях реструктуризации, которые всех устраивают просто потому, что кредиторы все же хотят вернуть свои деньги обратно, пусть и с некоторыми потерями, а государство-заемщик хочет «сохранить финансовое лицо». Реструктуризация долгов по облигациям нередко оформляется путем выпуска новых облигаций с согласованными условиями погашения и их обмена на старые, просроченные облигации (этот трюк называется специальным словом - swap).
Я написал, что кредиторам и государству-должнику «почти всегда» удается договориться о реструктуризации. «Почти» потому, что среди любых кредиторов всегда есть персонажи, которых не устраивают достигнутые условия реструктуризации и погашения долга, и они различными способами, в том числе судебными, добиваются 100% оплаты по таким облигациям.
Полную картину подобных судов составить очень затруднительно в силу значительного объема непубличной информации, но мне удалось разыскать кое-что по искам против Перу и Аргентины. Эти иски были заявлены в американских судах потому, что во всех случаях кредиторами–держателями облигаций являлись американские компании - так называемые хедж-фонды. Схема банально рейдерская и несложная. После объявления дефолта облигации сразу сильно теряют в цене и торгуются на бирже в пределах 5-25% от номинала. Хедж-фонд скупает определенный объем по бросовой цене, а предъявляет к оплате по номиналу, в соответствии с обязательствами государства-эмитента, записанными в проспекте эмиссии. И вот тут, при наличии договоренности должника о реструктуризации с большинством кредиторов, главной задачей хедж-фонда становится юридически доказать, что реструктуризация именно на них не распространяется и именно их пакет облигаций должен быть оплачен полностью. Это очень и очень не просто.
Наиболее наглые и «известные» американские хедж-фонды - ELLIOTT ASSOCIATES, L.P. и NML CAPITAL, LTD. (последний сейчас находится под управлением фонда семейных инвестиций Hershi LLP).
В случае с долгами Перу прецедентным является иск Pravin Banker Associates в 1996 году, решение по которому позволяет прочим держателям долговых обязательств также требовать их полной оплаты вне зависимости от реструктуризации. Воспользовавшись ситуацией, ELLIOTT ASSOCIATES быстренько приобретает долговые письма (расписки) Национального банка Перу (Letter Agreements), выданные в 1983 году под гарантии правительства Перу на общую номинальную сумму свыше $20 млн. Далее, путем несложных юридических манипуляций, добивается решения американского суда о признании требований ELLIOTT ASSOCIATES законными, а обязательств Перу подлежащими полной оплате, включая проценты и пени. Решение суда можно посмотреть тут. ELLIOTT ASSOCIATES получает оплату долгов по решению суда на сумму свыше $50 млн. Каким образом? Достаточно просто. Им удалось в банках и прочих финансовых лавочках на территории США найти деньги, которые причитаются или принадлежат Перу или Национальному банку Перу (не исключая деньги, предназначенные для выплаты другим, «реструктурированным» кредиторам). Вот на эти деньги и был наложен судебный арест в обеспечение исполнения решения американского суда. А в последующем ELLIOTT ASSOCIATES забрали арестованные деньги в погашение долга. Finita. По такой же схеме сейчас действуют «акционеры ЮКОСа», реализуя решения Гаагского и Парижского коммерческих судов
В данном случае интересно, каким образом истцы убедили суд в том, что план реструктуризации на них не распространяется, а долги должны быть оплачены полностью? Если кратко, то аргументация выглядит следующим образом.
План реструктуризации – это предложение должника, которое не является обязательным для кредиторов. Кредиторы могут согласиться, а могут отказаться. Однако, для кредитора отказаться – не получить вообще ничего, согласиться – получить хоть что-то на условиях должника. Позиция должника: согласившиеся кредиторы получают возврат долгов (погашение обязательств) исключительно на предложенных условиях. Требования прочих кредиторов на иных условиях не погашаются и не оплачиваются, т.е. аннулируются. В некотором смысле это выглядит как полноценный финансовый шантаж.
В иске против Перу ELLIOTT ASSOCIATES доказывали свое право на полную оплату принадлежащих им долгов, ссылаясь на международно-правовой принцип pari passu. Точного перевода этот термин не имеет, но в самом общем смысле на финансовых рынках это означает, что все кредиторы должны получить удовлетворение своих требований на условиях не хуже, чем кредиторы, согласившиеся на реструктуризацию. И поскольку Перу отказывается платить прочим кредиторам, «реструктурированные» кредиторы получают погашение преимущественно перед прочими, а такое положение дел является нарушением равенства кредиторов в соответствии с принципом pari passu. И вот именно в целях защиты от такого нарушения прав кредитора ELLIOTT ASSOCIATES и обратилось в американский суд с иском. Вполне приличный анализ юридического толкования и применения правила pari passu в американской практике изложен в этой статье:
Используя ту же самую юридическую конструкцию (прецедентное право рулит), NML CAPITAL, LTD. реализовала свой иск против Аргентины (решения судов тут). Насколько я смог выяснить, добившись судебного ареста некоторых финансовых активов, полную оплату долгов от Аргентины эти ребята еще не получили, но это вопрос времени и упрямства адвокатов (вот тут можно почитать протокол судебного заседания, в котором рассматривалась просьба об аресте финансовых активов).
Насколько все это применимо к ситуации с украинскими еврооблигациями? В части судебной и юридической аргументации – полагаю, что не применимо, так как проспект эмиссии подчинен английскому закону. И решения американских судов не являются прецедентами для Лондонского коммерческого арбитража.
Как будет исполняться решение LCIA? А вот исполняться оно будет аналогично – адвокаты разыскивают по всему свету активы Украины или украинских государственных компаний и в соответствующих судах доказывают право России на удовлетворение своих финансовых требований, признанных Лондонским арбитражем. Вполне себе адекватная оценка возможных механизмов взыскания приведена вот в этой статье, на примере иска акционеров ЮКОС против России.
Postscriptum. Большинство так называемых «развивающихся» и «развитых» стран, запросто и с удовольствием берут в долг огромные деньги. И практически всегда, в той или иной степени, правительства этих стран знают, а зачастую и прямо рассчитывают, что отдавать в срок все занятые деньги им не придется. Можно просто «профукать бабло» и объявить дефолт вместо возврата. Как «профукать» - зависит от конкретной экономики конкретной страны и фантазии правительства. При дефолте включаются переговоры о «реструктуризации» и (оп-па!) долговой финансовый вопрос из чисто экономического превращается в политический, а в политике уже совершенно иная система расчетов и номиналов. И вот тут у меня возник вопрос, а уж настолько ли эти хедж-фонды «акулы и разорители»? Честно купили долги и честно предъявили к оплате, не желая никакой реструктуризации (это их право). А должник отказался платить, потому что «профукал» деньги. И большинство кредиторов соглашается подождать, списать часть, а то и дать должнику еще денег – мол, вернет и старый долг и новый попозже с процентами. Неужели? В итоге сложившаяся политическая практика МВФ и прочих клубов кредиторов "по интересам" в деле «реструктуризации государственных дефолтов» имеет два следствия. Первое – поощрение безответственности правительств и формирование определенной иждивенческой парадигмы. Второе – уверенное построение международно-финансовой пирамиды из реструктурированных дефолтных обязательств, и наглядным примером тому является прошлогодняя ситуация в Греции или, например, размер внешнего долга Испании, или Италии и т.д.
Postpostscriptum. В следующий раз я постараюсь разобраться в судебных перспективах арбитражного разбирательства по иску России против Украины о взыскании денег по евробондам.