Berkshire после Баффета⁠⁠

Что сегодня представляет из себя Berkshire Hathaway - фонд, вот уже 20 лет проигрывающий по доходности индексу, низкий уровень диверсификации активов и 93-летний управляющий, которого собираются поменять сразу на двух менеджеров.

Кто они - Вешлер и Комбс, как они подходят к инвестированию и какой у них послужной список?

Когда легендарный инвестор в конце концов уйдет, управление огромным портфелем акций Berkshire, ожидается, будет передано Теду Вешлеру, который был принят на работу после того, как дважды заплатил миллионы долларов на благотворительных аукционах за обед с Баффетом в 2010 и 2011 годах, и Тодду Комбсу, который был нанят в 2010 году после того, как написал партнеру Баффета Чарльзу Мангеру письмо с просьбой о встрече.

Если говорить об их трек-рекорде, начнем с того, что даже Баффет не может переиграть индекс, а Вешлер и Комбс, в свою очередь, не могут сравниться с Баффетом. Их результаты ниже на графике.

Berkshire — это последний крупный американский конгломерат, сотни дочерних компаний которого составляют основу экономики США. Его грузовые поезда повсюду в США. Его коммунальные предприятия обеспечивают электроэнергией 13 миллионов потребителей, ему принадлежит одна из крупнейших страховых компаний в стране.

Но! Главный вклад, который влияет на результаты Berkshire, вносят доли в ряде компаний-голубых фишек, включая Apple, Coca-Cola и American Express.

И Комбс и Вешлер были выбраны, чтобы помочь управлять этим портфелем.

Комбс начинал в сфере страхования. Последнее место работы перед Berkshire cобственный фонд Castle Point Capital. Вешлер начал карьеру младшим финансовым аналитиком, в 2000 году запустил собственный хедж-фонд.

Как и Баффет, они считают себя ненасытными читателями, просматривающими газеты, отраслевые издания и годовые отчеты компаний. В 2017 году Комбс рассказал, что приходил в офис в 7 или 8 утра и уходил через 12 часов, проводя день в основном за чтением.  Вешлер назвал себя читателем «странных материалов» — таких как отраслевые издания «Мебель сегодня» и «Uranium Weekly» — в попытке получить преимущество.

«Одна из величайших ошибок инвестирования заключается в том, что люди в конечном итоге читают одно и то же», — сказал Вешлер в 2022 году. «Единственный способ добиться успеха на фондовом рынке — это иметь иное восприятие, нечто отличное от массового.»

Комбс любит рассуждать о рве безопасности (тот самый the moat) - конкурентное преимущество, которое конкурентам будет трудно преодолеть.

«Добавьте к этому такие характеристики, как низкая капиталоемкость, ценовое преимущество, стабильные доходы, высокая вероятность долгосрочного роста, и вы получите отличный бизнес» - Вешлер.

В целом, Вешлер и Комбс имеют общие подходы с человеком, которого они однажды должны заменить: найти хороший бизнес с сильной управленческой командой, которая торгуется по привлекательным ценам.

Баффет назвал найм Комбса и Вешлера «одним из лучших решений», которые он принял, назвав их одновременно разумными и блестящими. Сейчас они управляют своими портфелями независимо от Баффета, который, впрочем, по-прежнему управляет основной частью портфеля Berkshire.

«Им не обязательно консультироваться со мной, прежде чем что-то купить или продать. Иногда они рассказывали мне о том, что делают. В других случаях я просто просматриваю ежемесячные отчеты, которые получаю, а затем смотрю, что они купили или продали».

Если пара не сможет повторить то, что сделал Баффет, а она не сможет, так как сам Баффет проигрывает индексу вот уже пару десятков лет (https://t.me/TradPhronesis/102), это поднимает вопрос о целесообразности существования Berkshire в мире, где пассивные индексные фонды являются более безопасными, дешевыми и надежными, чем активные фонды.

В первые годы своей работы в Berkshire Комбс и Вешлер добились впечатляющих успехов, обыграв Баффета. Инвестиции, включая Mastercard, Visa и медицинскую компанию DaVita, помогли двум менеджерам обойти индекс S&P 500 в 2012 и 2013 годах.

Однако в последующие годы их портфели все чаще отставали от индекса S&P 500 и показателей самого Баффета, который по-прежнему управляет около 90 процентами инвестиций Berkshire.

В целом, согласно анализу, за последнее десятилетие пара принесла средний годовой доход около 7,8%. Это меньше, чем 12-процентная доходность индекса S&P 500 и доходность Баффета в 10,2 процента. Они отставали от индекса 7 из 10 лет.

Их портфели стоимостью около 27 миллиардов долларов из общей суммы в 354 миллиарда долларов, исключая миллиарды долларов пенсионных инвестиций для сотрудников Berkshire, выросли примерно на 113 процентов за последние 10 лет. Это уступает 165-процентному приросту Баффета за тот же период и 211-процентной общей доходности S&P.

Комбс и Вешлер держат акции в течение более короткого периода, чем Баффет, который сказал, что покупает акции, обычно полагая, что «период владения длится вечно». С 2010 года среднее время владения Баффетом четыре года и три месяца. Комбс и Вешлер держат акции в среднем всего два года и 10 месяцев.

У Баффета был более концентрированный портфель. Выбор Комбса и Вешлера сосредоточен примерно на 24 ценных бумагах одновременно,  они охватывают больше секторов экономики, чем Баффет.

Баффетт избегал акций технологических компаний на протяжении большей части своей карьеры, заявляя, что он плохо подготовлен к оценке их перспектив и чувствует себя некомфортно из-за их непредсказуемых денежных потоков и часто короткой продолжительности жизни, столь зависимой от инноваций.

В 2011 году он сделал исключение для IBM, сделав ставку в 10,9 млрд долларов, но она оказалась неудачной. Berkshire продавал акции в течение семи лет.

В 2016 году Комбс или Вешлер инвестировали в Apple. В последующие годы Баффет, убежденный устойчивым потребительским спросом на iPhone и двумя новыми управляющими, тоже решился купить Apple. В общей сложности Berkshire потратил около 40 миллиардов долларов на покупку акций Apple. В конце прошлого года эти акции стоили примерно 175 миллиардов долларов — гигантская доля делает портфель Berkshire слабодиверсифицированным.

Доля Apple в портфеле Berkshire (красный столбец):

То, что Berkshire не столь катастрофично проигрывает S&P 500 по доходности, Баффет обязан ралли, в котором доминируют технологические компании. Без Apple портфель акций принес бы доходность намного ниже индекса. Баффету все еще пока везет...

Рост Apple и индекса:

Комбс или Вешлер убедили Баффета войти в Apple. Но они же стояли за катастрофическими инвестициями в Paramount Global, развлекательную компанию, владеющую MTV и CBS. Акции упали более чем на 60 процентов с момента входа.

Что ж, в мире без Баффета Комбс и Вешлер по-прежнему будут пользоваться преимуществами компании, включая отсутствие необходимости искать новых инвесторов или обязанности выплачивать дивиденды акционерам (последний раз Berkshire выплачивал дивиденды в 1967 году) или быть под давлением со стороны инвесторов во время снижения рынков. Баффету всегда удавалось делать ставки и удерживать их, даже когда рынок шел против его позиций, как это произошло после нефтяного эмбарго 1973 года и в 2008 году. Они также сохранят доступ к дешевым кредитам благодаря страховому бизнесу Berkshire.

Но пара также столкнется со структурным недостатком, которого у Баффета не было в первые годы его карьеры. После ухода Баффета Комбс и Вешлер станут одними из крупнейших управляющих капиталом на планете, владея обширным портфелем акций. Они также будут решать, как распределить рекордный объем накопленного в Berkshire кэша. Даже Баффет сетовал на нехватку долгосрочных инвестиционных возможностей, подходящих для таких больших сумм денег.

Чтобы вырваться вперед Berkshire нужен катастрофический кризис на рынках. Ведь многие из знаковых сделок Баффета были совершены во время кризисов (например, инвестиции в Goldman Sachs в 2008 году), когда конкуренты не могли или не хотели вмешаться. Во время ковида у компании уже не было такой возможности, поскольку вмешательство правительства вызвало широкий рыночный подъем и помогло вновь открыть рынки капитала.

Ну а пока все, что остается акционерам Berkshire, это скромный послужной список Комбса и Вешлера, накопленный за последние 13 лет. Сами Комбс и Вешлер в субботу 4 мая будут наблюдать из первых рядов, как Баффет вновь выходит на сцену на очередном годовом собрании Berkshire. К сожалению, уже без Чарьза Мангера, который скончался в ноябре 2023.

Заходите в телеграм канал: https://t.me/TradPhronesis