GreedReturn

Рискну перефразировать классика экономической науки: once you start thinking about short selling, it's hard to think about anything else.

Причина, по которой я открываю короткие позиции по фьючерсу на индекс нашего рынка – хеджирование своих инвестиций в акции. Держать шорт можно на постоянной основе, это ограничивает просадку портфеля. Но и доходность инвестиций снижается. Есть ли способ избежать этого компромисса и выбрать момент, когда шортить российский фондовый рынок выгоднее всего?

Для ответа на этот вопрос следует понять, каковы детерминанты цен на российские акции и можем ли мы делать прогнозы будущих значений этих детерминант.

Итак, цена отдельной акции и фондового рынка в целом зависит от будущих денежных потоков и ставки дисконтирования.

С будущими денежными потоками наших сырьевых компаний все понятно: они зависят от стоимости биржевых товаров, которая, в свою очередь, определяется будущими темпами роста мировой экономики. Для аппроксимации последних я использую опережающий индикатор от ОЭСР (далее CLI). По моим расчетам, CLI является статистически значимым фактором цены на нефть, а потому рост этого показателя может сигнализировать о будущем увеличении доходов компаний.

Теперь о ставке дисконтирования. Рост ставки дисконтирования, при прочих равных условиях, приводит к снижению цены финансового актива, и наоборот. В основе ставки дисконтирования лежит так называемая «безрисковая ставка» - норма отдачи финансового актива без риска. Абстракция, для аппроксимации которой, как правило, используют доходность краткосрочных государственных облигаций. В качестве таковых я использую индекс RUGBICP1Y.

Для принятия инвестиционных решений интересны не столько текущие значения, сколько прогноз на будущее. Будет ли ставка по краткосрочным облигациям расти, а соответствующий индекс падать? Один из самых простых и в тоже время надежных методов прогнозирования - использование эффекта импульса, под которым понимается тенденция актива расти, если в недавнем прошлом темп его прироста был положительным, и наоборот. Для тестирования эффекта импульса в индексе RUGBICP1Y проведем эконометрическую оценку следующего уравнения регрессии:

Y = a + bX

Где:

Y – темп прироста RUGBICP1Y за период t;

X – переменная, которая принимает значения:

1, если средний темп прироста RUGBICP1Y за период t-1 – t-3 больше 0

-1, если средний темп прироста RUGBICP1Y за период t-1 – t-3 меньше 0

Оценка производится методом наименьших квадратов со стандартными ошибками в форме Ньюи-Уэста. Период: 01.04.2011 – 01.11.2021. Наблюдения ежемесячные. Результаты в таблице

Темп прироста RUGBICP1Y зависит от своей динамики за предыдущие 3 месяца: если RUGBICP1Y за перод t-1- t-3 снижался, то, на рассматриваемом периоде, за месяц t его темп его снижения составлял в среднем 0,13%. Безрисковая ставка обратно пропорциональна RUGBICP1Y: если за последние 3 месяца RUGBICP1Y снизился, то в будущем периоде безрисковая ставка возрастет.

Итак, мы можем делать прогноз о росте будущих денежных потоков и процентной ставке. Помогут ли эти знания выбрать момент для открытия коротких позиций? Для ответа на этот вопрос оценим параметры следующего уравнения.

Y = a + bX

Где:

Y – темп прироста индекса Мосбиржи полной доходности (MCFTR) за период t;

X – переменная, которая принимает значения:

-1, если одновременно выполняются 2 условия: 1) средний темп прироста RUGBICP1Y за период t-1 – t-3 меньше 0; 2) темп прироста CLI за период t-2 – t-3 (учитываем задержку в публикациях) меньше или равен 0

1 в остальных случаях

Оценка производится методом наименьших квадратов со стандартными ошибками в форме Ньюи-Уэста. Период: 01.08.2007 – 01.11.2021 (важно рассмотреть кризис 2008 года, таких просадок по индексу давно не было). До 2011 данные по RUGBICP1Y не доступны, поэтому использовал данные по темпу прироста RGBI. Наблюдения ежемесячные. Результаты в таблице

Если в одно и тоже время индекс облигаций снижался и CLI не рос, то темп прироста MCFTR снижался на 3,09 процентных пункта на рассматриваемом временном промежутке.

Результаты расчетов показывают, что можно найти правильный момент для хеджирования инвестиций в российские акции.

Сравним динамику MCFTR и динамику того же индекса с хеджированием. Хеджируемся, открывая короткие позиции по ближнему фьючерсу на индекс (до 2011 года из-за отсутствия данных по фьючерсам использовал данные по индексу IMOEX, исходя из предположения, что динамика фьючерса совпадает с динамкой индекса) в размере 100% от капитала, если: 1) средний темп прироста RUGBICP1Y за период t-1 – t-3 меньше 0; 2) темп прироста CLI за период t-2 – t-3 (учитываем задержку в публикациях) меньше или равен 0

Результаты на логарифмическом графике

И в таблице. Для расчета просадки и доходности использовались данные по ежемесячным темпам прироста индекса. Зеленый цвет - год, когда доходность MCFTR+хедж выше доходности MCFTR, при этом просадка меньше. Желтый - когда и просадка, и доходность MCFTR+хедж меньше, чем у MCFTR.

Но это все - тестирование in-sample. К сожалению, жизнь устроила импровизированное тестирование out-of-sample. С декабря 2021 по сегодняшний день система показывала, что фьючерс на индекс мосбиржи нужно шортить.

Источник: Как приручить доходность

На момент написания поста торги облигациями федерального займа проходят в режиме основных торгов. Процентные ставки по ОФЗ, как и ожидалось участниками рынка, устремились вверх. Многие сойдутся во мнении, что, на данный момент, рост процентных ставок оказался «терпимым». Запрет на совершение коротких продаж (отменен 23.02.2022), запрет обычных продаж для нерезидентов, а также заявки на покупку от ЦБ РФ и ФНБ поддерживают рынок ОФЗ, не давая последнему погрузиться на дно. Инвесторы получили возможность купить хоть какой-то российский актив. Стоит ли пользоваться этой возможностью? Однозначного ответа нет. В условиях малого количества альтернатив выбор не велик. Регулятор и биржа не спешат открывать торги на рынке акций, их глубина падения и время восстановления (если оно будет) остаются неизвестными. В условиях неопределенности ОФЗ дают хоть какую-то доходность (конечно, не превышающую инфляцию, здесь вообще не поможет ни один российский актив).

Если государственным облигациям вы говорите "да", возникает вопрос: ближние или дальние ОФЗ?

Есть на свете одна премия. И зовут ее премией за срок до погашения. Суть ее заключается в следующем: облигации, которые погашаются позднее, приносят доходности больше, чем облигации, которые погашаются раньше. Раз на раз не приходится, но в среднем разность между доходностями ближних и дальних ОФЗ является положительной.

Моя гипотеза – премия за срок до погашения положительно зависит от прошлой динамики краткосрочных процентных ставок. Если гипотеза верна, то на основе последней можно предсказывать будущее значение премии и переключаться между длинными и короткими ОФЗ.

Премия за срок до погашения считаем уравнением:

PREMIUMt = RUGBITR10Yt – RUGBITR1Yt

где:

PREMIUMt – величина премии за месяц t;

RUGBITR10Yt – темп прироста индекса ОФЗ с дюрацией 5-10 лет (совокупный доход) за месяц t;

RUGBITR1Yt - темп прироста индекса ОФЗ с дюрацией до 1 года (совокупный доход) за месяц t.

Динамику краткосрочных процентных ставок будем отслеживать по следующим индексам:

1) RUGBICP1Y – индекс ОФЗ с дюрацией до 1 года (чистые цены);

2) RUGBICP3Y – индекс ОФЗ с дюрацией 3-5 лет (чистые цены).

Используются индексы чистых цен, так как их изменения полностью зависят от динамики процентных ставок. Ставки растут - индексы падают, и наоборот. Индексы совокупного дохода изменяются не только под воздействием процентных ставок, но и учитывают полученные инвестором купоны.

Для проверки гипотезы оценим коэффициенты следующего уравнения регрессии:

PREMIUMt = kXt + b

где:

PREMIUMt – величина премии за месяц t;

Xt – переменная, которая в месяц t принимает значение 1, если средний темп прироста индекса краткосрочных ОФЗ (чистых цен) за 3 предшествующих месяца (t-1 – t-3) положительный, и -1, если темп прироста отрицательный.

Так как для отслеживания динамики краткосрочных ставок использованы два индекса, то и уравнения регрессии будет тоже два. Регрессия производится методом наименьших квадратов со стандартными ошибками в форме Ньюи-Уэста. Период: январь 2011 – октябрь 2021. Результаты представлены в таблице ниже.

Если динамика краткосрочных процентных ставок отслеживается по индексу RUGBICP1Y, то мы получаем следующие результаты: рост индекса RUGBICP1Y (падение краткосрочных ставок) за период t-1 – t-3, положительно влияет на премию за срок до погашения в месяце t. Зависимость значима на 10% уровне. Если средний темп прироста RUGBICP1Y был положительным (краткосрочные ставки снижались), то доходность RUGBITR10Y превышала доходность RUGBITR1Yна 0,4 процентных пункта в месяц.

Если динамика краткосрочных процентных ставок отслеживается по индексу RUGBICP3Y, то мы получаем следующие результаты: рост индекса RUGBICP3Y (падение краткосрочных ставок) за период t-1 – t-3, положительно влияет на премию за срок до погашения в месяце t. Зависимость значима на 1% уровне. Если средний темп прироста RUGBICP3Y был положительным (краткосрочные ставки снижались), то доходность RUGBITR10Y превышала доходность RUGBITR1Y на 0,7 процентных пункта в месяц.

Итак, динамика индексов краткосрочных ОФЗ, а значит и динамика краткосрочных ставок положительно связана с премией за срок до погашения. Из этого следует, что необходимо покупать длинные ОФЗ, если краткосрочные ставки падают, и покупать короткие ОФЗ, если краткосрочные ставки растут. Протестируем следующие стратегии:

Стратегия №1. В последний день каждого месяца покупаем RUGBITR10Y, если темп прироста RUGBICP1Y за последние три месяца положительный. Перекладываемся в RUGBITR1Y, если темп прироста RUGBICP1Y за последние три месяца отрицательный. Так, если средний темп прироста RUGBICP1Y за июнь-август 2012 положительный, то в последний день августа происходит покупка облигаций из индекса RUGBITR10Y.

Стратегия №2. Покупаем RUGBITR10Y, если темп прироста RUGBICP3Y за последние три месяца положительный. Перекладываемся в RUGBITR1Y, если темп прироста RUGBICP3Y за последние три месяца отрицательный. Так, если средний темп прироста RUGBICP3Y за июнь-август 2012 положительный, то в последний день августа происходит покупка облигаций из индекса RUGBITR10Y.

Период: январь 2011 – октябрь 2021 (тестирование in-sample). Результаты представлены в таблице ниже.

Доходность стратегий №2 и №2 превышает доходность простого владения облигациями из индексов RUGBITR1Y и RUGBITR10Y. Волатильность стратегий ниже волатильности RUGBITR10Y, но выше волатильности RUGBITR1Y. Схожая картина наблюдается с максимальной просадкой. Вообще, краткосрочные ОФЗ по доходности в расчете на волатильность и просадку – вне конкуренции. Но, если есть желание получить большую доходность, можно использовать предлагаемые стратегии.

Проверим результаты стратегии за октябрь 2021 – февраль 2022 (тестирование out-of-sample). Результаты в таблице ниже.

Согласно стратегиям, с октября 2021 по февраль 2022 нужно было держаться подальше от длинных ОФЗ и вкладываться только в короткие, что позволило избежать значительной просадки.

На момент написания поста средний темп прироста индексов RUGBICP1Y и RUGBICP3Y отрицательный. Следовательно, не стоит ждать положительную премию за срок до погашения и покупать длинные ОФЗ. Если есть желание залезть в российские активы, следует выбрать те государственные облигации, погашение которых настанет в самое ближайшее время. Вот, например, у ОФЗ 26209 самая ближняя дата погашения: 20.07.2022.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Спасибо за чтение и удачи в инвестициях!

Источник: https://t.me/how_to_train_return